Institutional Money, Ausgabe 3 | 2021

U nter Crowding wird die Ten- denz von Marktteilnehmern verstanden, sich auf ähnliche oder identische Positionen und Strategien zu konzentrieren. Eine Ursa- che dafür kann das bei Privatanlegern beobachtete irrationale Herdenverhalten sein. Aber auch institutionelle Anleger sind betroffen, wenn sie sich etwa aus Reputationsgründen darauf konzentrie- ren, die populären Positionen ihrer Peer- group nachzubilden. Es kann aber auch sein, dass große Anlegergruppen unbe- wusst gleichgerichtet handeln, indem sie auf dieselben Informationen oder die Signale bewährter Strategien reagieren. Vor allem Faktorstrategien werden immer wieder mit möglichem Crowding in Verbin- dung gebracht. Die Vermutung ist nahelie- gend, da sie zwar historisch bewährt sind, aber in der praktischen Umsetzung der letz- ten Dekade eher enttäuschten. Crowding könnte deshalb erklären, wie die Beliebtheit dieser Strategien in der Praxis zu niedrige- ren Renditen führte: Anleger treiben die Preise der Werte nach oben, die ein hohes Faktor-Exposure aufweisen, und drücken umgekehrt die Preise von Werten mit nied- rigem Exposure. Das Ergebnis ist, dass die Faktorrenditen infolge der Akkumulation der Kapitalströme allmählich abnehmen. Dafür sprechen auch die verbesserte Liqui- dität an den Märkten und der durch niedrige Zinsen angeheizte Kapitalzufluss in die ent- sprechenden Strategien. Diese Überlegungen sind natürlich kein Geheimnis. Deshalb sorgen sich viele Anle- ger, dass sich die Kapitalflüsse in beliebte Faktorstrategien wie Momentum und Value negativ auf die erwarteten Renditen auswir- ken könnten. Allerdings wird das Crowding-Argument in der Literatur auch kritisch gesehen. Es fehlen klare Belege, die einen Zusammen- hang untermauern. Die Herausforderung der empirischen Forschung zu den Auswirkun- gen von Crowding besteht darin, dass nur Schon lange wird vermutet, dass es für die Renditen von Faktorstrategien wenig hilfreich ist, wenn alle auf das gleiche Pferd setzen. Für den Rohstoffmarkt hat eine Studie diesen Verdacht jetzt bestätigt. Faktor-Crowding im Zeitablauf Faktorstrategien weisen eine zeitliche Variation des Crowdings auf. Die Momentum-Strategie (links) weist im Zeitablauf einen Aufwärtstrend beim Crowding auf. Dies sollte mit einem Rückgang der entsprechenden Faktorrenditen einhergehen. Beim Value-Ansatz (rechts) ist das nicht zu beobachten. Quelle: Kang, W. / Rouwenhorst, K. G. / Tang, K. (2021), Crowding and Factor Returns, S. 41 -0,10 -0,05 0,00 0,05 0,10 0,15 ’20 ’18 ’16 ’14 ’12 ’10 ’08 ’06 ’04 ’02 ’00 ’98 ’96 ’94 -0,10 -0,05 0,00 0,05 0,10 0,15 ’20 ’18 ’16 ’14 ’12 ’10 ’08 ’06 ’04 ’02 ’00 ’98 ’96 Geglätteter Verlauf Crowding bei Value Crowding bei Momentum Crowding-Maß Crowding-Maß » Crowding führt bei Faktorstrategien zu niedrigeren durchschnittlichen Renditen. « K. Geert Rouwenhorst, Professor of Corporate Finance, Yale School of Management Überstrapazierte Prämien 162 N o. 3/2021 | www.institutional-money.com T H E O R I E & P R A X I S | FAK TORPRÄMI EN FOTO: © YALE SCHOOL OF MANAGEMENT, VLADIMIR WRANGEL | STOCK.ADOBE.COM