Institutional Money, Ausgabe 4 | 2023

ten. Dieses Nettomaß betrachtet die Anzahl der Fälle, in de- nen eine bestimmte Aktie auf der Long-Seite einer Anoma- lie auftaucht, im Verhältnis zur Anzahl des Auftretens der- selben Aktie auf der Short-Seite.Durch die Analyse auf Basis dieses Nettomaßes ist es dann ein Leichtes festzustellen, dass Marktanomalien fast zur Gänze bei jenen Aktien zu finden sind, die einen geringen Besitzanteil durch ETFs aufweisen. Mit dieser Gruppe von Aktien sind höhere Durchschnitts- renditen, Sharpe Ratios und hochsignifikante Alphas bei allen wichtigen Faktormodellen verbunden, die auch die gängigen Robustheitstests bestehen (siehe Tabelle „Alphas der Long-Short-Portfolios“). Konkret beobachten die Autoren bei Aktien mit einem hohen ETF-Besitzanteil auf Jahresbasis einen durchschnittlichen Rendite-Spread von 1,04 Prozent pro Monat sowie eine annualisierte Sharpe Ratio von 0,77. Im deutlichen Gegensatz dazu weisen Aktien mit geringem ETF-Besitzanteil einen viel höheren Wert auf, nämlich einen mittleren Rendite-Spread von 2,81 Prozent und eine annua- lisierte Sharpe Ratio von 2,22.Diese erhebliche Ungleichheit bestärkt die bisherigen Erkenntnisse, dass Anomalien bei Aktien mit hohem ETF-Anteil abgeschwächt werden. Regressionsrechnungen über die Portfoliorenditen der Dezilportfolios sowie des Long-Short-Netto-Portfolios (Dezil 10 minus Dezil eins) unter Verwendung von führenden Fak- tormodellen wie dem CAPM, dem Sechs-Faktor-Fama- French-Modell (Momentum inkludiert) und jenen nach Hou, Xue und Zhang (HXZ), Stambaugh und Yuan (SY) sowie nach Daniel, Hirshleifer und Sun (DHS) zeigen, dass Renditeanomalien in Form von Alpha faktormodellun- abhängig fast ausschließlich in der Gruppe von Aktien mit einem geringen ETF-Besitzanteil zu finden sind.Diese Grup- pe weist durchweg hochsignifikante Alphas mit t-Werten von mehr als zehn auf, während für Portfolios aus der Grup- pe der Aktien mit einem hohen ETF-Besitzanteil die Alphas sowohl in der Höhe als auch in ihrer Signifikanz geringer ausfallen. Basierend auf dem 2016 formulierten Ansatz von Campbell R. Harvey, Yan Liu und Heqing Zhu in „…and the Cross-Section of Expected Returns“, der angesichts des Alphas der Long-Short-Portfolios Fünf Faktormodelle – inklusive CAPM und 6-Faktor-Modell nach Fama/French – führen zum gleichen Ergebnis. PANEL A: NIEDRIGER ETF-BESITZANTEIL 1. Dezil 2. Dezil 3.Dezil 4. Dezil 5. Dezil 6. Dezil 7. Dezil 8. Dezil 9. Dezil 10. Dezil L/S: Dezil 10–1 α CAPM -0,93 0,02 0,06 0,61 0,67 0,93 1,23 1,33 1,60 2,10 3,04 (-2,80) (0,06) (0,22) (2,04) (2,63) (3,58) (4,63) (4,79) (6,02) (7,62) (12,07) α FF6 -0,80 0,22 0,03 0,63 0,71 0,91 1,18 1,31 1,49 1,90 2,70 (-2,72) (0,76) (0,11) (2,30) (3,11) (3,77) (5,03) (5,22) (6,36) (7,91) (11,51) α HXZ -0,46 0,46 0,30 0,88 0,86 1,09 1,40 1,49 1,76 2,17 2,63 (-1,46) (1,49) (1,15) (3,12) (3,68) (4,42) (5,75) (5,88) (7,48) (8,95) (10,44) α SY -0,48 0,45 0,35 0,85 0,86 1,09 1,37 1,42 1,66 2,10 2,58 (-1,59) (1,48) (1,34) (3,07) (3,67) (4,44) (5,65) (5,56) (6,82) (8,19) (10,58) α DHS -0,40 0,52 0,39 0,97 0,91 1,17 1,40 1,53 1,79 2,22 2,62 (-1,23) (1,57) (1,37) (3,19) (3,46) (4,36) (5,09) (5,36) (6,49) (7,71) (10,72) PANEL B: HOHER ETF-BESITZANTEIL α CAPM -0,51 -0,18 0,03 0,06 0,08 0,29 0,41 0,39 0,66 0,73 1,24 (-2,27) (-0,89) (0,18) (0,34) (0,44) (1,56) (2,41) (2,13) (3,33) (3,42) (4,48) α FF6 -0,20 -0,01 0,13 0,12 0,05 0,22 0,23 0,14 0,38 0,35 0,55 (-1,50) (-0,10) (1,24) (1,21) (0,42) (1,95) (2,26) (1,51) (4,28) (3,32) (3,65) α HXZ 0,07 0,16 0,20 0,23 0,15 0,29 0,31 0,20 0,37 0,43 0,36 (0,39) (1,14) (1,71) (2,11) (1,24) (2,43) (2,75) (1,71) (3,02) (3,03) (1,91) α SY 0,04 0,14 0,13 0,12 0,01 0,18 0,21 0,18 0,37 0,37 0,33 (0,25) (1,07) (1,08) (1,07) (0,06) (1,46) (2,04) (1,71) (3,19) (2,67) (1,80) α DHS 0,06 0,23 0,37 0,31 0,29 0,39 0,44 0,38 0,59 0,60 0,54 (0,32) (1,25) (2,16) (1,83) (1,47) (2,04) (2,44) (2,00) (2,92) (2,76) (2,47) Hochsignifikante Alphas (t-Werte > 10) sind faktormodellunabhängig fast nur bei Portfolios aus Aktien mit einem geringen ETF-Besitzanteil zu finden. Long-Short- Portfolios (Dezil 10 minus Dezil 1) finden sich in der letzten Spalte. Portfolios aus der Gruppe der Aktien mit hohem ETF-Besitzanteil haben kleinere und weniger signifikante Alphas. Faktormodelle: CAPM, 6-Faktor-Modell nach Fama/French inklusive Momentum (FF6). HXZ, SY und DHS sind drei jüngere Modelle auf Basis eines Schwellenwerts von t > 3. Quelle: Studie 154 N o . 4/2023 | institutional-money.com THEORIE & PRAXIS | ETF-Einfluss FOTO: © OLIN BUSINESS SCHOOL » Aktien mit hohem ETF-Besitzanteil haben eine höhere Informationseffizienz und geringere Fehlbewertung. « Ilias Filippou, Visiting Assistant Professor of Finance an der Olin Business School der Washington University in St. Louis, USA