Institutional Money, Ausgabe 3 | 2020

Barclays Pan European High Yield Total Return Index (5,94 %) vergleicht, zeigt sich, dass europäische Fallen Angels gegenüber der klassischen HY-Bond-Benchmark bei der Performance annualisiert mit zirka 1,26 Prozent per annum hinterherhinken. Risiko zahlte sich aus Dafür verantwortlich sind zum größten Teil die EZB-Geldpolitik und die damit einhergehende Zombifizierung der Realwirtschaft. Dank üppiger Liquidi- tätsversorgung und niedrigster Leitzin- sen können in den unteren Bonitäts- gefilden des europäischen HY-Bond- Marktes viele finanziell brustschwache Emittenten länger als in früheren Zeiten überleben und ihren Anleihengläubigern Jahr für Jahr die fälligen Zinskupons zahlen. Vor dem Hintergrund des zehn- jährigen Betrachtungszeitraums wird bei- spielhaft die Zinslandschaft des vergange- nen Jahres für den Vergleich herangezogen, als Corona noch nicht das Marktgeschehen dominierte. Während 2019 fünfjährige Euro-HY-Bonds mit Rating „BB+“ eine Rendite von rund 2,30 Prozent aufwiesen, brachten fünfjährige High Yield Bonds ab Bonität „B–“ den Investoren Renditen im zweistelligen Prozentpunktebereich und damit wesentlich mehr – sofern Defaults nicht zu schwer ins Kontor schlugen. Dieses Risiko war für Investoren in den letzten Jahren zumindest bis zum Coro- na-Ausbruch überschaubar: Die Default- Raten bei europäischen HY-Bonds schwankten in den Zehnerjahren in einer niedrigen Bandbreite zwischen zwei und vier Prozent, wobei die Defaults gegen Ende des Jahrzehnts sogar in Richtung ein Prozent fielen. Diese attraktive Kombination aus höheren Zinsen (Carry) und niedrigen Defaults motivierte Investoren, auch niedrigste Bonitäten zu kaufen, und ließ die Anleihenkurse dieser Schrottanleihen weit über Pari steigen. „Entscheidend für die Performance eines klassischen HY-Fonds ist der Anteil der C-Bonitäten (analog zum Beta in einem Aktienfonds), das heißt, bei rück- läufiger beziehungsweise stabiler Aus- fallrate ist die Nachfrage nach C-Emit- tenten besonders hoch, was die Kurse treibt“, bestätigt Eyb-&-Wallwitz-Ge- schäftsführer Dr. Ernst Konrad, der ge- meinsam mit Dr. Georg von Wallwitz den einzig aktiv verwalteten europäischen Fallen-Angel-Fonds Phaidros Fund Fallen Angels verantwortet. Konrad ergänzt, warum europäische Fal- len Angels strukturell im Nachteil sind: „Der Anteil der C-Bonitäten ist im Fallen- Angel-Segment traditionell deutlich gerin- ger als im gesamten HY-Universum. Euro- päische Fallen-Angel-Investoren sind au- ßerdem oft risikoaverser und wollen keine C-Bonitäten.“ Aufgrund der schweren Rezession in Europa ist aber zu erwarten, dass zahlreiche HY-Bond-Emittenten mit schwachen Boni- täten in Konkurs gehen werden und damit das schwächere HY-Bond-Segment ge- genüber Fallen Angels bei der Performance ins Hintertreffen gerät. Eine derartige Ent- wicklung war bereits in den USA zu beob- achten. Defaults im C-Segment Im US-HY-Bond-Markt spielen Konrad zufolge sektorspezifische Risiken eine grö- ßere Rolle im Vergleich zu Europa, wo Bonitätsnoten entscheidender seien. Das be- deutet, dass in den USA Branchenkrisen wie zuletzt im Bereich Fracking oder REITs bei den unteren Bonitätsstufen zu Defaults und Verlusten führen. „Krisen konzentrieren sich dabei meist auf das C-Segment“, betont Konrad. Die besser gerateten Fallen Angels meistern aufgrund ihrer höheren Refinan- zierungskraft Krisen leichter, überleben und liefern Investoren nach geschafftem Turn- around Kursgewinne. ANTON ALTENDORFER » In den USA spielt das sektoren- spezifische Risiko eine größere Rolle. « Dr. Ernst Konrad, Geschäftsführer bei Eyb & Wallwitz und Co-Fondsmanager des Phaidros Funds – Fallen Angels FOTO : © E Y B & WA L LW I T Z Performancevergleich Fallen-Angel-Fonds im Elchtest Ein Performancevergleich der in Deutschland registrierten beziehungsweise gehandelten Fallen-Angel-ETFs und Fonds seit Anfang Mai 2018 zeigt, dass die Umsetzung einer Fallen-Angel-Strategie in der Praxis schwierig ist. Das liegt daran, dass Indizes im Gegensatz zu Fonds keine Gebührenbelastung haben und Fonds beziehungsweise ETFs bei den allmonatlichen Indexadaptierungen zusätzliche Handelsgebühren schultern müssen. So musste beispielsweise der Invesco-ETF Ende April rund 75 Prozent des Portfolios „drehen“. Hinzu kommen hohe Geld-Brief-Spannen im Fall illiquider Märkte, die ebenfalls zulasten der Performance gehen. Aus diesen Gründen konnten weder der in globale Fallen Angels investierende iShares-ETF noch der in US-Bonds anlegende Invesco-ETF ihre Benchmarks genau tracken. Der aktive gemanagte Phaidros Funds – Fallen Angels E investiert als einziges der hier angeführten Produkte nur in europäische Fallen Angels. Angesichts niedriger Zinsen in Europa im „Crossover-Bereich“ (1,2 bis 2,10 Prozent) gingen Fondsverwaltungskosten von über einem Prozent zulasten der Gesamt- performance. Quelle: Bloomberg, Asset Manager, Institutional Money | Daten per Ende August 2020, Vergleiche in jeweiliger Währung. 80 % 100 % 120 % 140 % 160 % Phaidros Funds - Fallen Angels E (I-Anteilsklasse) Citi Time-Weighted US Fallen Angel Select Index iShares Fallen Angels High Yield Corp Bond UCITS ETF Invesco US High Yield Fallen Angels UCITS ETF VanEck Vectors Global Fallen Angel HY Bond UCITS ETF Bloomberg Barclays Global Corporate ex-EM Fallen Angel 3% Issuer Capped Index 2018 2020 2019 202 N o. 3/2020 | www.institutional-money.com P R O D U K T E & S T R A T E G I E N : UNT E RNEHMENS ANL E I HEN