Institutional Money, Ausgabe 3 | 2021

wenige geeignete Daten über die aggregierten Positionen der Markt- teilnehmer verfügbar sind. Es ist deshalb kaum festzustellen, ob ein bestimmter Faktor überhaupt einem Crowding unterliegt. Crowding-Maß In der Studie „Crowding and Fac- tor Returns“ geht man deshalb einen anderen Weg und untersucht speziell den Rohstoffmarkt. Auch hier erfreu- en sich Faktorstrategien auf Basis der entsprechenden Futures seit jeher großer Beliebtheit, da deren Profita- bilität vielfach dokumentiert wurde. Am häufigsten werden den Autoren zufolge Momentum-Strategien ein- gesetzt, aber auch verstärkt Value- und Carry-Ansätze verfolgt. Entscheidend für die Untersu- chungen ist, dass die Commitments- of-Traders-(CoT)-Daten der Auf- sichtsbehörde CFTC aggregierte Händlerpositionen beinhalten. Damit lassen sich bestandsbasierte Größen für das Crowding berechnen, die alle Marktteilnehmer abdecken. Entspre- chend ist zu erwarten, dass die Klassifizierungen der Händler auch Aufschluss über das Crowding bei den entsprechenden Faktorstrategien geben. Und da die Positionen der Händler wöchentlich gemeldet wer- den, lassen sich die Bestände mit einer Frequenz beobachten, die für das Rebalancing von Faktorstrate- gien gut geeignet sein dürfte. Insgesamt, so die Autoren, bieten Rohstoff-Futures deshalb ein ein- zigartiges Setting zur Entwicklung eines bestandsbasierten Crowding- Maßes. Konkret definieren sie dieses Maß anhand des exzessiven Speku- lationsdrucks, gemessen als Abwei- chung der Positionen der Non-Com- mercials von ihrem 52-Wochen- Während es für Trendfolger – bis zum Trendbruch – günstig ist, wenn sich eine Vielzahl von Marktteilnehmern auf dieselben Papiere stürzt, müsste dies bei Faktorinvestments dafür sorgen, dass die historisch beobachtete Überrendite dadurch verloren geht. Ob dies aber tatsächlich der Fall ist, lässt sich gar nicht so einfach feststellen. Auf Crowding basiertes Momentum Positive Renditen vor allem in Wochen mit geringem Crowding Bei der Low-Crowding-Strategie wird in jeder Woche, in der das Momentum-Crowding unter dem Durchschnitt der letzten drei Jahre liegt, ein Momentum-Portfolio aus jeweils 13 gleichgewichteten Long- und Short- Positionen basierend auf den vergangenen 1-Jahres-Renditen konstruiert und für eine Woche gehalten. Andernfalls erfolgt kein Handel. Bei der High- Crowding-Strategie wird dasselbe Momentum-Portfolio nur dann konstruiert, wenn das Crowding über dem Durchschnitt der letzten drei Jahre liegt, andernfalls wird nicht gehandelt. Quelle: Kang, W. / Rouwenhorst, K. G. / Tang, K. (2021), Crowding and Factor Returns, S. 42 -20 % 0 % 20 % 40 % 60 % 80 % 100 % 120 % 140 % 160 % ’20 ’18 ’16 ’14 ’12 ’10 ’08 ’06 ’04 ’02 ’00 ’98 ’96 High-Crowding-Strategie Low-Crowding-Strategie Kumulative Rendite N o. 3/2021 | www.institutional-money.com 163 T H E O R I E & P R A X I S | FAK TORPRÄMI EN