Institutional Money, Ausgabe 3 | 2022

einer Region Umsatz erwirtschaftet bezie- hungsweise welcher Anteil der Belegschaft in der Krisenregion involviert ist“, wie Iacoviello erklärt. Interessanterweise ver- wenden sie keinen Mischwert, der sich aus den beiden Zahlen errechnet, sondern nur den, gemessen am Gesamtunternehmen, prozentuell höchsten Wert, wodurch man allfälligen Versuchen des jeweiligen Ma- nagements entgegenwirkt, das eigene Kri- sen-Exposure zu untertreiben. Unter Berücksichtigung diverser Kon- trollvariablen (siehe Tabelle „Geopolitik und Unternehmen“) wird klar, dass ein am herkömmlichen GPR Index gemessenes steigendes Krisen-Exposure zwei Quartale nach Ausbruch einer Krise zu einem deut- lich geringeren Investitionsvolumen führt. Dieser Trend verstärkt sich sogar, wenn man die GPR-Methodik auf die firmen- eigenen Publikationen anwendet. Emerging-Markets-Unternehmen Eine der Kontrollvariablen, die die Auto- ren bei der Auswirkung von geopolitischen Risiken auf Unternehmen anwenden, ist der Firmenwert, ausgedrückt über das Tobin’s Q. Genau diese Variable rücken Sakkakom Maneenop, Sasin Pringpong und Anutcha- nat Jaroenjitrkam in den Mittelpunkt ihrer eingangs erwähnten Studie „Geopolitical Risk and Firm Value: Evidence from Emer- ging Markets“. Die Ökonomen, die an der Thammasat University in Bangkok wirken, bauen dezidiert auf der Studie von Caldara und Iacoviello auf, spitzen sie aber auf den den Einfluss von geopolitischen Risiken auf Unternehmen in den Emerging Markets zu – ein Ansatz, der im gegebenen Umfeld mehr als nur aktuell erscheint. „Nicht zuletzt interessiert uns, ob geopo- litische Risiken auf Unternehmen der Emer- ging Markets stärkere Auswirkungen haben als auf Unternehmen in anderen Regionen“, erklärt der federführende Autor Jaroenjitr- kam. Tatsächlich ergeben die Berechnungen des Trios beim Auftreten eines Risikoszena- rios einen deutlich stärkeren Rückgang des Unternehmenswerts in den Emerging Mar- kets, als das weltweit der Fall ist. Der Effekt tritt auf einem Signifikanzniveau von 99 Prozent auf und verstärkt sich mit der Anzahl der Kontrollvariablen (siehe Tabelle „Wie Firmen in den Emerging Markets auf GPR reagieren“) . Betrachtet man den Koeffizienten von –0,4772 und berücksich- tigt das durchschnittliche Tobin’s Q von 1,650 sowie die durchschnittliche Standard- abweichung des GPR für Emerging Mar- kets (Anm.: Standardabweichung und To- bin’s Q nicht in der Tabelle enthalten) , so ergibt sich bei einem Anstieg des GPR EM um eine Standardabweichung ein Rückgang des Firmenwerts um 7,81 Prozent. Bei der analogen Berechnung auf globaler Basis ergibt sich ein Minus von nur 1,08 Prozent. Folgt man diesen Berechnungen, würde das bedeuten, dass Rückgänge von Emerging- Markets-Indizes in Zeiten geopolitischer Risiken nicht nur auf eine Neukalibrierung des Risikobudgets von Investoren zurück- zuführen, sondern durchaus auch funda- mental gerechtfertigt sind. HANS WEITMAYR Wie Firmen in den Emerging Markets auf GPR reagieren Entwicklung des Unternehmenswerts in Form des Tobin’s Q Tobin’s Q t GPR (Emerging Markets) t-1 -0,4112*** -0,4772*** -0,4801*** (-16,78) (-24,17) (-24,24) Globales GPR t-1 -0,0411 0,2033*** (-0,09) (4,31) Globale EPU t-1 -1,8861*** -1,2954*** (-9,00) (-22,42) Firmengröße t-1 0,3801*** 0,3849*** 0,3945*** 0,3952*** 0,3853*** (28,14) (64,85) (66,19) (65,17) (63,80) Cash t-1 0,1250 0,0894 0,0336 0,0282 0,0844 (0,59) (1,38) (0,51) (0,43) (1,29) Hebel t-1 -0,3254*** -0,2876*** -0,2859*** -0,2752*** -0,2788*** (-5,26) (-7,82) (-7,73) (-7,32) (-7,46) Umsatzwachstum t-1 0,1084*** 0,0940*** 0,0951*** 0,0980*** 0,0970*** (7,59) (10,13) (10,18) (10,40) (10,37) PPE t-1 -0,1901*** -0,1910*** -0,1677*** -0,1747*** -0,1982*** (-2,98) (-4,90) (-4,28) (-4,39) (-5,01) Capex t-1 1,2585*** 1,1616*** 1,1201*** 1,1393*** 1,1800*** (10,26) (12,89) (12,35) (12,35) (12,87) DOI t-1 -0,1554*** -0,1461*** -0,1358*** -0,1357*** -0,1455*** (-3,52) (-4,90) (-4,52) (-4,48) (-4,84) GDP t-1 0,0238*** 0,2664*** 0,02645*** 0,02327*** (10,15) (11,32) (11,13) (9,84) Inflation t-1 -0,0044 -0,0005 -0,0008 -0,0018 (-1,34) (-0,46) (-0,63) (-1,44) Zinsniveau t-1 -0,0044*** -0,0009 -0,0009 -0,0044*** (-3,03) (-0,62) (-0,60) (-3,01) Wechselkurs t-1 0,0058*** 0,0051*** 0,0051*** 0,0059*** (10,20) (8,95) (8,85) (10,13) Marktentwicklung t-1 0,0009*** 0,0008*** 0,0008*** 0,0009*** (5,55) (4,84) (4,73) (5,64) VIX t-1 0,3455*** 0,3088*** -0,1474*** -0,0198*** (2,93) (21,33) (-3,89) (-7,72) Konstante 0,6527** -6,5573*** -8,1819*** 9,0156*** -5,1724*** (1,98) (-3,60) (-3,38) (5,22) (-26,45) Unternehmensfixe Effekte Yes Yes Yes Yes Yes Jahresfixe Effekte Yes Yes Yes Yes Yes Beobachtungen 54.880 54.880 54.880 54.880 54.880 Firmenzahl 8.334 8.334 8.334 8.334 8.334 R 2 0,1564 0,1674 0,1655 0,1652 0,1672 Berechnet man den GPRI für Emerging Markets, so sind die Auswirkungen auf den Firmenwert massiv und statistisch hoch relevant. Aus dem Koeffizienten von –0,4772 ergibt sich unter Einberechnung der Standardab- weichung und des durchschnittlichen Tobin’s Q ein Firmenwertverlust von 7,81 Prozent, sobald der GPRI um eine Standardabweichung ansteigt. Quelle: Maneenop, Pringpong & Jaroenjitrkam | ***/**/* = 99/95/90 Prozent Signifikanz 130 N o. 3/2022 | www.institutional-money.com T H E O R I E & P R A X I S | GEOPOL I T I SCHE R I S I KEN