Institutional Money, Ausgabe 4 | 2023

bungen und in Aktien angelegt. Der Anteil an Aktien darf 30 Prozent des Sondervermögens nicht übersteigen. Ände- rungen der Marktpreise können vorübergehend zu einem höheren Anteil an Aktien führen.“ Ländertöpfe auch konservativ Auch die Kapitalanlageausrichtung der Ländertöpfe ist weit- gehend sicherheitsorientiert. Laut der Studie „Versorgungs- ausgaben schnüren die Länder ein“ der Stiftung Marktwirt- schaft ist nur für zwei Bundesländer eine konkrete Aktien- quote angegeben: Baden-Württemberg (bis zu 50 Prozent Aktien) und Bayern (bis zu 30 Prozent Aktien). Bei den übrigen Bundesländern war die maximale Aktienquote ent- weder nicht ermittelbar oder sie lag bei null. Beim Blick in die realen Allokationen ist – wo einsehbar – allerdings bei den Ländervermögen doch eine gewisse Aktien-Allokation auszumachen (beispielsweise in Sachsen-Anhalt), und auch in Immobilien wird investiert. Der überwiegende Teil der Gelder liegt jedoch in Schuld- scheinen und Anleihen. Hier kommt es nicht selten zu „In- sich-Geschäften“. „In Mecklenburg-Vorpommern, Saarland und Thüringen erfolgt die Anlage ausschließlich in Schuld- scheinen des eigenen Bundeslandes“, schreibt Stefan Walter und kommentiert: „In diesen Fällen besteht der effektive Mehrwert der Rücklagenbildung lediglich darin, (einen Teil) der zukünftigen Lasten unmittelbar im Landeshaushalt abzubilden.“Rieken bezeichnet eine solche Anlage als Null- summenspiel. „Das Land begibt eine Anleihe, zahlt dafür einen Zins, und diesen Zins erhält es dann in der Versor- gungsrücklage beziehungsweise dem Pensionsfonds wieder zurück. Sinnvoll ist die Kapitalanlage ja nur, wenn die Ren- diteerwartungen der Aktiva höher sind als die der Passiva.“ Sein Kollege Jens Kummer ergänzt: „Die Kapitalanlage der Sondervermögen sollte kapitalmarktorientierter und professionell erfolgen. Und sie sollte möglichst alle Assetklas- sen einsetzen.“ Er bedauert, dass der Ausfinanzierungsgrad der künftigen Beamtenpensionen nur vier bis fünf Prozent beträgt. „Dabei waren die Rahmenbedingungen extrem gut: Die Steuereinnahmen waren hoch und die Zinsen extrem niedrig. Jetzt verschlechtern sich die Rahmenbedingungen.“ Er verweist auf die südlichen Nachbarn: „Die Österreicher haben die Situation elegant genutzt. Sie haben eine 100-jäh- rige Bundesanleihe begeben und sich so auf lange Sicht billiges Geld gesichert. Das hätte man auch für die Finanzie- rung von Pensionsansprüchen einsetzen können. In Deutschland hat man sich das offensichtlich nicht getraut.“ Fehlervermeidungskultur Gekonnt hätten sie, denn die Länder können die Kapital- anlage eigenständig gestalten. „Die meisten vergeben die Kapitalanlage an die Bundesbank, einige haben sich passive Instrumente maßschneidern lassen, und wieder andere man- datieren Asset Manager über entsprechende Spezialfonds. Zu den wenigen Bundesländern, die externe Asset Manager einsetzen, gehören Baden-Württemberg und Sachsen-Anhalt“, weiß Rieken. Genau wie Kleinkauf würde auch er mit sei- ner Fiduciary Management es gern sehen, wenn Profis wie sein Haus mithelfen dürften. Er könnte sich vorstellen, hier mit Asset-Liability-Studien zu arbeiten und Konzepte zu ent- wickeln, um auch alternative Assets wie Infrastrukturinvest- ments mit einzubinden. „Leider wird die Kompetenz des Marktes nicht abgerufen“, bedauert Rieken und meint: „Alles, was über Anleihen hinausgeht, beinhaltet auch Risi- ken. Bei solchen Sondervermögen besteht jedoch kein Anreiz, mehr Rendite zu erwirtschaften. Dadurch werden die Vorteile des Kapitalmarktes nicht ausgeschöpft.“ Da Insight Investment auf das Management von Fixed-In- come fokussiert ist, könnte sich Alexander Kleinkauf ein Mandat in dieser Assetklasse vorstellen. Ob er bei solchen Bundes- oder Landes-Sondervermögen nicht mehr Bürokra- tie und politische Abstimmungen befürchtet? „Nicht mehr als bei anderen institutionellen Mandaten auch. Wir stim- men mit allen unseren Investoren Anlagerichtlinien und Guidelines im Detail ab um im besten Interesse des Anle- gers zu agieren“, meint Kleinkauf. Und was die Anlage in Rentenwerte betrifft, hat er konkrete Vorstellungen: „Bei staatlichen Sondervermögen rechnen wir damit, dass im Fi- xed-Income-Portfolio ein Fokus auf hochwertige Kreditqua- lität gelegt wird und ein geringer Tracking Error gefordert wird“, so Kleinkauf, „Hier könnten wir ebenfalls Mehrwert generieren.“ Immerhin sind bei den beiden Bundesvermögen bis zu 30 Prozent Aktien möglich, wobei es hier eine Beschrän- kung auf europäische Aktien gibt. Kleinkauf verweist darauf, dass dies bei Sondervermögen anderer EU-Mitgliedsstaaten ähnlich ist, um das Währungs-Exposure möglichst niedrig zu halten. „Bei den Bundesvermögen dient als Benchmark häufig der EuroStoxx 50 in leicht abgewandelter Form.“ Nachhaltigkeitskonzepte Der Grund für die Abwandlung: Nachhaltigkeit. So erklärt das Bundesministerium des Innern und für Heimat zu den beiden Bundes-Sondervermögen: „Beginnend ab August 2021 erfolgen die Aktieninvestitionen der oben angegebe- nen Sondervermögen in zwei nachhaltige Aktienindizes.“ Kleinkauf ergänzt: „Für die Bundesvermögen existiert ein Nachhaltigkeitskonzept für den Aktienbereich. Es beinhaltet einen Best-in-Class-Ansatz und bestimmte Ausschlüsse. Beispielsweise ist die Aktie von Airbus ausgenommen, weil 216 N o . 4/2023 | institutional-money.com PRODUKTE & STRATEGIEN | Öffentliche Pensionstöpfe FOTO: © CHRISTOPH HEMMERICH Die Verwaltung der beiden Bundes- vermögen liegt in den Händen der Bundesbank. » Bei solchen Sondervermögen besteht kein Anreiz, mehr Rendite zu erwirtschaften. Dadurch werden die Vorteile des Kapitalmarktes nicht ausgeschöpft. « Uwe Rieken, Vorstand der Faros Fiduciary Management AG