Institutional Money, Ausgabe 3 | 2022

US-denominierten Floatern und auf 868 Milliarden Euro bei Euro-Floatern. Der Floating-Rate-Note-Markt – der kurz vor der Finanzkrise 2008 in einer Ära höherer (Geldmarkt-)Zinsen seinen Rekord- stand hinsichtlich des ausstehenden Volu- mens erreichte – hat es in den vergangenen Jahren mit immer niedrigeren Zinsen gegenüber seinen „Mitbewerbern“ schwer gehabt. Denn viele Emittenten, die früher aus Gründen niedrigerer Finanzierungs- kosten emittierten, nutzten stattdessen vor allem seit Anfang der zwanziger Jahre dieses Jahrhunderts die sehr niedrigen, teilweise schon negativen Zinsen, um sich diese über festverzinsliche Papiere mit möglichst langen Laufzeiten zu sichern, und verzichteten auf Floater. Vor diesem Hintergrund ist das Floater- Marktvolumen – insbesondere im Euro- raum – in den vergangenen Jahren zu- rückgegangen. Comeback Das könnte sich durch die „Zinswende“ nunmehr ändern. In den USA zeichnet sich Berenberg zufolge bereits eine gegenläufige Entwicklung ab. Nach deutlich rückläufigen Marktvolumina in den Jahren 2020 und 2021 – auch aufgrund der Covid-19-beding- ten Nullzinspolitik der US-Notenbank – steigt seit diesem Jahr das Marktvolumen angesichts attraktiverer Geldmarktsätze wie- der an. „Nimmt man die Marktentwicklung in den USA als Blaupause, dann könnte sich mit steigenden Euro- Geldmarktsätzen in den kommenden Monaten auch eine Trendwende im Euro-Floater-Segment abzeichnen“, prognostiziert Berenbergs Stern mit Verweis auf den Drei-Monats-Euri- bor-Future mit Fälligkeit im Dezem- ber 2022, der einen zukünftigen Zinssatz von 1,2 Prozent indiziert. „Somit sollten die laufende Verzin- sung im Euro-Floater-Segment und deren Attraktivität in den kommen- den Monaten spürbar steigen.“ Reiter sieht seinerseits eine höhere Investorennachfrage nach Floating Rate Notes: Großanleger suchen dem DWS-Mann zufolge für ihre Rententangente Schutz vor steigen- den Zinsen und schichten daher Gelder in Floating Rate Notes um. Vor diesem Hintergrund hat das FRN-Emissionsvolumen seinen Boden ge- funden und steigt wieder an. „Wir glauben, dass dies bis weit in das Jahr 2023 hinein anhalten könnte. Wir könnten also im Lauf des nächsten Jahres wieder eine Marktgröße erreichen, die näher am historischen Niveau liegt“, prognostiziert Reiter und verweist exemplarisch auf das gestiegene Volumen seines Fonds DWS Floating Rate Notes, das von 4,7 Milliarden Euro im März 2021 auf mittlerweile zirka 6,7 Milliarden per Mitte August 2022 Euro angestiegen ist. Investoren könnten nun vor der Frage stehen, welches Marktumfeld „ideal“ für eine höhere Gewichtung von Floating Rate Notes sei und, umgekehrt, welches makro- ökonomische Szenario klar gegen diese Papiere spricht. Diesbezüglich von Institu- tional Money befragt, erinnert Piechowski von AGI daran, dass die Performance von Floating Rate Notes vereinfacht gesprochen von den zwei Faktoren Kreditrisiko und Zinspolitik abhängt. „Die Wertentwicklung von Floating Rate Notes ist somit an den Konjunkturzyklus und die Risikobereit- schaft gekoppelt. Wenn also das Wirt- schaftswachstum und die Unternehmens- ergebnisse gut sind, sollten die Risikoauf- schläge schrumpfen, und Floating Rate Notes werden sich gut entwickeln. Die Zen- tralbanken sollten auch die Zinssätze anhe- ben, was sich dann in höheren Kupons nie- derschlägt. Ein Beispiel könnten die Jahre 2005 bis 2006 sein.“ Ähnlich sieht es Be- renbergs Stern und verweist auf potenzielle Kursgewinne dieser eigentlich stabilen In- strumente: „Das beste Szenario für Floater ist ein Umfeld bereits attraktiver und weiter steigender Geldmarktsätze bei gleichzeitig fallenden Risikoaufschlägen. Durch die regelmäßige Erhöhung des Kupons profi- tieren Investoren im zunehmenden Maße. Zusätzlich verbuchen Floater Kursgewinne durch die rückläufigen Risikoaufschläge.“ Das optimale Umfeld – steigende Zinsen und fallende Risikoaufschläge – trifft man jedoch sehr selten an. Das liegt daran, dass Zentralbanken Zinsen in der Regel in Zeiten steigender Inflation erhöhen, um die Konjunktur zu dämpfen. Dies beein- flusst jedoch die Unternehmensge- winne und damit die Risikoaufschlä- ge von Floatern negativ. Reiter legt daher die Latte etwas niedriger: „Wir würden steigende Zinsen und stabile Spreads in einem niedrigen, aber positiven Wachstumsumfeld als ein sehr unterstützendes Umfeld be- schreiben. In diesem Umfeld drückt die Duration auf die Gesamtrendite von festverzinslichen Anleihen, wäh- rend die Spreads die Auswirkungen nicht vollständig kompensieren kön- nen. Dagegen können Floating Rate Notes einen allmählichen Anstieg der Kuponerträge aufgrund steigen- der Zinsen beobachten, der sich in deren Wert niederschlägt.“ Das schlechteste Marktumfeld für Floating Rate Notes sind Stern » Es besteht die Möglichkeit, von attraktiven Credit Spreads zu profitieren. « Felix Stern, Head of Fixed Income Euro Balanced bei Berenberg Ausverkauf gut überstanden Europäische Floating Rate Notes mit stabiler Kursentwicklung Floating Raten Notes haben sich im Vergleich zu klassischen Anleihen, gemessen am ICE Euro Broad Market Index, während des Sell-offs am Euro-Renten-Markt im ersten Halbjahr 2022 im Kurs fast nicht verändert. Investoren könnten diese Defensiveigenschaften von Floating Rate Notes in einem Umfeld länger steigender Zinsen zu ihrem Vorteil nutzen. Quellen: ICE, Berenberg Bank | Stand: Juli 2022 85 % 90 % 95 % 100 % 105 % ICE Euro Floating Rate Index ICE Euro Broad Market Index Kursniveau in Prozent 31.12. 2021 28.2. 2022 30.4. 2022 30.6. 2022 188 N o. 3/2022 | www.institutional-money.com P R O D U K T E & S T R AT E G I E N | F LOAT I NG RAT E NOT E S FOTO: © DAS LICHTBILD STUDIO | MAREIKE SUHN UND CHRISTIAN GEISLER GBR