»Wir sind ja nicht neu im ­Bereich illiquide Investments«

Mit einem Umsatzvolumen von fast zehn Milliarden US-Dollar gehört Willis Towers Watson, 2022 in WTW umbenannt, zu den weltweit führenden Beratungsunternehmen und ist auf die Bereiche Risikomanagement, Versicherung, Altersvorsorge und ­Human Resources spezialisiert. Mit etwa 48.000 Mitarbeitern bietet WTW seine Dienstleistungen in mehr als 140 Ländern an. Die Gesellschaft verwaltet insgesamt Vermögenswerte im Wert von knapp 30 Milliarden US-Dollar. Mit dem Deutschland-Geschäftsführer Tobias Bockholt haben wir über den erst kürzlich lancierten Private-Equity-Fonds gesprochen, um die Frage zu diskutieren, warum WTW von einem Novum für den deutschen Markt spricht.

Herr Bockholt, mit dem vor Kurzem aufgelegten WTW Private Equity Access Fund betritt Ihre Gesellschaft in gewisser Weise ­Neuland. Was hat es mit dem Produkt auf sich?

Tobias Bockholt: Es ist tatsächlich das erste Mal, dass wir über die „Special Portfolio Solutions“-Sparte unserer Gesellschaft einen Publikumsfonds für Private Equity auf den Markt bringen. Die Auflage des Fonds, abgekürzt WTW PEAF, ­erfolgt über eine Luxemburger Struktur als sogenannter ­„Reserved Alternative Investment Fund“, kurz RAIF. Investiert wird in eine Reihe von Private-Equity-Anlagen, insbesondere in „Co-Investments“, was für einen Private-Equity- Fonds im Hinblick auf die Quartals-Liquidität in Kombi­nation mit einer „Evergreen-Struktur“ gewissermaßen ein Novum ist. Das Interesse an einer solchen Lösung ist durchaus vorhanden, wir hatten bereits vor der Auflage des Fonds Zusagen in Höhe von über 500 Millionen Euro erhalten. Dabei ist es ja keineswegs so, dass wir nicht schon über eine umfangreiche Erfahrung in diesem Segment illiquider ­Investments verfügen würden. Wir haben durchaus auch vorher schon Fonds aufgelegt, die bewusst illiquide Bestandteile enthalten.

Aber warum gerade jetzt ein solches Produkt, und warum sprechen Sie gleich von einem Novum?

Tobias Bockholt: Die Idee dazu ist, so wie das meistens der Fall ist, aus speziellen Bedürfnissen entstanden, wie sie von Kundenseite an uns herangetragen wurden. Ausgangspunkt war hier der Trend in Großbritannien zur immer stärkeren Nutzung von Master Trusts. Gemeint ist damit ein Prozess, bei dem Vermögenswerte und Verantwortlichkeiten von ­einem Pensionsplan – in der Regel handelt es sich dabei um sogenannte Defined-Contribution-Pläne – auf einen sogenannten Master Trust übertragen werden. Im Grunde ist das in Deutschland vergleichbar mit einem Pensionsfonds, der dann von mehreren unabhängig voneinander agierenden Arbeitgebern genutzt wird, um Rentenansprüche ihrer ­Arbeitnehmer zu verwalten. Ein Vorteil dieser Struktur: Sie bietet häufig Skaleneffekte, was meist zu geringeren Kosten und einer effizienteren Verwaltung führt.

Und bei dieser „Transition“ geht es konkret worum?

Tobias Bockholt: Es ist eine Art Übergang der Verwaltung von Vermögenswerten, der mehrere Schritte umfasst. Neben der ordnungsgemäßen Bewertung dieser Vermögenswerte, durch die eine korrekte Überführung sichergestellt werden muss, geht es dabei auch darum, eventuelle Risiken im Übergangsprozess zu minimieren, da es sich in der Regel um sehr große Beträge handelt, die transferiert werden. Es geht aber auch um die Beachtung regulatorischer und rechtlicher Anforderungen, denn die Transition kann natürlich nur im Einklang mit den gesetzlichen Vorgaben erfolgen.

Aber worin besteht gerade der Vorteil im Zusammenhang mit ­Private-Equity-Investments, um die es sich bei Ihrem neuen Fonds ja handelt?

