Institutional Money, Ausgabe 4 | 2020

0 % 20 % 40 % 60 % 80 % 100 % Anteil der kumulativen Überrenditen Anteil der Investoren Performance- gebühren Management- gebühren 2015 2010 2005 2000 1995 D ie klassische Gebührenstruk- tur von Hedgefonds ist als „2 and 20“ bekannt: eine fixe Managementgebühr in Höhe von zwei Prozent, gekoppelt mit einer er- folgsabhängigen Performance Fee von 20 Prozent. Auf Vereinbarungen dieser Art haben sich Hedgefonds und ihre Investoren in der Vergangenheit häufig geei- nigt, und beide Seiten empfanden dies als fair. Während über die angemessene Höhe der Manage- mentgebühr häufig gestritten wird, sieht man die Performance Fee weitaus weniger kritisch – schließ- lich wird diese nur im Erfolgsfall fällig, wenn eine definierte Hurdle Rate beziehungsweise High Water Mark überschritten ist. Deshalb gilt die Performance Fee als guter Anreiz, um die Interessen von Hedgefonds und ihrer Investoren in Einklang zu bringen. Im Zuge der geforderten Kostensenkungen sei- tens der Investoren führte dieser Konsens dazu, dass die Managementgebühren im Lauf der Jahre eher reduziert, aber die Per- formance Fees dafür erhöht wurden – in Richtung einer „1 and 30“-Struktur. Erschreckende Ergebnisse Allerdings stellt sich die Frage, ob Anle- ger in der Praxis mit den vermeintlich fairen Performancegebühren wirklich so gut fahren, wie sie erwarten. Genau das untersucht die Studie „The Performance of Hedge Fund Performance Fees“ von Itzhak Ben-David, Justin Birru und Andrea Rossi – und kommt dabei zu erschreckenden Ergebnissen. Die Forscher analysieren die langfristigen Ergebnisse, die über volle Marktzyklen hin- weg erzielt werden. Dazu betrachten sie die Renditen und Gebühren von fast 6.000 Hedgefonds über zwei Jahrzehnte (1995 bis 2016) basierend auf den für das Hedge- fondsuniversum repräsentativen Barclay- Hedge- und Lipper-TASS-Daten. Die von den Investoren über die Jahre erzielten Bruttorenditen und die gezahlten Gebühren basieren dabei auf aggregierten Schätzun- gen anhand der gemeldeten Nettorenditen. Wichtig ist auch, dass die Daten die histo- rische Performance von Fonds enthalten, die im Zeitablauf aus der primären Daten- bank herausfielen. So können die Autoren mit dem Survivorship-, Backfill- und De- listing-Bias drei bekannte verzerrende Ef- fekte berücksichtigen. Die Untersuchungen zeigen, dass die tat- sächlich gezahlten effektiven Performance Fees weitaus höher lagen als anhand der nominalen Sätze zu erwarten. So zahlten Investoren statt der durchschnittlichen Per- formancegebühr von 19 Prozent im Be- trachtungszeitraum in Wahrheit etwa die Hälfte (49,6 Prozent) der gesamten Brutto- gewinne als solche. In absoluten Beträgen heißt das: Von den im Betrachtungszeitraum erzielten 228,2 Milliarden US-Dollar an Bruttogewinnen wurden den Berechnungen zufolge 113,3 Milliarden als Performance- Performance Fees sollen die Interessen von Hedgefonds und ihren Investoren in Einklang bringen. Was in der Theorie einleuchtend klingt, führt in der Praxis dazu, dass die tatsächliche Gebührenbelastung weitaus höher ausfällt. Was Investoren nach Kosten bleibt Insgesamt betrugen die kumulativen Gebühren 63,6 Prozent der Bruttoüberrendite. Die Abbildung zeigt, wie sich die Bruttoüberrenditen auf den Anteil der Investoren (also die Nettorendite) sowie die Performance- und Managementgebühren verteilen. Insgesamt haben sich die effektiven kumulativen Gebühren im Lauf der Zeit nach oben entwickelt. Der Höhepunkt lag im Jahr 2008, als diese 259,5 Prozent der Bruttoüberrendite ausmachten. Quelle: Ben-David, I. / Birru, J. / Rossi, A. (2020) » Der Löwenanteil der Gewinne, die mit dem Kapital der Investoren erzielt werden, landet bei den Hedgefondsmanagern. « Andrea Rossi, Assistant Professor of Finance, University of Arizona Eller College of Management Traurige Kosten wahrheit FOTO : © UN I V E R S I T Y OF A R I ZONA E L L E R COL L EGE OF MANAGEMENT, P HOTOSCHM I D T | S TOCK . ADOB E . COM 92 N o. 4/2020 | www.institutional-money.com T H E O R I E & P R A X I S | P E R FORMANC E F E E S