Institutional Money, Ausgabe 1 | 2021

nario. Denn im Gegensatz zu ihrem Long/Short-Ansatz gibt es zahlreiche Fonds, die diversen Einschränkun- gen unterworfen sind. Um auch sol- che Strategien zu simulieren, ent- werfen sie beispielhaft ein Multi- Faktor-Portfolio, das zwei gängige Einschränkungen aufweist: zum Ersten einen Long-only-Ansatz und zum Zweiten einen angepeilten Tracking Error von 2,5 Prozent. Un- ter diesen Vorgaben tritt die Under- performance in Europa und global bereits im Dreijahreszeitraum auf, auf Jahressicht vervierfachen sich die Verluste in den beiden Invest- mentuniversen zumindest. „Da es genügend Strategien gibt, die der- artigen Einschränkungen folgen oder freiwillig in Size investieren, gehen wir davon aus, dass es Fonds gibt, die schlechter abgeschnitten haben, als das bei unserem Testportfolio der Fall ist.“ Mögliches Potenzial Schlüssel für eine bessere Perfor- mance von Faktorstrategien sind aus Sicht des Managements also das Zulassen von Unconstrained-Strategien be- ziehungsweise Long/Short-Ansätzen sowie eines höheren Tracking Errors. Außerdem raten sie dazu, die Faktoren in sich selbst zu diversifizieren. Diesem Ansatz folgen sie auch selbst. So bestimmen sie beispiels- weise den Faktor „Quality“ nicht nur über die Rentabilitätskennzahl ROCE (Return on Capital Employed), sondern beziehen das Verhältnis von freiem Cashflow zu Vermö- genswerten sowie Rückstellungen (je nied- riger, desto besser) ein. Fest steht jedoch: Kommt es nicht zu einer nachhaltigen Er- holung der einzelnen Faktorstile, wird sich irgendwann die Frage stellen, ob sich die zunehmende Komplexität und die damit einhergehenden höheren Kosten tatsächlich noch rentieren. Die Autoren werfen einen sehr klaren Blick auf die Performance von Multi-Fak- tor-Strategien – zumindest in reduzierter Form und auf die vier bis fünf bekanntesten Strategien reduziert. Die Ergebnisse sind für Faktorinvestoren zumindest ambivalent. Die gute Nachricht: Quality, Low Volatility und Momentum funktionieren auf lange und kurze Sicht relativ gut. Zwar hatten diese drei Ansätze im Beobach- tungszeitraum im Rahmen von Fi- nanzkrise und Dotcom-Blase auch ihre Schwächeperioden, diese glät- ten sich jedoch und haben auch während des Pandemieausbruchs zu keiner Verlusteskalation geführt. Die schlechte Nachricht: Die Autoren erhärten den Verdacht, wonach der Size-Faktor schlicht nicht funktio- niert, und sie legen den Finger ziem- lich tief in die Value-Wunde hinein. Der vergleichende Performance Chart von Value zeigt deutlich, dass die Schwäche dieses Faktors bereits vor Ausbruch der Pandemie vor- handen war und sich dann als Brandbeschleuniger erwiesen hat. Wenn einzelne Faktoren aber derart verwundbar und volatil sind, stellt sich die Frage, inwieweit sie als Diversifikator exis- tenzberechtigt sind. Die Multi-Faktor-Stra- tegie zu Grabe tragen wollen die Autoren letzten Endes aber dann doch nicht ganz. „Wir wären überrascht, wenn sich die Negativtrends weiter fortsetzten, und glau- ben, dass sich das Verhalten von Value und Size normalisieren und somit wieder an seine langfristigen Trends anpassen sollte“, meint de Carvalho. HANS WEITMAYR » Wir wären überrascht, wenn sich Size und Value (…) nicht wieder an den historischen Trend anpassen. « Raul Leote de Carvalho, Deputy Head Quant Research Group BNP Paribas AM Size? Welche Size? Eine grafische Erklärung für die wachsenden Zweifel am Size-Faktor Der Size-Faktor konnte in keiner der untersuchten Regionen nennenswerte Überrenditen erzielen, schlitterte weltweit talwärts und in den USA zuletzt sogar in negatives Territorium. Quelle: Studie -0,10 -0,05 0,00 0,05 0,10 0,15 2020 I I I I I 2015 I I I I I 2010 I I I I I 2005 I I I I I 2000 I I I I I 1995 USA Welt Europa Punkte Im besten Fall ein Nullsummenspiel Wie sich der Size-Faktor in den USA, Europa und der Welt lang- und kurzfristig geschlagen hat PERFORMANCE SIZE-FAKTOR NACH REGIONEN Annualisierte Überrendite in % Information Ratio Annualisierte Volatilität in % 1 Jahr 3 Jahre seit 31. 5. 2003 seit 31. 7. 1995 31. 5. 2003 seit 31. 7. 1995 31. 5. 2003 seit 31. 7. 1995 Welt -3,8 -3,4 -0,2 -0,1 -0,07 -0,04 2,6 2,5 USA -4,1 -2,6 -0,6 -0,2 -0,22 -0,1 2,5 2,5 Europa -1 -0,4 0 0 0,01 0,01 2,5 2,5 Tabellarisch aufgeschlüsselt stellt sich die Minderperformance von Size noch eklatanter dar als in der grafischen Darstellung. Bei einer angestrebten Volatilität von 2,5 Prozent schafft es der Faktor im Beobachtungszeitraum keine einziges Mal, eine positive Prämie zu lukrieren. Die Information Ratio ist mehrheitlich negativ. Quelle: Studie 128 N o. 1/2021 | www.institutional-money.com T H E O R I E & P R A X I S | FAK TOR S T RAT EG I EN FOTO : © D I J K S T R A | P E T E R B ROM