Tobias Bockholt: Ein Private-Equity-Investment, das aufgrund seiner höheren Ertragsmöglichkeiten ja gerade auch für ­institutionelle Investoren wie Altersvorsorgeeinrichtungen oder auch Versicherungen ein durchaus attraktives Potenzial mitbringt, ist in seiner klassischen Form in der Regel ein ­geschlossenes Vehikel mit einer Laufzeit von zehn Jahren, eventuell zuzüglich einer Verlängerungsoption. Diese Vehikel haben im Grunde immer nur ein Closing im Abstand von einem halben oder einem dreiviertel Jahr, im Grunde der einzige Zeitpunkt, an dem vom Investor entsprechende Zuschreibungen vorgenommen werden können. Der Nachteil: Das sind Zuschreibungsfrequenzen, die für ein sinn­volles Investment eines DC-Pensionsplans viel zu niedrig sind, weil der ja in der Regel monatliche Mittelzuflüsse ­seiner Rentenanwärter hat, die investiert werden müssen. Mit unserem neuen WTW PEAF haben wir eine Möglichkeit geschaffen, solche Zuschreibungen zu einer Assetklasse wie Private Equity in einem sehr viel kürzeren Zeithorizont vornehmen zu können, gewissermaßen eine Lücke zu schließen, indem wir eine sehr viel bessere Liquidität des Zugangs schaffen.

Wie muss man sich das konkret vorstellen?

Tobias Bockholt: Es ist ja nicht so, dass wir als WTW nun ­irgendwie zum dedizierten Private-Equity-Manager werden wollen. Deshalb sprechen wir auch im Zusammenhang mit unserem neuen Fonds bewusst von einem Implementierungsvehikel, mit dem wir bestimmte Assetklassen für ausgesuchte Anlegergruppen im institutionellen Geschäft nutzbar machen wollen. Das würde ich schon als eine unserer Kernkompetenzen sehen.

Aber was genau machen Sie anders?

Tobias Bockholt: Mit gut 26 Milliarden US-Dollar an Assets under Management und mehr als 67 Milliarden an Assets under Supervision allein an Anlagen in den Privatmärkten verfügen wir über die Zugänge zu den Deal Flows gerade auch im Bereich Private Equity. Da spreche ich aber bewusst nicht über neu aufgelegte Fonds, sondern über den Zugang zu entsprechenden Initiatoren über sogenannte Co-Investments, über die wir Investoren die Möglichkeit bieten, ­parallel zu den entsprechenden Hauptakteuren in einem Private-Equity-Fonds, sprich den sogenannten General ­Partners, in bereits länger am Markt verfügbare Strukturen zu investieren. Dabei handelt es sich um Asset Manager, mit denen wir schon seit langer Zeit und sehr gut zusammenarbeiten und die wir selbst selektiert haben.

Und der neue Fonds soll Investoren den Zugang zu diesem ­Segment eröffnen?

Tobias Bockholt: Das ist die Idee dahinter. Denn im Grunde macht es für einen Anleger von Pensionsgeldern mit in der Regel monatlichen Zuschreibungen erst dadurch wirklich Sinn, in einen Bereich wie Private Equity zu investieren.

Warum?

Tobias Bockholt: Weil er mit seinen zufließenden Geldern nicht erst darauf warten muss, bis ein neuer Fonds seine Sourcing- und Vintagephasen hinter sich gebracht hat, ­Investitionsgelder wirklich abgerufen sind und er dann nach unter Umständen erst drei Jahren in seine tatsächliche Investitionsphase eingetreten ist. Die Anlagen in unserem PEAF-Produkt sind in aller Regel bereits voll investiert und aktiv. Und die wollen wir dem Investor über entsprechende Co-Investments zugänglich machen, was eben den Vorteil ­bietet, dass diese Gelder sehr viel schneller im Markt aktiv sind, weil sie in bestehende Projekte parallel zu den agierenden Private-Equity-Managern investieren.

Wobei sich natürlich gleich die Frage aufdrängt, warum man als Anleger gerade jetzt in Private Equity investieren sollte? Die Ergebnisse in diesem Segment waren in der jüngeren Vergangenheit alles andere als ermutigend. Oder sehen Sie das anders?

