Institutional Money, Ausgabe 1 | 2022

Die Übersicht illustriert, dass die Zahl der Fonds, die wiederholt zu den Gewinnern oder Verlierern gehören, die Anzahl jener Fonds übersteigt, die die Kategorie wech- seln, also von Gewinnern zu Verlierern oder vice versa werden, was Rückschlüsse auf die Vergangenheit der Fondsflüsse erlaubt. Auch bestätigen die Ergebnisse, dass eine kurzfristige Persistenz der Fondsperforman- ces besteht. Verschiedene statistische Tests (z- und Chi-Quadrat-Test) werden durchge- führt, die alle einen (zumeist hoch) signifi- kanten Einfluss der historischen Perfor- mance auf die Fondsflüsse zeigen. Der Cochran-Test liefert den Beleg dafür, dass dieses Phänomen nicht nur für die zweijäh- rige Subperiode, sondern auch über den ge- samten 31-jährigen Zeitraum gilt. Daraus schließen die Autoren, dass die frühere Fondsperformance eine wichtige Informa- tion für potenzielle Anleger in europäische Investmentfonds darstellt, wenn sie als Fondsselektoren tätig sind und eine Anlage- entscheidung treffen müssen. Darüber hi- naus hat die Residualanalyse ergeben, dass dieser Einfluss hauptsächlich bei Aktien- fonds mit den höchsten und niedrigsten Renditen vorhanden ist. Diese Erkenntnisse sind für Investment- fondsmanager interessant, da dadurch ein Anreiz für sie geschaffen wird, Risiken zu ignorieren und eine kurzfristige Strategie zu verfolgen. Genauer gesagt, Fondsmanager wären eher bereit, auf den Zufall zu setzen und höhere Risiken einzugehen, um in der Rangliste aufzusteigen und damit ihre potenzielle Attraktivität für Investoren zu erhöhen. Für institutionelle Investoren ist wichtig, dass gezeigt werden konnte, dass bei europäischen wie bei amerikanischen Fonds die Flows einen nachlaufenden Cha- rakter aufweisen. Den Investoren sollte be- wusst sein, dass insbesondere bei speziellen Strategien mit Liquiditätseinschränkungen etwa im Small-Cap-Bereich Kapazitätspro- bleme auftreten könnten, wenn eine heraus- ragende Vergangenheitsperformance zu grö- ßeren Zuflüssen führt, die dann die Umset- zung der Strategie verwässern beziehungs- weise gefährden. Auch nutzen hier Spezial- fonds nicht viel, wenn bei den Publikums- fonds mit fast identer Strategie kein Closing vorgeschoben wird. Fondsselektoren sollten jedenfalls der Flow-Problematik als Reak- tion auf absolute und relative Performance- veränderungen mehr Gewicht beimessen. DR. KURT BECKER Einfluss der Vergangenheitsperformance auf die Flows 2x2 Kreuztabellen zu 17 Ländern betreffend die historische Fondsperformance Staaten GG GV VG VV Malkiel Z-Test B&G Z-Test K&R X²-Test Cochran Y-Test Österreich 30 15 17 30 1,896** 5,324*** 6,345*** 4,761*** Belgien 29 17 21 32 1,985* 6,624** 7,321*** 5,768*** Dänemark 33 18 21 36 2,334** 8,324*** 9,377** 4,813*** Finnland 35 22 19 34 1,889** 5,528*** 6,643*** 5,987** Frankreich 27 17 19 38 1,897** 5,845*** 6,987** 4,887*** Deutschland 28 19 20 35 1,843** 5,546** 7,112*** 5,445*** Irland 34 16 21 37 1,765* 5,633*** 6,996*** 6,799*** Italien 37 18 23 38 2,112** 5,432*** 6,675*** 4,966*** Luxemburg 35 23 20 36 1,995** 5,556*** 7,334*** 4,877*** Niederlande 31 24 22 38 1,789* 5,786*** 6,678*** 5,233*** Norwegen 35 18 19 28 1,778** 6,112*** 5,998*** 5,955*** Polen 32 19 21 31 1,556* 7,567*** 6,678*** 4,987*** Portugal 38 17 22 36 1,765** 5,678*** 6,765*** 5,564*** Spanien 33 19 23 37 1,453** 6,564*** 6,897*** 4,987*** Schweden 28 22 19 33 1,998*** 5,876*** 6,775*** 5,678*** Schweiz 34 19 22 39 2,334 5,211*** 6,789*** 3,987*** UK 36 18 24 32 2,103** 7,367** 6,567*** 5,334*** Alle Staaten 31 18 17 30 1,986** 5,878*** 6,678*** 4,876*** Diese Kreuz- oder auch Kontingenztabellen zeigen, dass in allen europäischen Ländern eine gewisse Performance- persistenz existiert (G = Gewinner; V = Verlierer; GG = wiederholter Gewinner; GV = mutiert von G zu V, etc.). Drei verschiedene statistische Testverfahren belegen, dass ein zumeist hoch signifikanter Einfluss der Vergangenheits- performance auf die Fondsflüsse besteht. Der Cochran-Test (letzte Spalte) zeigt, dass dieser Zusammenhang mit hoher Wahrscheinlichkeit auch für den gesamten 31-jährigen Analysezeitraum gilt. Ergebnisse auf Signifikanzniveaus von 90/95/99 % sind mit */**/*** markiert. Quelle: Studie Stichprobe 17 Länder und deren aktiv gemanagte Fonds mit europäischen Aktien Staat Anzahl der Fonds Rendite (%) Fondsvermögen Fondsalter in Jahren Österreich 23 -0,031 200 Mio. USD 12 Belgien 36 0,020 117 Mio. USD 19 Dänemark 75 0,411 137 Mio. USD 13 Finnland 58 0,058 189 Mio. USD 12 Frankreich 1.166 0,138 104 Mio. USD 10 Deutschland 96 -0,094 753 Mio. USD 17 Irland 39 0,274 121 Mio. USD 3 Italien 79 0,152 173 Mio. USD 16 Luxemburg 20 -0,365 595 Mio. USD 12 Niederlande 33 -0,483 326 Mio. USD 16 Norwegen 130 0,031 273 Mio. USD 15 Polen 93 -0,963 137 Mio. USD 7 Portugal 27 -0,131 22 Mio. USD 16 Spanien 172 -0,441 52 Mio. USD 15 Schweden 228 -1,070 545 Mio. USD 12 Schweiz 235 -0,780 359 Mio. USD 8 UK 1.173 -0,300 953 Mio. USD 13 Alle Staaten 2.508 -0,063 5.054 Mio. USD 11 Die Fondsspezifika zeigen Unterschiede zwischen den reiferen Investmentfondsmärkten (UK, Schweiz, Schweden, Luxemburg) bezüglich der Fondsgröße. Tägliche Fonds-Nettorenditen sind auf Grundlage der gesamten Stichprobenpe- riode (Januar 1990 bis Dezember 2020) berechnet. Quelle: Studie, Morningstar Direct 100 N o. 1/2022 | www.institutional-money.com T H E O R I E & P R A X I S | FUND - F LOW- P ERFORMANC E