Institutional Money, Ausgabe 4 | 2023

Interesse von Hochfrequenzanlegern wie Händlern und anderen institutionelle Anlegern auf sich. Diese Nachfrage kann sich auf die in den Aktienbaskets enthaltenen Aktien eines ETFs via ETF-Arbitrage auswirken. So kann etwa eine Abweichung des ETF-Preises von dessen NAV (Net Asset Value) aufgrund eines Nachfrageschocks Arbitrageure dazu veranlassen, die zugrunde liegenden Aktien in dieselbe Rich- tung wie der Schock am ETF-Markt zu handeln. Ob sich die Handlungen der Marktteilnehmer jedoch auf die Fehl- bewertung der Aktien auswirken, ist unbekannt. Itzhak Ben- david, Francesco Franzoni und Rabih Moussawi haben in „Do ETFs Increase Volatility?“, publiziert 2018 im Journal of Finance, genauso wie Vikas Agarwal, Paul Hanouna, Rabih Moussawi und Christof W. Stahel im gleichen Jahr in „Do ETFs Increase the Commonality in Liquidity of Underlying Stocks?“nachgewiesen, dass diese Schocks sowohl für höhere Volatilität als auch für einen Gleichlauf im Kursverhalten bei den in ETFs enthaltenen Aktien sorgen. Über den Impact in Bezug auf Fehlpreisungen findet man aber nichts. Intuitiv könnte man denken, dass Aktien mit hohem ETF-Besitzanteil einen stärkeren Informationsfluss aufweisen, wodurch die entsprechenden Wertpapiere informationseffi- zienter werden.Dieser Effekt könnte die Fehlbewertung die- ser Aktien abmildern und abnormale Renditen aus Anoma- lien verringern. Im Einklang damit zeigen Shiyang Huang, Maureen O’Hara, Zhuo Zhong 2012 in „Innovation and Informed Trading: Evidence from Industry ETFs“, dass Branchen-ETFs die Kurs-Drift nach den Gewinnverlautba- rungen – die sogenannte Post-Earnings-Announcement-Drift (PEAD) – verringern und die Markteffizienz für jene Aktien steigern, die ein hohes Branchen-Risiko-Exposure besitzen. ImGegensatz zu dieser Studie widmen sich Ilias Filippou, Songrun He, Sophia Zhengzi Li und Guofu Zhou von der Washington University in St. Louis in ihrer Arbeit der Markteffizienz in einem größeren Rahmen. Sie untersuchen den Dämpfungseffekt des ETF-Handels anhand eines um- fassenden Satzes von Marktanomalien im US-Aktienmarkt. Sechs Schritte Erstens analysiert das Autorenquartett nacheinander die Aus- wirkung des ETF-Besitzanteils auf Anomalien. Für jede ein- zelne Untersuchung unterteilt man die Aktien im Long- und Short-Bereich in jeweils drei Gruppen basierend auf dem ETF-Besitzstand und bildet Long-Short-Portfolios unter Verwendung von Aktien mit geringem beziehungsweise hohem ETF-Besitz. Wenn es keinen Effekt des ETF-Besitzes gäbe, müsste die Renditedifferenz theoretisch null und empirisch nicht voneinander zu unterscheiden sein. Die Analyse zeigt allerdings, dass unter allen 205 berücksichtig- ten Anomalien die durch Aktien mit niedrigen ETF-Besitz- ständen gebildeten Anomalieportfolios durchweg jene Port- folios outperformen, die sich aus Aktien mit hohen ETF- Besitzständen zusammensetzen. Dies deutet darauf hin, dass der ETF-Besitz einen erheblichen Einfluss auf alle Anoma- lien hat und ein hoher ETF-Besitzanteil die Rendite schwächt (siehe Grafik „Kumulierte Rendite der Long-Short-Port- folios“). Zweitens aggregieren die Autoren alle Informationen aus den 205 einzelnen Anomalien zu einem Nettomaß nach der Methode, die Joseph Engelberg, R. David McLean und Jeffrey Pontiff 2018 in „Anomalies and News“ vorstell- Der Siegeszug der ETFs wirft die Frage nach möglichen Auswirkungen dieses seit den 1990er-Jahren anhaltenden Megatrends auf. Kumulierte Rendite der Long-Short-Portfolios Drei Strategierenditen im Vergleich über 20 Jahre Kumulierte Portfoliowerte aus der Investition in verschiedene Long-Short-Portfolios von Januar 2000 bis Dezember 2020. US-Aktien werden monatsweise in Dezile gemäß ihrem ETF-Besitzanteil eingeteilt. Das obere Dezil wird long gegangen, das unterste geshortet. Grün stellt die Strategierendite unter Verwendung aller Aktien dar, blau die Rendite der Strategie bei Verwendung von Aktien mit hohem ETF-Besitz (oberstes Terzil aller Aktien), orange die Strategierenditen von Aktien mit niedrigem ETF-Besitzanteil (unterstes Terzil). Fazit: Ein hoher ETF-Besitzanteil bedeutet schwächere Aktienrenditen. Quelle: Studie 2000 2004 2008 2012 2016 2020 0 1 2 3 4 5 6 7 Alle Niedriger ETF-Besitzanteil Hoher ETF-Besitzteil Kumulierte Rendite N o . 4/2023 | institutional-money.com 153 ETF-Einfluss | THEORIE & PRAXIS FOTO: © WSF-F | STOCK.ADOBE.COM