Institutional Money, Ausgabe 1 | 2022

D er S&P 500 ist der bedeu- tendste Aktienindex der Welt, der von einer Vielzahl von Fonds abgebildet oder als Benchmark verwendet wird. Allein im SPY, dem ältesten und weltweit größten ETF, stecken mehr als 400 Milliarden US-Dollar an verwaltetem Vermögen. Insgesamt waren nach An- gaben des Betreibers S&P Dow Jones Indices per Ende 2020 rund 13,5 Bil- lionen Dollar direkt oder indirekt an den Index gebunden, davon 5,4 Billio- nen über Indexprodukte. Darüber hin- aus ist der S&P 500 in den USA ein Maßstab, um die Leistung von Unter- nehmenschefs zu beurteilen und erfolgs- bezogene Vergütungspakete zu schnüren. Angesichts seiner Prominenz hat der Index einen hohen Stellen- und Marken- wert, der S&P Dow Jones nicht nur als Re- putationseffekt, sondern auch in Form eines soliden Stroms an Lizenzgebühren zufließt (siehe Beitrag „Fette Margen“, Institutional Money 04/2021, S. 170–174). Doch auch die einzelnen Unternehmen, die im Index enthalten sind, genießen ein gewisses Anse- hen in Wirtschaft und Gesellschaft. Diskretionärer Spielraum Für einen so bedeutenden Index ist es besonders wichtig, maximale Integrität zu wahren, was alle damit verbundenen Ent- scheidungen betrifft. Doch genau hier gibt es eine bekannte Schwachstelle: Neben den vorgegebenen Kriterien für Indexaufnah- men gibt es auch noch einen Spielraum, der es dem Komitee erlaubt, diskretionären Ein- fluss zu nehmen. Zwar gibt es objektive Mindestanforde- rungen für Marktkapitalisierung, Liquidität, Free Float, Profitabilität und Zeit seit Bör- sengang – aber (gut begründete) Ausnah- men bleiben möglich, da die endgültigen Entscheidungen vom Indexausschuss ge- troffen werden. Zwar macht der Betreiber daraus kein Geheimnis und kommuniziert offen, dass diese Möglichkeit besteht – etwa dann, wenn das Komitee beschließt, dass dadurch die Repräsentativität des Index er- höht wird. Doch mangels vollumfänglicher Transparenz bleiben Zweifel. Beispiel Tesla Ein Beispiel, das einiges Aufsehen erreg- te, war die im August 2020 am Markt er- wartete Aufnahme von Tesla im Zuge der quartalsweisen Adjustierungen. Doch dann verkündete S&P Dow Jones am 4. Septem- ber, dass man die Aktie nicht aufnehme. Es folgte ein kurzer, heftiger Kursabsturz, ge- folgt von einem weiteren Höhenflug. Bei der nächsten Anpassung im Dezember 2020 wurde Tesla dann schließlich doch aufge- nommen – zu deutlich höheren Kursen. Solch prominente Beispiele sind zwar die absolute Ausnahme, stärken jedoch nicht gerade das Vertrauen in das Indexkomitee. Zudem behält man sich vor, Änderungen als Reaktion auf Marktentwicklungen jederzeit vornehmen zu können. Nach eigenen Anga- ben ist S&P Dow Jones darum bemüht, die Fluktuation der Indexmitglieder so gering wie möglich zu halten. Doch wie das Bei- spiel Tesla zeigt, können solche Eingriffe auch dazu führen, das schlechtere Entschei- dungen getroffen werden. Interessant ist auch, dass die Regeln für das Ausscheiden von Unternehmen aus dem Index noch wei- cher sind, und abseits offensichtlicher Ereig- nisse werden keine genauen Kriterien dafür kommuniziert. Der Indexausschuss kann also beschließen, Unternehmen selbst dann im Index zu belassen, wenn mehrere Anfor- derungen verletzt werden – auch hier wieder mit dem erklärten Ziel, die Fluktuation der Indexmitglieder zu verringern. Eine Studie fand Hinweise darauf, dass bei der Auswahl der Mitglieder im S&P 500 Index nicht nach- vollziehbare Entscheidungen getroffen werden – und sorgt damit für reichlich Sprengstoff. Der Indexanbieter bestreitet die Vorwürfe vehement. » Beim S&P 500 bestehen nichttriviale Ermessensspielräume zur Auswahl der enthaltenen Aktien. « Shang-Jin Wei, Professor of Finance and Economics, Columbia University Korrumpierte Indizes? Bedeutende Benchmark Anzahl von ETFs und klassischen Fonds, die sich auf den S&P 500 beziehen 1980 1990 2000 2010 2019 S&P 500 Indexfonds 1 13 97 82 91 Andere Fonds mit S&P 500 als Benchmark 96 210 714 590 481 Obwohl heute viele alternative Indizes verfügbar sind, ist der S&P 500 nach wie vor eine Marke. Das auf die entsprechenden Fonds entfallende verwaltete Vermögen ist dabei im Zeitablauf stetig gestiegen. Quelle: Li, K. / Liu, X. / Wei, S.-J. (2021), Is Stock Index Membership for Sale?, NBER Working Paper 29365, S. 36; Daten von Morningstar 142 N o. 1/2022 | www.institutional-money.com T H E O R I E & P R A X I S | B ENCHMARK FOTO: © COLUMBIA UNIVERSITY, ALINLYRE | STOCK.ADOBE.COM