Pimco kommentiert die jüngste Fed-Sitzung

„In der Erklärung der FOMC-Sitzung im Juli wurde zwar anerkannt, dass Fortschritte bei der Erreichung der Inflations- und Vollbeschäftigungsziele des Ausschusses erzielt wurden, sie wurden aber nicht als wesentlich bezeichnet. Der FOMC erklärte, die Fortschritte "in den kommenden Sitzungen" weiter zu bewerten“, schreibt Tiffany Wilding, Volkswirtin für Nordamerika bei PIMCO, in einer ausführlichen Analyse des FOMC-Meetings von vergangenen Mittwoch.

Weniger Geld für die Märkte?
Nach Pimcos Ansicht nach lassen diese Änderungen in der FOMC-Erklärung die Möglichkeit offen, dass die Fed die erste Verringerung des Tempos ihrer Anleihekäufe bereits im September ankündigen könnte. Gleichzeitig bekräftigten sie Pimcos Einschätzung, dass der Dezember der wahrscheinlichste Zeitpunkt für die Ankündigung ist. In seiner Pressekonferenz nach der Sitzung bestätigte der Fed-Vorsitzende Jerome Powell, dass der Offenmarktausschuss FOMC nach wie vor beabsichtigt, vor einer Entscheidung "Vorankündigungen" zu machen, während er gleichzeitig erklärte, dass der Arbeitsmarkt noch einiges an "Wegstrecke" zurückzulegen habe, bevor substanzielle Fortschritte erzielt würden.

In jedem Fall bestätigten die Erklärung und die Pressekonferenz, dass der FOMC die Aussichten für die groß angelegten Programme zum Ankauf von Vermögenswerten (Large Scale Asset Purchase Programs, LSAPs) eingehend diskutiert hat. Pimcos Meinung nach umfassten diese Diskussionen insbesondere drei Schlüsselfragen, die die Fed in den kommenden Wochen und Monaten beantworten dürfte: Wann soll das das Herunterfahren der Anleihekäufe (Tapering) beginnen? Wie sieht der optimale Plan und Zeitplan für die Verringerung der Käufe von Vermögenswerten aus (beispielsweise sollten die Hypothekenkäufe früher oder schneller als die Käufe von US-Staatsanleihen zurückgefahren werden)? Und wie wird die Fed ihre Reduzierungspläne kommunizieren, um die Marktvolatilität zu verringern?

Wann sollte das Tapering beginnen?
Zum Zeitpunkt der Ankündigung einer Drosselung erklärte die Fed, dass sie das derzeitige Tempo der Ankäufe von Vermögenswerten so lange beibehalten werde, bis weitere substanzielle Fortschritte im Hinblick auf ihr duales Mandat für Preisstabilität und Beschäftigung erzielt worden seien. Je nach Auslegung des FOMC könnte dieses Ziel bereits im September erreicht werden, wahrscheinlicher ist jedoch der Dezember.

Was die Preisstabilität im Rahmen des Mandats betrifft, so steht außer Frage, dass die Inflation in den USA stark zugelegt hat. So stieg die Kerninflation (Konsumentenpreisindex, CPI) in den USA im Juni auf 4,5 Prozent (im Jahresvergleich) und übertraf damit das Ziel der Fed. Die Ursachen für den Anstieg der Inflation lagen jedoch entweder in den akuten Angebotsengpässen, unter denen einige Branchenlitten (Neu- und Gebrauchtwagen sowie Autovermietungen) und in denen sich die Situation schon wieder etwas entspannt, oder in den Sektoren, die aufgrund von Einschränkungen der sozialen Mobilität die stärksten Nachfragrückgänge zu verzeichnen hatten (Flugtickets und Hotels). Damit hat der CPI-Bericht vom Juni wahrscheinlich nichts daran geändert, dass der jüngste Inflationsanstieg nur vorübergehend ist. Darüber hinaus scheinen die längerfristigen Inflationserwartungen trotz des tatsächlichen Anstiegs der Inflation immer noch mit dem längerfristigen Zwei-Prozent-Ziel der Fed übereinzustimmen.

Mehr Diskussionsbedarf gibt es bei der Frage, was "substanzielle weitere Fortschritte" für den US-Arbeitsmarkt bedeuten. „Wir sehen zwei offene Punkte: Erstens: Hat sich das Niveau der Vollbeschäftigung seit der Pandemie verändert? Und zweitens: Wie gering muss die verbleibende Lücke zwischen der tatsächlichen Beschäftigung und Vollbeschäftigung sein, bevor die Fed-Entscheider sich mit der Ankündigung, die Geldpolitik zu straffen, wohlfühlen?“, erklärt Wilding.

Die Vollbeschäftigung ist ein sehr ungenaues, bewegliches Ziel. Jedes Jahr trägt ein positives Bevölkerungswachstum zum Arbeitskräfteangebot bei und erhöht das Niveau der Vollbeschäftigung. Ein starker Arbeitsmarkt kann das Niveau der Vollbeschäftigung ebenfalls erhöhen, während signifikante wirtschaftliche Schocks (Rezessionen, Produktivitätsbooms, Importkonkurrenz usw.) ebenfalls einen erheblichen Einfluss haben können.

