JP Morgan: Warum US-HY-Bonds ihre europäischen Pendants outperformen

Im vergangenen Monat hätten europäische Institutionelle wohl besser US-HY-Bonds gekauft statt in Euroland-HY-Bonds zu allokieren. Wie einer aktuellen Marktanalyse von JP Morgan Asset Mangement zu entnehmen ist, performten US-HY-Bonds im Juli 2020 klar besser als ihre europäischen Pendants. Trotz schwächerer Fundamentaldaten am US-Kreditmarkt liegen laut JP Morgan AM die Gesamterträge im Jahresverlauf nun weit vorne.

US-Hochzinsanleihen haben europäische Hochzinstitel deutlich übertroffen

^{Quelle: ICE. US-Hochzinsanleihen = ICE BofA US High Yield Constrained Index (HUC0). Europ. Hochzinsanleihen = ICE BofA Euro Developed Markets Non-Financial High Yield Constrained Index (HECM). Stand der Daten: 4. August 2020.}

Analyse der Performancetreiber
US-Hochzinstitel verzeichneten im Juli Gesamterträge von 4,75 Prozent und lagen damit deutlich über dem Ertrag europäischer Hochzinsanleihen von 1,72 Prozent. Obwohl die Überschusserträge (Erträge aufgrund der Bonität, ohne Berücksichtigung der Basiszinsen) in den USA im Juli ebenfalls mehr als doppelt so hoch waren wie in Europa, haben europäische Titel in dieser Hinsicht im bisherigen Jahresverlauf sogar eine Outperformance erzielt. Daher waren die Unterschiede in den zugrunde liegenden Zinsmärkten ein wesentlicher Faktor für die Outperformance von US-Hochzinsanleihen. In diesem Kontext ist die Benchmarkrendite fünfjähriger US-Staatsanleihen dieses Jahr um 1,50 Prozent auf 0,19 Prozent gesunken, während die Rendite fünfjähriger deutscher Bundesanleihen nur um 0,25 Prozent auf -0,73 Prozent fiel.

Auch für Income-Anleger waren US-Hochzinsanleihen auf Relative-Value-Basis zuletzt attraktiver. Die Absicherungskosten sind dieses Jahr drastisch gesunken, sodass US-Hochzinsanleihen einem Euro-Investor einen Yield-to-Worst von 4,70 Prozent auf abgesicherter Basis (5,44 % ohne Absicherung) gegenüber 4,32 Prozent in Europa bieten. Wahrscheinlich war dies ein Grund für die stärkeren Mittelflüsse in die USA. (Stand der Daten: 4. August 2020.)

Schulden und Defaults im Fokus
Die Ausfallquote von US-Hochzinsanleihen liegt laut JP Morgan AM mit 6,2 Prozent für die letzten zwölf Monate (bis Ende Juli) zwar unter den früheren Krisenniveaus, aber weit über der europäischen Rate von 1,8 Prozent. Staatlich garantierte Kredite und der Zugang zu den Kapitalmärkten haben etliche Insolvenzen verhindert, doch der Preis dafür ist eine noch höhere Verschuldung.

Ausgerechnet die Anerkennung dieser Tatsache durch die Rating-Agenturen – und die beispiellose anschließende Herabstufung der Ratings – hat die Gesamtbonität beider Hochzinsmärkte stabil gehalten, da die hohe Zahl gefallener Engel das Angebot an hochwertigen BB-Titeln gestärkt hat. Der US-Hochzinsmarkt notiert mit B+ weiterhin eine Stufe unter dem europäischen Durchschnittsrating von BB- und hat es zuletzt dennoch geschafft, eine Outperformance zu erzielen, hält JP Morgan AM fest.

Markttechnik
Die Nachfrage nach US-Hochzinsanleihen sei laut JP Morgan AM weiterhin deutlich stärker als bei europäischen Hochzinstiteln. Nach einer internen Analyse des US-Fondshauses haben US-Retailfonds im Hochzinsbereich dieses Jahr Nettozuflüsse von über 40 Milliarden US-Dollar verzeichnet, während die europäischen Mittelflüsse in Hochzinsanlagen mit Abgängen von über sieben Milliarden Euro immer noch negativ sind.

Die unterschiedliche Angebotssituation hatte ebenfalls Einfluss auf die relative Performance. In beiden Regionen scheine der Primärmarkt nun für die Sommermonate quasi stillzustehen, jedoch habe er sich in Europa im Juli schrittweise verlangsamt, während es in den USA zu einem abrupteren Rückgang kam. Hier entsprach die Emissionstätigkeit im Juli ungefähr der Hälfte des Juni-Niveaus.

Die stärkere technische Unterstützung für den US-Markt zeigt sich JP Morgan AM zufolge in der Tatsache, dass der wichtigste Hochzins-ETF (HYG) der USA ungefähr mit seiner langfristigen Durchschnittsprämie auf den Nettoinventarwert (NIW) gehandelt wird, während der europäische Hochzins-ETF (IHYG) erstmals seit Mai gleichauf mit seinem NIW notiert. (Stand der Daten: 4. August 2020.)

Conclusio für Anleiheninvestoren
Die Outperformance von US-Hochzinsanleihen ist weitgehend auf drei Faktoren zurückzuführen, resümiert JP Morgan AM: Erstens haben sich Anleihen in den USA besser entwickelt. Zweitens haben die geringeren Kosten für die Absicherung von USD-Anlagen gegenüber dem Euro den Markt für europäische Investoren attraktiv gemacht. Drittens waren die technischen Daten in den USA günstiger.

Sofern die Fundamentaldaten am Kreditmarkt konstant bleiben, könnte Europa eine Outperformance erzielen, da sich die US-Zinsen bereits erheblich bewegt haben und an beiden Primärmärkten aufgrund der Sommerflaute im August inzwischen ein ähnliches Angebot herrscht. Der europäische Markt könnte auch von seinem höheren Qualitätsstatus profitieren, da die Anleger zunehmend erkennen, dass die Märkte über das Potenzial schlechterer Daten hinwegsehen. In jedem Fall dürften beide Märkte in nächster Zeit noch enger notieren, da die technischen Bedingungen die aktuellen Bewertungen offenbar weiterhin unterstützen, prognostizier JP Morgan AM abschließend. (aa)

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