Institutional Money, Ausgabe 4 | 2022

stimmten Ausgaben benötigen. Bei anderen Strategiekombinationen ist die Komplemen- tarität offensichtlicher, zum Beispiel bei Low Volatility und Quality Growth. Defensive Aktien und Inflation „Investoren sind heute besonders daran interessiert zu verstehen, wie sich diese Strategien in Inflations- oder sogar Stag- flationsperioden verhalten“, sagt Martha Brindle. „Das erste Halbjahr 2022 war hier sehr illustrativ, jedoch gibt es leider wenig Daten aus der historischen Performance- und Risikoanalyse, die Zeiträume mit nicht transitorischer Inflation abdecken.“ Hier stoßen quantitative Auswertungen an ihre Grenzen. Bei der Betrachtung, wie sich die- se Strategien in einem inflationären Klima entwickeln werden, seien einige potenziell gegensätzliche Elemente zu berücksichti- gen, so Brindle weiter. „Zum Beispiel ver- fügen Quality-Growth-Unternehmen meist über eine starke Preissetzungsmacht und einen stabilen Kundenstamm, der es ihnen ermöglicht, Preiserhöhungen an Endkunden weiterzugeben. Allerdings werden sie in der Regel auch auf der Grundlage hoher erwar- teter künftiger Cashflows bewertet, was sie anfällig macht, wenn die künftigen Wachs- tumserwartungen schwächer werden.“ Die- se Anfälligkeit kann durch steigende Zinsen noch verstärkt werden, die den Diskontie- rungsfaktor für künftige Gewinne erhöhen. Insgesamt könne man davon ausgehen, dass sich defensive Strategien unter inflationären Bedingungen relativ gut schlagen werden. Die Ergebnisse würden jedoch in hohem Maße davon abhängen, ob die Zentralban- ken in der Lage sind, das versprochene Soft Landing Realität werden zu lassen. Die Sensitivität gegenüber der Inflation wird auch von der sektoralen Zusammensetzung beeinflusst. Deswegen lohnt sich ein Blick auf das Stil-Exposure der Manager der fünf defensiven Aktienstrategien. Investoren sollten genau auf die Stil- Exposures achten, die zu den Renditen defensiver Aktien beitragen oder die Rendi- te bei defensiven Aktienstrategien kosten. Einige sind stark valueorientiert, andere wieder überhaupt nicht. bfinance bildet aus fünf Vergleichsgruppen aktiver Manager von defensiven Strategien fünf Composites, die eigenen Angaben zufolge eher repräsentativ als umfassend sein sollen und eine Tendenz zu längerfristigen Strategien und zu All-Cap- oder Large-Cap-Ansätzen aufweisen. Dadurch soll ein Size-Effekt, der das Stilbild verzerren kann, ausgeschlossen werden. So kann man einige der typischen Exposures herausarbeiten, die Investoren in Bezug auf Stil, Sektoren, Regionen und Kohlenstoffintensität erwarten können. Am Ende der Analyse stehen die einzelnen un- terschiedlichen Kategorien wie etwa Kurs- Buchwert, Gewinnwachstum, Gesamtkapi- talrendite, Momentum und Volatilität und die Stil-Tilts der Gruppen der Manager der fünf defensiven Strategien und aller aktiven globalen Manager gegenüber der Bench- mark, dem MSCI ACWI. Positives Value- Exposure weisen beispielsweise insbeson- dere Low-Volatility- und Income-Strategien auf, wohingegen Classic-Quality- und Qua- lity-Growth-Ansätze hier ein negatives Ex- posure haben (siehe Grafik „Stil-Exposure unter der Lupe“) . Sektorale Positionierung bfinance beobachtet hier einige deutliche und anhaltende strukturelle, sektorbezogene Biases in vier der fünf defensiven Strate- gien. Die Ausnahme stellt Quality Value dar, die sehr facettenreich ist. Die Daten zei- gen diametral entgegengesetzte Ansichten betreffend den IT-Sektor. Dieser ist einer- seits die größte Untergewichtung für die eher valueorientierten Strategien (Low Vol, Income und Quality Value), andererseits die größte Übergewichtung sowohl für die Qua- lity-Growth- als auch die Classic-Quality- Strategien, wo die Sektorallokation bis zu 40 Prozent betragen kann. Allerdings stammt ein Großteil der – wenn nicht sogar die gesamte – Streuung auf Sektorebene aus der Software- und Dienstleistungsbranche, die inzwischen die größte Einzelkomponen- te der globalen Benchmark darstellt. Classic- Quality- und Quality-Growth-Strategien ha- ben im Durchschnitt eine Gewichtung von 25 Prozent in den sogenannten SaaS-(Soft- ware-as-a-Service)-Unternehmen; Firmen wie Microsoft, Adobe und Salesforce haben Stil-Exposure unter der Lupe Medianwerte der aktiven Manager der fünf defensiven Strategien Low Vol, Income, Classic Quality, Quality Value und Quality Growth in den einzelnen Stilkategorien versus MSCI ACWI Basis sind Daten von mehr als 800 aktiven globalen Large-/All-Cap-Aktienstrategien. Vertikale Balken für jede Kategorie stellen das breite Manageruniversum dar: Median (Querstriche in den Balken), Quartile, oberste/unterste Dezile (beide jeweils heller). Quadrat, Dreieck, Kreis, Raute und Stern zeigen die Positionierung jeweils des Median-Managers in den fünf defensiven Peergroups. Ein Wert von null entspricht einem benchmarkähnlichen Exposure. Tilts > 2 oder < –2 sind statistisch hoch signifikant. Quelle: bfinance, Style Analytics Tilt-Stärke -4 -3 -2 -1 0 1 2 3 4 5 6 Buchwert zu Kurs Gewinn- rendite Cashflow- Rendite Sales to Price EBITDA zu Kurs EBITDA/ Enterprise Value Dividenden- rendite Aktionärs- rendite Gewinn- wachstum Umsatz- wachstum Schätzung des langfrist. Gewinn- wachstums Schätzung des langfrist. Umsatz- wachstums Eigenkapital- rendite ROIC Gesamtkapital- rendite Niedriger Leverage Stabilität des Umsatz- wachstums 1-Jahres- Volatilität 3-Jahres- Volatilität Momentum kurzfristig Momentum langfristig Value- Kategorien Rendite- Kategorien Growth- Kategorien Quality- Kategorien Vola- Kategorien Momentum- Kategorien Low Volatility Quality Value Income Classic Quality Quality Growth N o. 4/2022 | www.institutional-money.com 193 P R O D U K T E & S T R AT E G I E N | ANLAGE S TRAT EG I E