Vollbeschäftigung unter der Lupe
Wildings Ansicht nach ist die Vollbeschäftigung als Folge der Pandemie wahrscheinlich zurückgegangen. Hierfür sehen wir mehrere Gründe:

• Die Pandemie war ein Katalysator für eine Welle von Pensionierungen - nach Pimcos Berechnungen, die auf Daten des Bureau of Labor Statistics beruhen, sind rund 25 Prozent des Beschäftigungsrückgangs während der Pandemie auf Pensionierungen zurückzuführen.
• Ein Anstieg von Einzelpersonen und Haushalten, die nun aus dem Homeoffice arbeiten können, könnte die Gesamteffizienz der Stellenvermittlung verringern. Beispielsweise bedeutet die Zunahme von Menschen, die jetzt außerhalb großer städtischer Gebiete leben und arbeiten, eine größere Nachfrage nach Restaurants, Unterhaltungsangeboten und anderen Dienstleistungen in diesen Gebieten, die ihrerseits Schwierigkeiten haben, Arbeitskräfte für diese Stellen zu finden.
• Die Pandemie könnte auch der Katalysator für Lebensstil- oder Verhaltensänderungen gewesen sein, die eine wirtschaftliche Umverteilung erforderlich machen und zu einem Missverhältnis zwischen Arbeitnehmern und Arbeitsplatzqualifikationen führen. Ein klares Beispiel dafür ist die weitere Verlagerung der Ausgaben für Einzelhandelsgüter in den Non-Store-Bereich (hauptsächlich online).
• Ein langsameres Bevölkerungswachstum aufgrund von weniger Geburten pro Sterbefall könnte das Wachstum des Arbeitskräfteangebots verlangsamen, wenn die Zuwanderung nicht zunimmt.

„Auch wenn noch unklar ist, wie genau sich diese Punkte auswirken werden – ebenso wie die Verbesserung der Vollbeschäftigung, die durch eine gezielte Politik erreicht werden kann – gehen wir davon aus, dass die Lücke zwischen tatsächlicher und Vollbeschäftigung derzeit etwa 6,5 Millionen beträgt“, erklärt Wilding. „Unseren Prognosen zufolge könnte sich diese Zahl bis zum Jahresende auf eine Spanne von zwei Millionen bis 2,5 Millionen verringern, wodurch die Arbeitslosenquote auf schätzungsweise 4,5 Prozent sinken würde. Bezogen auf Januar 2021 bedeutet dies eine Verbesserung der Beschäftigungslage um etwa 70 Prozent, was unseres Erachtens einen weiteren erheblichen Fortschritt darstellt.

Das "Was" und das "Wie
Die Einzelheiten des Plans zur Reduzierung der Anleihekäufe – einschließlich des Tempos und des Zeitplans für die Verringerung und Beendigung der Käufe von US-Staatsanleihen und hypothekarisch besicherten Wertpapieren (MBS) – dürften in den kommenden Wochen und Monaten klarer werden. Möglicherweise mit der Veröffentlichung des Protokolls der Juli-Sitzung. Pimco geht davon aus, dass die Fed eine ungefähr proportionale Verringerung des monatlichen Tempos der Käufe von Staatsanleihen und MBS ankündigen wird und dass die monatliche Verringerung des Kauftempos etwa drei Quartale lang anhalten wird. Zwar werden die Fed-Entscheidungsträger ihre Leitlinien wahrscheinlich so gestalten, dass sie möglichst flexibel auf die sich entwickelnden wirtschaftlichen Bedingungen reagieren können, doch hält Pimco eine relativ sanfte Reduzierung des Tempos für das wahrscheinlichste Szenario, ähnlich wie die Fed ihr Portfolio ab 2017 reduziert hat.

Was die letzte Frage betrifft, wie die Fed die Marktvolatilität im Zusammenhang mit dem Tapering minimieren will, so hat der Vorsitzende Powell erklärt, dass der FOMC beabsichtigt, die Ankündigung des Tapering "weit im Voraus" zu kommunizieren. Die Änderungen in der FOMC-Erklärung vom Juli reichten nicht für eine "Vorankündigung" aus. Pimco ist jedoch der Meinung, dass die Erklärung die Voraussetzungen für eine Vorankündigung im September für eine Tapering-Ankündigung im Dezember geschaffen hat. Da der FOMC jedoch kaum zusätzliche Informationen darüber geliefert hat, wann und wie er diese Ankündigung machen wird, ist dies allerding noch ungewiss.

„In jedem Fall hoffen wir, in den nächsten Monaten mehr Informationen zu diesen und anderen Themen zu erhalten, da der FOMC die Märkte auf den unvermeidlichen ersten Schritt zur Normalisierung der Politik vorbereitet“, erklärt Wilding abschließend. (aa)

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