Wie sieht Skagen Funds-CIO Alexandra Morris den Markt?
Die Anlagechefin von Skagen Funds ist bei Aktien tendenziell pessimistisch für Large Cap Growth und optimistisch für Small Cap Value. Der Durchbruch bei den Impfstoffen könnte eine größere, längere Branchenrotation auslösen, von denen Investoren am besten über aktive Fondsmanager profitieren können.
"Seit den Nachrichten von einem möglichen Covid-Impfstoff haben Value-Aktien Anzeichen einer lang erwarteten Erholung gezeigt, und wie bei früheren Wertaufholungen auch konnten kleinere Unternehmen am meisten profitieren", schreibt Alexandra Morris, CIO Skagen Funds, in einem "Institutional Money" exklusiv vorliegenden Marktkommentar.
Nach Einschätzung von Morris sei ähnlich wie Donald Trump nun auch Big Tech in Ungnade gefallen: "Am Tag von Pfizers Impfstoffankündigung übertraf der Russell-2000-Index kleinerer US-Aktien den techniklastigen Nasdaq Composite um gewaltige fünf Prozentpunkte, da sich das Interesse der Anleger auf die wahrscheinlichen Gewinner und Verlierer einer wirtschaftlichen Erholung richteten."
Gleichzeitig haben die internationalen Regulierungsbehörden ihre Aufmerksamkeit auf wettbewerbswidrige Praktiken in Europa (Amazon), Indien (Alphabet) und China (Alibaba) gelenkt.
Wechselnde Winde
Ein Ende der COVID-19-Pandemie würde Morris zufolge kleineren Unternehmen Auftrieb geben. Viele wirtschaftlich sensible Sektoren, die bei einer Erholung eine Outperformance erzielen, sind im Small-Cap-Index (siehe nachfolgend Grafik) verhältnismäßig stärker vertreten, wie z.B. der Immobiliensektor (-18,2% YTD) und der Industriesektor (-5,9% YTD Daten auf Basis von MSCI, Performance in US-Dollar, Stand 31.10.2020).
Diese Sensitivität und die starke Performance von Sektoren wie Informationstechnologie (+21,3% YTD) und Kommunikationsdienstleistungen (+10,1% YTD), die wiederum im Large-Cap-Index eine größere Gewichtung haben, haben zu einer erheblichen Bewertungsdivergenz zwischen den beiden Gruppen geführt. Das kleinere Unternehmensuniversum wird Morris zufolge mit einem KBV von 1,6 gehandelt, während das Äquivalent bei den größeren Unternehmen bei 2,5 liegt.
Unerforschte Möglichkeiten
In Zeiten von Marktstress suchen institutionelle Investoren Sicherheit in größeren, liquideren Unternehmen, und die Pandemie hat eine strukturelle Verlagerung von Kapital, das aus verschiedenen Gründen von kleineren Unternehmen abgezogen wurde, beschleunigt. So haben größere Unternehmen von massiven Zuflüssen in passive Fonds profitiert. Diese sind meist nach Marktkapitalisierung gewichtet und enthalten, wenn überhaupt, nur eine geringe Anzahl kleinerer Unternehmen. Die durchschnittliche Unternehmensgröße im globalen Index liegt zum Beispiel bei über 16,7 Milliarden US-Dollar (MSCI All Country World Index , Stand 31.10.2020)
Auch regulatorische Faktoren haben eine Rolle gespielt, erinnert Morris. Die MiFID II-Richtlinie hat zu einer Konsolidierung des Research in Richtung der liquidesten Aktien geführt, so dass kleine Unternehmen nun von immer weniger Analysten abgedeckt werden. Viele sind sogar gezwungen, für Research-Coverage zu bezahlen, um auf dem Radar der Investoren zu bleiben.
Da die Coverage auf der Verkaufsseite schrumpft und die Analysten auf der Käuferseite zunehmend weniger bereit sind, Aktien zu analysieren und zu verfolgen, die oft verschiedenartig sind und sich nur schwer eindeutig zuordnen lassen, sind kleinere Unternehmen zunehmend unterrepräsentiert. "Bottom-up-Aktienpicker, die bereit sind, ihre Hausaufgaben zu machen, haben eine hervorragende Gelegenheit, Small-Caps zu finden, die mit einem erheblichen Abschlag auf ihren inneren Wert gehandelt werden", erklärt Morris.
Weitere Chancen könnten Fusionen und Übernahmen (M&A) bieten. Die Möglichkeit, billig Schulden zu machen, hat in Verbindung mit den positiven Impfstoffentwicklungen und dem Abschluss der US-Wahlen günstige Bedingungen für M&A-Tätigkeiten geschaffen. "In dieser Woche kündigten Unternehmen weltweit Deals im Wert von fast 40 Milliarden Dollar an. Die anhaltende Konsolidierung dürfte kleineren Unternehmen und ihren Aktienkursen zugutekommen", sagt Morris.
Small is Beautiful
Anfang November machten US-Technologieaktien fast 30 Prozent des S&P 500 aus, das sei nicht weit unter dem Niveau, das sie beim Platzen der Dot-Com-Blase um die Jahrhundertwende erreicht hatten:
"Im folgenden Jahrzehnt stieg der Russell 2000 um fast 24 Prozent, während der Nasdaq Composite fast die Hälfte seines Wertes verlor. Und so ist es nicht überraschend, dass Anleger, die das Risiko reduzieren wollen, nach der Devise „Small is beautiful“ verfahren" erinnert Morris.
Strenge Selektion zahlt sich aus
Wie bei anderen, weniger effizienten Ecken des Aktienmarktes dürfte es sich auch bei kleinen Unternehmen auszahlen, wählerisch zu sein. Kleinere Unternehmen oder Indizes blind zu kaufen erhöht das Risiko, insbesondere da die Covid-Infektionen immer noch zunehmen und eine nachhaltige wirtschaftliche Erholung weitgehend von der Wirksamkeit von Impfstoffen dagegen abhängt.
"Die ganze Welt hofft, dass die Impfstoff-Durchbrüche eine Rückkehr zur Normalität und eine wirtschaftliche Erholung signalisieren könnten. Aus der Sicht der Aktienmärkte haben Investoren, die in kleinere Unternehmen investieren, vor allem in solche die „Value“-Kriterien erfüllen, mehr Grund zum Optimismus", erklärt Morris abschließend. (aa)
