Institutional Money, Ausgabe 2 | 2021

Elroy Dimson: Auf den Punkt gebracht könnte man sagen: Keine allzu rosigen Aussichten für die Welt von morgen der Generation Z, also die heute junge Generation der nach 1996 Geborenen. Dazu muss man zunächst festhalten, dass der Blick in die Zukunft einer bestimmten Generation natürlich weit- gehend bedingt ist durch deren Erfahrungen in der Vergangenheit. Wir haben uns die drei Kohorten der Babyboomer, die Jahr- gänge 1946 bis 1964, die Generation X der Jahre 1965 bis 1980 und die Millennials, geboren zwischen 1981 und 1996, ange- schaut. Aus Demografie und Sozialwissen- schaft wissen wir, dass es durchaus Unter- schiede in Bezug auf Geschmack, Gewohn- heiten und Erwartungen in jeder Kohorte gibt. Ihre Erfahrungen mit der Entwicklung der Kapitalmärkte waren dagegen durchaus ähnlich, was die erzielbaren Renditen für Aktien und Anleihen angeht. Ihr bereits 2002 erschienenes Buch trägt den Titel „Triumph der Optimisten“, und schon damals wiesen Sie darauf hin, wie ungewöhnlich die zurückliegenden 50 Jahre waren. Gleichzeitig warnten sie davor, eine Realverzinsung von neun Prozent als Nor- malität anzusehen. Was sagen Sie heute? Elroy Dimson: Kaum ein Anleger im Jahr 1945 oder selbst 1950 wäre optimistisch ge- nug gewesen, all die Dinge vorherzusehen, die sich positiv entwickeln würden. Man blickte ja auch auf zwei Weltkriege, den Crash an der Wall Street und die Große De- pression zurück. Dann aber folgte eben eine Periode, in der sich die meisten Dinge besser entwickelten, als man erwarten hätte können: Es gab keinen Dritten Weltkrieg, die Kuba- Krise wurde gelöst, die Berliner Mauer fiel, und der kalte Krieg wurde beigelegt. Es kam zu ungeahntem Wachstum in Bezug auf Produktivität und Effizienz, Verbesserungen in der Unternehmensführung und natürlich zu einem fast unvorstellbaren technologi- schen Fortschritt. Dies alles führte zu diesem – wahrscheinlich nicht wiederholbaren – Triumph der Optimisten. In Zukunft werden wir uns daher wohl mit deutlich niedrigeren realisierten Renditen begnügen müssen. Können Sie das mit Zahlen unterlegen? Elroy Dimson: Am besten deutlich wird das bei der Betrachtung eines Multi-Asset-Port- folios aus 70 Prozent Aktien und 30 Prozent Anleihen. Die jährlich erzielbaren Renditen in den drei Generationen lagen zwischen 6,4 und 5,7 Prozent. Für die jungen Leute von heute sieht das anders aus. Für eine Projektion in die Zukunft haben wir den heute erzielbaren Zinsertrag für langfristige Anleihen herangezogen. Der langfristige Zins zuzüglich der von uns geschätzten Risikoprämie für Aktien diente auch zur Projektion des künftig zu erwartenden Er- trags eines weltweiten Aktieninvestments. Das Ergebnis fiel eher ernüchternd aus. Das Multi-Asset-Portfolio bietet auf Basis dieser Annahmen nur noch einen realen jährlichen Ertrag von zwei Prozent, was nur noch einem Drittel der Rendite entspricht, die vorherige Generationen erwarten durften. Wobei natürlich auch Sie keine magische Kristallkugel haben. Elroy Dimson: Das ist vollkommen richtig. Aber wenn unsere Annahmen nur nähe- rungsweise stimmen, so bedeutet das, dass in der Welt niedriger Erträge, in der wir le- ben, nicht nur Sparer und Anleger, sondern auch Pensionseinrichtungen und sonstige institutionelle Investoren vor nicht zu unter- schätzenden Herausforderungen stehen. Sie haben von Ihrer Schätzung der Risiko- prämie relativ zum Realzins gesprochen. Wovon gehen Sie aus? Elroy Dimson: Bereinigt um sich nicht wieder- holende Faktoren, die die Aktienanlage in » Auch in den achtziger Jahren des vorigen Jahrhunderts hat es Phasen gegeben, in denen die realen Zinsen sich in einem deutlich negativen Bereich bewegt haben. « Elroy Dimson, Cambridge Judge Business School 38 N o. 2/2021 | www.institutional-money.com T H E O R I E & P R A X I S | PROF. E L ROY D IMSON | CAMBR I DGE UN I VE R S I T Y FOTO : © S A R AH WE A L