Institutional Money, Ausgabe 2 | 2020

ihnen baut sich ein großes Delta gar nicht erst auf, weil sie es permanent hedgen kön- nen. Dies wiederum befähigt sie, mit tiefe- ren impliziten Volatilitäten zurechtzukom- men als Asset Manager. Oder anders herum betrachtet: Asset Manager tragen unnötige – und deshalb in den Niveaus der impliziten Volatilitäten nicht mehr vergütete – Risiken. Dies erlebt man aber erst, wenn sich das Risiko einstellt, wie nun in der Coronakrise geschehen. Klassische Asset Manager bräuchten also eine höhere implizite Vola- tilität, um ihre Strategien langfristig mit Erfolgschancen betreiben zu können. Doch das lassen die Big Player nicht mehr zu, der Markt ist in den letzten Jahren sehr wett- bewerbsintensiv geworden. Düstere Aussichten RP Crest hat dieses Thema recht früh erkannt und über die letzten drei Jahre in Research und Technologie investiert. Van Randenborgh: „Mitte 2019 waren wir end- lich so weit, algorithmisch zu handeln, wo- durch die Handelskosten um 70 Prozent ge- senkt wurden und signifikante Erhöhungen in der Verstetigung unser Delta-, Gamma- und Vega-Risiken eingeführt wurden (Del- ta-Hedging ist nichts anderes als eine Ver- stetigung des Delta-Risikos). Diese Investi- tionen lassen sich aber nur mit entsprechend hohen Assets under Management stem- men.“ Viele Asset Manager haben dieses Thema noch gar nicht aufgegriffen oder verneinen sogar den Nutzen und die Not- wendigkeit des Agierens mit höherer Fre- quenz. Ob den Mitbewerbern ebenfalls im vollen Umfang klar ist, dass sie auf einer schiefen Ebene spielen und damit auf ver- lorenem Posten stehen? Van Randenborgh hält sich zugute, das mit seinem Team als Erster vollumfänglich erkannt und so kräftig formuliert zu haben: „Mit Volatilitätsrisiko- prämien wird man im Asset Management keine befriedigenden Ergebnisse produzie- ren, bis ein Asset Manager sich entspre- chend technologisch aufrüstet.“ Deswegen zieht er trotz Wehmut – schließlich war RP Crest sein Baby – die Konsequenzen und macht dicht. Moral Hazard? Gerade die erfolgreichsten Short-Volatili- ty-Fonds der letzten Jahre haben nun die größten Verluste erlitten und sind post-Co- rona die schlechtesten. Bei Ebbe zeigt sich eben, wer ohne Badehose schwimmen geht. Auf das Fondsuniversum übertragen heißt das: Die Coronakrise offenbart, welche Fonds Tail-Risiken statt Vola-Risiken ver- kauft hatten. Wären die Manager dieser Fonds – wie bei RP Crest – mit einem signifikanten Anteil ihres Vermögens zwei- fach gehebelt in ihren eigenen Produkten koinvestiert gewesen, hätten sie ihre Port- folios bestimmt anders aufgestellt. „Gerade bei Volatilitätsstrategien müs- sen Investoren stärker als üblich auf die In- teressenkongruenz ihrer Manager achten und damit aufhören, das Risiko und die Qualität eines Volatilitätsfonds aus seinem Track Record und der Sharpe Ratio abzu- leiten: Das ist ähnlich clever, wie das Ri- siko einer Versicherungsunternehmung aus der Schwankungsbreite der Versicherungs- prämieneinnahmen abzuleiten“, so van Randenborgh. Es ist spannend zu sehen, was die – nun- mehr ehemaligen – Mitbewerber zu van Randenborghs starken Worten anlässlich seines – Abgangs sagen. Das Rennen der Argumente ist jedenfalls eröffnet (siehe die Folgeseiten). Gar nicht düster sieht man die Situation etwa bei 7orca. Denn der in Ham- burg ansässige Asset Manager verpflichtete erst kürzlich Dr. Sven Meincke für die Ver- stärkung des Teams für Short-Volatility- Strategien. DR. KURT BECKER In der Krise gut gehalten Der RP Gamma Fonds war im Zeitfenster von 10. September 2019 bis 20. März 2020 nicht der schlechteste. Am 30. 8. 2019 hat RP Crest voll auf Algo-Trading umgestellt, das Zeitfenster soll den Performancevergleich ab dieser letzten Änderung bis zur Fondsstilllegung umfassen. Diese erfolgte am 20. März 2020, seither ist der RP Gamma nur noch im Geldmarkt respektive in kurze Anleihen investiert. Das Zeitfenster wurde bei Beginn- und Endzeitpunkt leicht verändert, weil der Allianz-Fonds 14-tägige Liquidität anbietet und nur so dessen ganzer Drawdown ersichtlich wird. Quelle: Bloomberg W ie der Vergleichschart zu Volatili- tätsrisikoprämienstrategien zeigt, der die Performance des RP Gam- ma mit jener des Lupus alpha Volatility Risk-Premium, des Berenberg Volatility Premium und des finccam Volatility Pre- mium vergleicht, schnitt RP Gamma im Zeitfenster 10. September 2019 bis 24. März 2020 relativ besser ab als die gezeigten Wettbewerber in der Corona- krise. Allianz Structured Alpha Volatility verfolgt einen eigenen modellbasierten Absolute-Return-Ansatz mit Long- und Short-Optionen. Wieso RP Gamma hier gut abschnitt Van Randenborgh erläutert: „Alle Stra- tegien, die auf die Differenz der impliziten zur realisierten Volatilität abstellen, haben typischerweise einen Gamma-Risiko- Schwerpunkt. Die Performance solcher Strategien ist weitestgehend unabhängig von der Marktrichtung und bleibt positiv, solange die tatsächlichen Marktschwan- kungen geringer sind als die erwarteten Marktschwankungen, die sich aus der impliziten Volatilität ableiten.“ Zur Erinnerung: Gamma gibt an, wie sich das Delta einer Optionsstrategie än- dert, wenn sich der Kurs des Basiswerts ändert. Der Anlageprozess von RP Crest ermöglichte eine shortfallrisikoreduzierte Partizipation an Gamma durch einen akti- ven Risikomanagementprozess, der die Performancebeiträge aus Vega (Volatilität der Volatilität) weitgehend neutralisierte. Jan ’20 Dez ’19 Nov Okt Sept Feb März April 40 % 50 % 60 % 70 % 80 % 90 % 100 % Lupus alpha Volatility Risk-Premium finccam Volatility Premium I RP Gamma I Allianz Structured Alpha Strategy I Berenberg Volatility Premium I N o. 2/2020 | www.institutional-money.com 177 P R O D U K T E & S T R A T E G I E N : VOL AT I L I T Ä T S S T RAT EG I EN