Institutional Money, Ausgabe 1 | 2022

trum der Universität Köln untersuchte mit Brad Barber, Ayako Yasuda (beide Kalifor- nien), Si Cheng (Hongkong) und Allaudeen Hameed (Singapur), wie Investmentfonds die Werte ihrer privaten Start-up-Beteiligun- gen festlegen und wie sich das auf ihre Net- toinventarwerte auswirkt. In ihrer ur- sprünglich 2017 verfassten und im Novem- ber 2021 aktualisierten Arbeit „Private Com- pany Valuations by Mutual Funds“ gelangen sie zu dem Schluss, dass Fondsfamilien mit größeren PE-Beteiligungen und/oder besse- rem Informationszugang ihre Bewertungen häufiger aktualisieren, wenn keine öffentli- chen Informationen veröffentlicht werden. Dabei bewegen sich diese Aktualisierungen weniger mit anderen Familien, und ihre Fondsrenditen springen bei Folgefinanzie- rungen weniger stark. Sie untersuchen in ih- rer Arbeit zudem, ob die Bewertungspraxis der Investmentfonds zu einer Prognosti- zierbarkeit der Fondsrendite bei wichtigen Unternehmensereignissen führt und ob die Qualität der Bewertungspraxis der Fonds- familie die Vorhersagbarkeit beeinflusst. Datenbasis Analysiert wurde ein manuell zusammen- gestellter Datensatz von 334 privaten Wert- papieren (für 199 verschiedene Unterneh- men), die von 235 einzelnen Investment- fonds aus 43 Fondsfamilien zwischen 2010 und 2018 gehalten wurden. Die Autoren identifizierten die von den Investmentfonds gemeldeten Preise für private Wertpapiere anhand der vierteljährlichen Einreichungen bei der SEC. Ein Hauptmerkmal des Daten- satzes bestand dabei darin, die spezifischen Serien der privaten Wertpapiere, die ein Investmentfonds hält, möglichst exakt zu identifizieren – etwa Papiere der Serie D oder Serie E von Airbnb. Jede Wertpapier- serie steht für eine bestimmte Finanzie- rungsrunde des Privatunternehmens, ist ein einzigartiger Teil der Kapitalstruktur und hat unterschiedliche Vertragsbestimmungen betreffend Liquidationspräferenz, Beteili- gung und Dividendenpräferenz. Diese ge- naue Identifizierung jedes einzelnen Wert- papiers (typischerweise handelt es sich um wandelbare Vorzugsaktien) ermöglichte eine sorgfältige Messung der Preisunter- schiede desselben Wertpapiers, das sich zum selben Zeitpunkt in mehreren Fonds befindet. Vertragsbedingungen als Quelle der Preisschwankungen ließen sich somit ausschließen. Ein wichtiges Merkmal der Preisbildung bei privaten Wertpapieren durch Investmentfonds ist die Prävalenz von Folgeemissionen, bei denen sich der Emittent von privaten Wertpapieren, die bereits von Fonds gehalten werden, neues Die Bewertung von nicht börsennotierten Beteiligungen stellt Investoren vor diverse nicht einfach zu lösende Probleme. Nicht nur dass es keine Kursinformationen gibt, fehlen teilweise auch die Informationen, um eine zuverlässige außerbörsliche Bewertung durchzuführen. N o. 1/2022 | www.institutional-money.com 111 T H E O R I E & P R A X I S | PR I VATMARKTANLAGENB EWERTUNG