Institutional Money, Sonderausgabe 2 | 2021

nehmen. Angesichts der Co-Investments mit anderen Investoren gilt den Autoren das IFC-Portfolio als potenziell informativ für die Renditen von Privatinvestoren, die die- sen in jenen Märkten erzielen können, in denen die IFC operiert. Die Grafik „Schlüs- sel-Finanzkennzahlen“ zeigt die Entwick- lung von Beteiligungsrenditen, eingesetztem Hebel und administrativen Kosten der IFC seit Beginn der ersten Darlehensvergabe 1957, als man zwei Millionen US-Dollar an eine in Brasilien beheimatete Firma mit Sie- mens-Beteiligung vergab. 1961 wurde die Satzung dahingehend verändert, dass man das Halten von Beteiligungen gestattete, was zu einem starken Anstieg von Beteili- gungsinvestitionen in den Jahren 1963 und 1964 auf zirka 50 Prozent der Gesamtin- vestments führte. Beteiligungsinvestitionen in Privatmärkten sind für die IFC die Basis für das Kapitalwachstum durch einbehalte- ne Gewinne geworden, wo- bei die Kapitalrendite hohe Werte wie beispielsweise 1989 (Return on Equity: 12,4 Prozent) und 2005 (ROE: 20,5 Prozent) erreichte. Die IFC nimmt auch Gelder an den internationalen Kapital- märkten auf und arbeitet mit Leverage: 2019 etwa liegt die Leverage Ratio bei 3,6 x (siehe Grafik „Schlüssel- Finanzkennzahlen“) . Der Spitzenwert im Jahr 2000 und der daraufhin einsetzen- de rasche Rückgang sind teil- weise geänderten Buchfüh- rungsvorschriften betreffend die Verbuchung von derivati- ven Instrumenten und Hed- gingaktivitäten geschuldet (FASB 133), wodurch bestimmte Derivate eher mit dem Fair Value als mit dem Buch- wert anzusetzen sind. Im Übrigen variiert der eingesetzte Hebel bei Institutionen im Regierungsbesitz beträchtlich: Die britische CDC Group (vormals Commonwealth De- velopment Corporation) arbeitet 2019 mit einem Hebel von 1,0 und leiht sich offen- sichtlich kein Geld, während die EIB 2020 eine Leverage Ratio von 5,8 und die China Development Bank 2017 gar eine von 12,9 ausweist. Die IFC präsentiert sich in diesem Kontext durchaus zurückhaltend. Was die Kostenfrage anbelangt, so lagen diese von 1964 bis 1988 bei zwei Prozent der Assets, danach sind sie unter zwei Prozent der As- sets und damit unter 20 Prozent der Gewin- ne gefallen. Unter diesen Gesichtspunkten scheint die IF relativ günstig zu operieren. Da es nicht möglich ist, diese Kosten den einzelnen Investments effektiv zuzuordnen, haben die Autoren das Portfolio und die einzelnen Investmentper formances auf Bruttobasis analy- siert – und damit ohne die opera- tiven Kosten in Abzug zu bringen. Hervorragendes Analyseobjekt Die lange Historie und der In- vestmentansatz der IFC machen ihr Portfolio zu einem hervorra- gend geeigneten Studienobjekt, um zu erkennen, ob bestimmte Märkte systematisch höhere erwar- tete Renditen bieten als andere und es damit Impact-Investoren ermöglichen, in Projekte zu investieren, die bislang noch keine Fi- nanzierung zu den kostengünstigsten Finan- zierungsbedingungen in den betreffenden Staaten gefunden haben. Frühere Studien fokussierten beispielsweise auf die länder- übergreifende Kovarianz der Renditen der Aktienindizes oder bezogen sich in einem Ländervergleich auf ein allgemeines Grenz- kapitalprodukt, wie man es in den nationa- len Konten der volkswirtschaftlichen Ge- samtrechnung findet. Das IFC-Portfolio ist deswegen so einzigartig, weil es ermöglicht, die Renditedifferenzen von Private-Equity- Investments in vielen Staaten frei von Stich- probenproblemen wie etwa einem Survivor- ship Bias zu testen. Zudem ist das Portfolio diversifizierter als die Zuflüsse bei den aus- ländischen Direktinvestitionen oder der MSCI Emerging Market Index. Beide wei- sen nämlich eine hohe Kon- zentration in Bezug auf die großen Volkswirtschaften wie China und Brasilien auf. In Relation zum Markt hat das Portfolio der IFC einen substanziell höheren Anteil Investments in sehr armen Ländern, etwa solche mit einem realen Bruttosozial- produkt von weniger als 1.000 US-Dollar pro Kopf. Ein grundsätzliche Sorge beim Vergleich von Invest- mentrenditen zwischen ver- schiedenen Ländern ist jene, dass diese Differenzen eher Unterschiede im Risiko als beim risikoadjustierten Er- trag per se reflektieren. Das Autorentrio adressiert dieses FOTOS : © WE LT B ANK , I NT E RNAT I ONA L F I NANCE COR POR AT I ON Schlüssel-Finanzkennzahlen Beteiligungsrendite (A), Leverage (B) und Verwaltungskosten (C) der International Finance Corporation Die Kapitalrendite (A) erreichte hohe Werte beispielsweise 1989 (Return on Equity: 12,4 Pro- zent) und 2005 (ROE: 20,5 Prozent). Die IFC nimmt auch Gelder an den internationalen Kapital- märkten auf und arbeitet mit Leverage: 2019 etwa liegt die Leverage Ratio bei 3,6 x (B). Was die Kosten (C) anbelangt, so lagen diese 1964 bis 1988 bei zwei Prozent der Assets, danach fie- len sie unter zwei Prozent der Assets und damit unter 20 Prozent der Gewinne. Quelle: Studie 0 2 4 6 8 2020 I 2010 I 2000 I 1990 I 1980 I 1970 I 1960 A Beteiligungsrendite B Leverage C Verwaltungskosten » Es besteht eine Verbindung von finanzieller Performance und makroökonomischen Variablen. « Martin Melecky, leitender Ökonom bei der Weltbank in Washington, D.C. 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