Institutional Money, Ausgabe 4 | 2023

Michael Rockinger von der Faculty of Business and Eco- nomics an der HEC Lausanne und seine damalige Studen- tin Rim El Bernoussi, jetzt CIO von Cronos Finance in Zürich, wollten wissen, unter welchen Bedingungen die Sharpe Ratio von Rebalancing höher als von Buy-and-Hold ausfällt, und widmen sich hier im Besonderen den Autokor- relationen von Renditen sowie den paarweisen Korrelatio- nen von Assetklassen. Das Zwei-Perioden-Modell, das Buy- and-Hold dem Rebalancing gegenüberstellt, ist der Aus- gangspunkt aller weiteren Betrachtungen (siehe Grafik „Zer- legung des Zwei-Perioden-Modells“). Set-up Zur empirischen Untersuchung der Allokationen greifen El Bernoussi und Rockinger auf ausgewählte Benchmarkport- folios institutioneller Anleger zurück. Eine solche Wahl wur- de auch schon von Hayne E. Leland 2000 in „Optimal Port- folio Implementation with Transactions Costs and Capital Gains Taxes“ getroffen. Durch die Verwendung von Bench- markportfolios anstelle einer expliziten Portfolioopti- mierung entfällt die bekannte Schwierigkeit, die erwarteten Renditen schätzen zu müssen. In der Praxis müssen kleine Pensionsfonds aufgrund gesetzlicher Vorgaben eine langfris- tige Portfolioallokation wählen, bei der die Gewichtung der verschiedenen Anlagekategorien vorgegeben ist. Ähnliches gilt für die Höhe des Fremdwährungsrisikos. Große Pen- sionsfonds entscheiden sich möglicherweise für den Einsatz breiterer Anlagekategorien und geben sich dennoch stra- tegische Allokationen, die von Experten festgelegt werden, anstatt sich auf quantitative Modelle zu verlassen. Abwei- chungen von diesen strategischen Allokationen führen zu taktischen Allokationen, die typischerweise innerhalb bestimmter Grenzen um die strategischen Allokationsge- wichte schwanken dürfen. Das Ziel der Anstrengungen von El Bernoussi und Rockinger besteht darin, Pensionsfonds- managern ein Tool an die Hand zu geben,mit dessen Hilfe sie die Folgen des Rebalancing ihres Portfolios verstehen und gleichzeitig Transaktionskosten, die Berechenbarkeit von Assets und Bereiche, wo man keine Allokationsänderungen vornimmt, berücksichtigen können. Bis dato gibt es bereits eine Vielzahl ausgefeilter Modelle, die sich mit all diesen Aspekten befassen. Die Beiträge reichen hier von George M. Constantinides’ „Stochastic Cash Management with Fixed and Proportional Transaction Costs“von 1976 bis zu Adrian Der regelmäßige systematische Tausch von Portfoliobestandteilen, die sich besser als erwartet entwickelten, gegen jene, die zurückblieben, zählt zu den bekanntesten Anlagestrategien. Wie schneidet diese Methode aber verglichen mit dem simplen Halten aller Positionen ab, wenn man die Transaktionskosten berücksichtigt? N o . 4/2023 | institutional-money.com 85 Anlagestrategie | THEORIE & PRAXIS FOTO: © ANDRII YALANSKYI | STOCK.ADOBE.COM, HEC LAUSANNE » Bei angemessenen Transaktionskosten ist Rebalancing dem Buy-and-Hold überlegen. « Dr. Michael Rockinger, Professor of Finance an der HEC in Lausanne