Institutional Money, Ausgabe 3 | 2021

tere Punkte: „Bei der Umsetzungs- und Handelsstrategie muss alles berücksichtigt werden: Was sind die kritischen Faktoren des Portfolios? Welche Assetklassen enthält es? Welche Liquidität ist vorhanden? Wel- che besonderen Währungs- oder Marktrisi- ken müssen berücksichtigt werden? Welche weiteren Komplexitätsstufen wie Derivate, Futures, Overlay-Strukturen gibt es? EMIR und andere Regulierungen müssen schließlich berücksichtigt werden.“ Die Komplexität hat sich durch die Regulierung in den letzten fünf Jahren vergrößert. „Mittlerweile ist viel zu berücksichtigen, und jede Transition ist individuell. Da gibt es keine Blaupause, denn jeder Fonds hat eine andere Ausgangsposition und unterschiedliche Komplexitäten“, er- gänzt Casper. Wie lange ein Transition-Management- Prozess in Anspruch nimmt, hängt in erster Linie von der Liquidität des Portfolios ab. „Aber auch von der Komplexität“, ergänzt Adolph, „beispielsweise wenn Hedging ins Spiel kommt. Ein Aktienportfolio aus US- Large-Caps im Wert 100 Millionen US- Dollar können Sie am selben Tag übertra- gen, wenn es sich um denselben Begünstig- ten handelt. Bei weniger liquiden Werten kann das Trading durchaus einen Monat oder länger dauern. Bei sehr großen Posi- tionen muss auch mal ein Käufer außerhalb der normalen Liquiditätsquellen gefunden werden“, erklärt Adolph. Frühe Einbindung Weil es gut ist, die Prozesse langfristig zu planen und aufzusetzen, raten beide Experten dazu, den Transition Mana- ger so früh wie möglich einzubin- den. „Das ist einer der Kernfaktoren beim Transition Management. Wenn jemand auf den letzten Drücker kommt, wird es schwierig“, warnt Adolph. Am Ende wird der Transition Manager am Erfolg der Transition gemessen. Dabei wird auf die expli- ziten Kosten wie Brokergebühren und Steuern geschaut. „Aber das könnten die Fondshäuser auch selbst, die haben mittlerweile ja selbst gute Trading Desks“, meint Casper. „Die eigentliche Musik spielt bei den impliziten Kosten, also Spreads, Market-Impact- und Opportunitätskosten. Die machen rund 80 Prozent der Kosten aus.“ Die Opportunitätskosten stellen die Performancedifferenz zwischen dem Lega- cy-Portfolio und dem neuen Portfolio dar. Die impliziten Kosten hängen davon ab, ob man im Large- oder im Small-Cap-Bereich unterwegs ist, wie liquide die Titel sind und wie weit der Zeithorizont für die Transition ist, beispielsweise ob die Zeit reicht, um marktschonend agieren zu können. „Alles in allem lassen sich durch ein professionel- les Transition Management etwa 60 Prozent der Gesamtkosten einsparen, wenn Sie das mit einer unkoordinierten Handelsweise vergleichen“, beziffert Casper den Nutzen auf der Kostenseite. Angesprochen auf die Kosten, stellt Rus- sell Investments etwas Erstaunliches fest: Theoretisch müssten die Transition-Kosten dank der Vielzahl von Handelsplätzen und Händlern, zu denen der Transition Manager Zugang hat, eigentlich sinken. Doch Adolph hat beobachtet, dass die Transaktionskosten im Zuge der Corona-Pandemie im institu- tionellen Asset Management nicht mehr weiter gesunken sind. „Seit dem Ausbruch der Corona-Pandemie sind zwar die Han- delsvolumina gestiegen, aber die Kosten sind infolge von Volatilitätsausschlägen nicht weiter runter gegangen“, sagt Adolph, sondern es sei sogar das Gegenteil der Fall: „In verschiedenen Assetklassen sind die Transaktionskosten gestiegen. Das betrifft vor allem Segmente wie High-Yield oder Schwellenländeranleihen, auf die institutio- nelle Investoren auf der Suche nach höhe- ren Renditen ausgewichen sind.“ Und die Transaktionskosten schlagen eben als ein Element beim Transition Management zu Buche. Bezahlt werden Transition Manager in der Regel nicht erfolgsabhängig, sondern in Basispunkten auf das Handelsvolumen. „Dabei variiert die Höhe der Vergütung mit der Assetklasse, der Komplexität des Falls und wie viele Fonds betroffen sind“, erklärt Casper. Der Erfolg des Transition-Prozesses ergibt sich aus der Differenz zwischen den geschätzten Gesamtkosten aus der Pre-Tra- de-Analyse und den tatsächlichen Kosten, die sich nach dem Trade ergeben. „Das Per- formancemaß ist dann der Implementation Shortfall. Der gibt an, wie die Transaktion gelaufen ist. Darüber bekommt der Anleger einen Report“, so Casper. Nur für Liquids Er gibt auch an, wo die spezielle Dienstleistung nicht angewendet wird: „Der Alternatives-Bereich ist nicht Gegenstand von Transition Management, weil diese Märkte illi- quide sind. Da gibt es keine Markt- plätze; damit kann im Prinzip nur über Transfer Agents gehandelt wer- den. Außerdem bietet es sich im Alternatives-Bereich nicht wirklich an, den Asset Manager zu wech- seln.“ Aber gerade im Alternatives- Bereich haben die Investoren ihre Positionen zuletzt ausgeweitet. ANKE DEMBOWSKI Optimierung: Zeit vs. Kosten Die Kosten und die Dauer des Prozesses lassen sich optimieren. Mit der Dauer des Prozesses steigen die Opportunitätskosten, während die Market-Impact-Kosten mit der Zeit fallen. Diesen Zusammenhang hat ein Transition Manager im Blick. Quelle: Universal-Investment Optimierung Gesamtkosten Opportunitätskosten Market Impact Kosten » Die eigentliche Musik spielt bei den impliziten Kosten. Sie machen rund 80 Prozent der Kosten einer Transition aus. « Thomas Casper, Leiter der Abteilung Portfolio Management Services bei Universal-Investment 138 N o. 3/2021 | www.institutional-money.com T H E O R I E & P R A X I S | T RANS I T I ON MANAGEMENT FOTO: © UNIVERSAL-INVESTMENT