Additional Tier 1 Bonds: Warum Invesco derzeit gute Kaufchancen sieht

„Selbst nach der jüngsten Rally sind die Renditen von AT1-Anleihen immer noch mehr als doppelt so hoch wie vor einem Jahr“, bricht Paul Syms, Head of EMEA ETF Fixed Income Product Management bei Invesco, eine Lanze für "Additional Tier 1 Bonds" (Contingent Convertible Bonds).

So rentierten diese Bonds per Stand 14. Februar 2023 mit 8,1 Prozent per anno, verglichen mit 3,7 Prozent Ende 2021. Syms zufolge ist der Renditeanstieg vor allem auf die aggressive Zinsstraffung zurückzuführen, mit der die Zentralbanken versucht haben, die Inflation einzudämmen. Aber auch die Spreads haben sich gegenüber dem engen Niveau im Nachgang der Corona-Pandemie ausgeweitet.

Bei den Anlegern weckte der Anstieg der Renditen im letzten Jahr jedoch die Befürchtung, dass die Emittenten ihre ausstehenden AT1-Anleihen nicht kündigen würden, um eine unwirtschaftliche Refinanzierung durch Neuemissionen mit höheren Kupons zu vermeiden. „Dies führte zu einer Bepreisung vieler AT1-Papiere auf Yield-to-Perpetuity-Basis und nicht mehr auf Yield-to-Call-Basis und dadurch zu einer Ausweitung der Spreads“, erklärt Syms.

Vertrauen wieder gewonnen
Um das Vertrauen der Anleger zu wahren und zunehmend kritische Analysen ihrer Bilanzen zu vermeiden, entschieden sich die Emittenten aller Anleihen im iBoxx USD Contingent Convertible Liquid Developed Market AT1 (8% Issuer Cap) Index, die 2022 ihren ersten Kündigungstermin erreichten, dazu, ihre Call-Option zu ziehen. Das erhöhte das Anlegervertrauen in den AT1-Markt wieder, als die Anleiherenditen insgesamt ihren Höhepunkt erreichten, und führte dazu, dass sich die AT1-Spreads ab Oktober 2022 aggressiv verengten.

Nach einer Phase raschen Wachstums, das vor allem durch aufsichtsrechtliche Anforderungen bedingt war, sieht Syms jetzt zunehmende Hinweise auf einen höheren Reifegrad dieser Anlageklasse. „Die Liquidität und Markteffizienz haben sich in den vergangenen Jahren verbessert und das Gesamtvolumen der im Umlauf befindlichen AT1-Anleihen dürfte in Zukunft relativ stabil bleiben“, meint er.

Höhere Rendite hat ihren Grund
„Der Grund für die zusätzliche Rendite aus AT1-Anleihen sind die wesentlichen Risiken dieser Anlageklasse. Als nachrangige Schuldinstrumente könnten sie in Barmittel oder Aktien umgewandelt werden, wenn die Kapitalausstattung unter eine festgelegte Auslöseschwelle sinkt. Das aber bedeutet, dass die höheren Renditen durch die nachrangige Stellung dieser Instrumente in der Kapitalstruktur und nicht durch die Qualität der Emittenten bestimmt werden. Als kündbare Schuldtitel weisen AT1-Anleihen zudem ein relativ geringes und konstantes Zinsrisiko auf.“

Finanzstarke Banken
Vor allem verweist Syms auf die mittlerweile gute Kapitalausstattung der europäischen Banken. In den zehn Jahren nach der globalen Finanzkrise haben die Banken ihre Bilanzen verkleinert, die Qualität der gehaltenen Vermögenswerte verbessert und ihr Eigenkapital im Verhältnis zu ihren risikogewichteten Aktiva erhöht. „Die Kapitalausstattung der Banken liegt jetzt deutlich über dem Trigger-Wert für das harte Kernkapital. Zusammen mit ihren kumulierten Gewinnrücklagen minimiert das die Risiken im Zusammenhang mit einer möglichen Umwandlung der AT1-Anleihen oder Aussetzung von Kuponzahlungen“, betont der Invesco-Experte. Der AT1-Markt funktioniere wie erwartet: Selbst im Nachgang der Corona-Pandemie und im Umfeld der Russland-Ukraine-Krise würden diese Anleihen weiter gekündigt und refinanziert.

Invesco sieht guten Einstiegszeitpunkt
„Die Renditen und Spreads von AT1-Anleihen liegen auf einem im historischen Vergleich attraktiven Niveau. Die Spreads haben sich zwar bereits wieder etwas verengt - diese Stabilisierung des Marktes könnte aber das Vertrauen in diesen Markt weiter stärken, indem sie es unwahrscheinlicher macht, dass die Emittenten ihre Call-Option nicht ziehen“, so Syms. Gleichzeitig seien die europäischen Banken jetzt in einer stärkeren Position und besser in der Lage, mit einer höheren Marktvolatilität umzugehen. „Vor dem Hintergrund der nachlassenden Inflation und des sich abzeichnenden Endes des Zinserhöhungszyklus haben sich die Anleihemärke stabilisiert. Damit könnte dies ein guter Zeitpunkt für ein Engagement in AT1-Anleihen sein“, meint Syms. (aa)

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