Tobias Bockholt: Ich glaube, dass die Phase der Zinswende, die wir gerade erleben, schon für eine Art reinigendes ­Gewitter gesorgt hat. Daher darf man sich vielleicht noch nicht einmal darüber wundern, dass die Ergebnisse mancher Anbieter über weite Strecken sicher nicht das erbracht haben, was sich mancher Investor davon versprochen hat. Bei allem Respekt für eine ganze Reihe von klugen und ­besonnenen Akteuren im Private-Equity-Bereich, die es verstanden haben, sauber mit den jeweiligen Unternehmen zu arbeiten:?Die über lange Zeit anhaltende Phase extrem niedriger Zinsen hat auch einige Akteure auf den Plan gerufen, die teilweise Unternehmen zu Zinsen nahe null finanziert haben, nicht wirklich erfolgreich waren im Umgang mit ­ihren Zielunternehmen und diese am Ende einfach nur weiterverkauft haben. Man musste nicht unbedingt erfolgreich mit seinen Zielunternehmen umgehen können, vieles ließ sich über das Thema Leverage und eine extrem preiswerte Finanzierung regeln. Das hat manches überdeckt, und die Ergebnisse waren zum Teil entsprechend enttäuschend.

Und diese Phase sehen Sie inzwischen als abgeschlossen an?

Tobias Bockholt: Ob ich von abgeschlossen sprechen würde, sei einmal dahingestellt. Ich glaube, dass es auch künftig ­gerade im Bereich Private Equity darauf ankommen wird, gute Investments zu selektieren und die schlechten bewusst zu meiden. Daran hat sich nichts geändert. Was wir aber schon beobachten, das ist eine Art Trennung der Spreu vom Weizen. Mit inzwischen wieder höheren Zinsen reicht es nicht mehr aus, einfach nur den Finanzierungshebel anzusetzen. Es geht wieder sehr viel stärker darum, wirklich gute Unternehmensideen zu identifizieren, deren Markt- und ­Ertragschancen sich tatsächlich skalieren lassen. Indem man etwa ein in einem Markt wie zum Beispiel Deutschland gut funktionierendes Unternehmenskonzept in anderen europäischen Märkten ausrollt, um darüber auf Dauer ein entsprechend höheres Wachstum zu generieren. Solche Konzepte sind da, und auch das sogenannte Dry Powder, gewissermaßen die anlagesuchenden Mittel auf der Investorenseite, ist reichlich. Und noch eines: Wer über eine entsprechend gute Marktkenntnis und über Know-how verfügt, um mit seinen Investments einen echten Mehrwert zu generieren, für den sind Themen wie Leverage und Finanzierung am Ende gar nicht so wichtig.

Mit wie vielen Managern arbeiten Sie denn zusammen bei dem Produkt?

Tobias Bockholt: Wir werden mit zehn von uns ausgesuchten Master-Managern zusammenarbeiten, im Endeffekt jene Private-Equity-Häuser, die wir gut kennen und für den Fonds ausgesucht haben. Die Anlagegelder fließen dabei in rund 25 Portfoliounternehmen, die von diesen Managern verwaltet werden. Bei WTW PEAF handelt es sich ja wie gesagt um eine sogenannte Evergreen-Struktur, in die dann ohne Anlaufphase und zeitliche Begrenzung permanent weiter eingezahlt werden kann. Die ersten Gelder sind abgerufen, und wir werden nach Fondsauflage relativ schnell ein Volumen von rund 250 Millionen Euro erreichen, das dann durch regelmäßige Folgezahlungen weiter anwachsen wird.

Wie muss man sich den konkreten Prozess vorstellen, über den ­zufließende Gelder investiert werden?

Tobias Bockholt: Einmal pro Quartal wird der sogenannte Net Asset Value, im Endeffekt der dann gültige Kurs des Fonds, festgelegt. Dabei stellen spezielle Fondsmechanismen sicher, dass die Bewertung immer den aktuellen Wert der zugrunde liegenden Vermögenswerte widerspiegelt, somit werden monatliche Zuschreibungen und vierteljährliche ­Liquidität ermöglicht. In diesen Prozess ist der Einsatz eines externen Gutachters einbezogen, der sicherstellt, dass die Preisermittlung der unterliegenden Assets analog etablierter Marktstandards stattfindet. Die vierteljährliche Liquidität ­ermöglicht zudem, dass Investoren viermal im Jahr die Möglichkeit haben, ihr Exposure in Private Equity entweder zu erhöhen oder eben auch zu verringern. Diese Möglichkeit zur Rücknahme oder Aufstockung des Investments sehen wir als weitere Flexibilisierung für den Investor, die er in herkömmlichen Produkten in diesem Bereich so nicht findet.

Aber auch bei einer solchen Evergreen-Struktur wird es doch eine gewisse Obergrenze geben, bis zu der sich bei zehn Managern und 20 bis 25 Investments Gelder noch sinnvoll verwalten lassen.

Tobias Bockholt: Als eine erste Zielmarke haben wir uns ein Volumen von einer Milliarde Euro gesetzt. Ich denke aber, dass sich in einer solchen Evergreen-Struktur ohne Mühe auch noch ein Volumen von zwei Milliarden Euro verwalten lässt.

Und wer sind die Anleger, die bisher investiert haben?

Tobias Bockholt: Im Grunde sind es eben vor allem Altersvorsorgeeinrichtungen jeder Art, vom Pensionsfonds über die Pensionskasse bis hin zu sogenannten Contractual Trust Arrangements, abgekürzt CTAs. Geeignet ist das Produkt ­damit vor allem für Anbieter von Defined-Contribution-­Plänen mit langfristigen Pensionsverpflichtungen der unterschiedlichsten Größenordnung. Neben Versicherungen ist das im Grunde ein sehr großer Teil der institutionellen ­Investoren, die wir aus unserer Beratungstätigkeit ohnehin schon über zum Teil sehr lange Zeiträume betreuen. Darunter befinden sich auch im DAX notierte Unternehmen. Wir werden die neue Fondsstruktur aber auch im gehobenen Private-Wealth-Bereich anbieten, aber auch da werden es nur die als sogenannte geeignete Gegenpartei charakterisierten professionellen Investoren sein.

Was können Sie über Minimuminvestments sagen sowie über die ­Kosten, die für die Investoren anfallen?

Tobias Bockholt: Für institutionelle Investoren haben wir die Mindestzeichnung grundsätzlich bei zweieinhalb Millionen Euro angesetzt. Für einen Pensionsplan, in dem, sagen wir, 100 Millionen Euro gemanagt werden, würde das eine ­anfängliche Allokation in Private Equity von zweieinhalb Prozent bedeuten, womit die Assetklasse innerhalb des ­Gesamtportfolios bei Weitem noch nicht überrepräsentiert wäre. Daher sollte das keine Hürde sein, wenn es sich nicht gerade um ein gerade erst eingeführtes Vorsorgesystem handelt. Speziell in der Anfangsphase wird das zudem nicht in Stein gemeißelt sein. Wenn wir in bilateralen Gesprächen feststellen, dass ein Investor, der mit seinem System vielleicht noch am Anfang steht, das vielleicht noch nicht aufbringen kann, können wir diese Grenze natürlich auch individuell noch etwas nach unten setzen. Für einen Anleger aus dem Bereich Private Wealth liegt das Minimuminvestment zu ­Beginn bei 125.000 Euro.

Aber auch bei den Kosten wird es doch sicher einen Unterschied zwischen beiden Gruppen geben?

Tobias Bockholt: In Bezug auf die Gebührengestaltung bei ­einem solchen Produkt kommt uns beziehungsweise unseren Kunden die Tatsache, dass wir den Weg über ein Investment via Co-Investments gewählt haben, enorm zugute. Denn die Kostenstrukturen sind natürlich in diesem Bereich deutlich günstiger als bei einer Anlage in ein neu initiiertes Private-Equity-Produkt. Das gibt uns die Möglichkeit, das Ganze relativ günstig anzubieten mit Gebühren, die bei nur einem Prozent liegen. Für den Private-Wealth-Kunden liegt dieser Satz etwas höher, aber immer noch vergleichsweise günstig, wenn man bedenkt, dass ein herkömmliches Private Equity-Angebot sich in Bezug auf die Kaufkosten schnell in einem Bereich von zwei Prozent und zum Teil sogar mehr bewegt. Wir müssen natürlich gerade bei einem solchen ­Angebot viel stärker im?Sinne des Endanlegers denken, weil darüber schließlich die Pensionsgelder von betrieblichen ­Altersvorsorgegeldern mitgemanagt werden sollen. Deshalb sind wir froh, dass wir uns damit gar nicht erst der Kritik aussetzen, wie sie in Bezug auf Angebote im Private-Equity-Bereich formuliert wird, bei denen die Fee-Seite zum Teil ­tatsächlich etwas überstrapaziert wird.

Wie geht es mit dem Blick nach vorn weiter?

Tobias Bockholt: Der WTW PEAF ist unser erster Fonds in einer solchen Evergreen-Struktur, der von unserem „Special-Portfolio-Solutions“-Team aufgelegt wurde. Die Tatsache, dass solche Strukturen immer mehr zu einer Art Branchenstandard avancieren, ermutigt uns, weitere solche langfristigen Lösungen zu entwickeln, um unser Angebot in dieser Hinsicht nicht nur für Anleger in Europa, sondern auch für den asiatisch-pazifischen Raum zu erweitern.

Wir danken für das Gespräch!

Hans Heuser

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