Institutional Money, Ausgabe 4 | 2019

därmarkt untersucht. Während die Ergebnis- se an den Primärmärkten von der institutio- nellen Nachfrage bestimmt sein dürften, tummeln sich an den Sekundärmärkten auch private Investoren, deren Verhalten sich grundlegend von jenem der Großanle- ger unterscheidet. Im Besonderen könnte diese Investorengruppe die Glaubwürdigkeit verschiedener Emittenten grüner Bonds in Zweifel ziehen oder nicht willens sein, einen höheren Preis für eine grüne Anleihe ein- und desselben Emittenten zu bezahlen. Zu diesem Zweck haben die beiden Autoren jeden Green Bond mit korrespondierenden konventionellen Anleihen desselben Emit- tenten in derselben Währung mit demselben Kupontypus und der gleichen Seniorität ver- glichen. Dann schätzten sie die Renditedif- Grün ist nicht gleich grün Grüne Corporates werden vom Markt anders gesehen als grüne Staatsanleihen oder Supranationals. U m zu den Ergebnissen der Tabelle zu gelangen, werden die Emissions- rendite der grünen und konventio- nellen Plain Vanilla Bonds mit fixem Kupon werden entweder gegen einen grünen Indikator regressiert, der den Wert 1 an- nimmt, wenn es sich um einen Green Bond handelt, ansonsten den Wert 0. Ebenso verhält es sich beim Collateral-In- dikator. Dieser ist 1, wenn es sich um eine besicherte Anleihe handelt, und 0, wenn es eine unbesicherte ist. In die Untersuchungen auf- genommen werden fixe Effekte in Bezug auf Emittenten, den Emissionszeitpunkt, die Emis- sionswährung und das Rating, um substanzielle Unterschiede zwischen Emittenten, der Ren- ditekurve, verschiedene Zinsum- felder in verschiedenen Ländern und den Einfluss von Ratings auf die Emissionsrendite zu be- rücksichtigen. Die fixen Effekte in Bezug auf die Laufzeit beste- hen aus drei Buckets für kurz- fristige Anleihen mit Laufzeiten unter fünf Jahren, mittelfristigen mit Laufzeiten zwischen fünf und zehn Jahren und langfristi- gen mit Laufzeiten jenseits von zehn Jahren. Insgesamt werden sieben Modelle (1) bis (7) unter- sucht. Kontrolliert man die Er- gebnisse im Hinblick auf fixe Ef- fekte der Emittenten, zeigen alle Modelle eine negative Rendite- prämie für grüne Anleihen. Die Ergebnisse variieren allerdings zum Teil beträchtlich. Während man relativ hohe negative Prä- mien von um die 30 Basispunk- te bei grünen Staats- und su- pranationalen Anleihen finden kann, sind die Renditeprämien für grüne Unternehmensanleihen deutlich geringer und im Modell 7 gar nicht mehr statistisch signifikant. Panel A zeigt die Ergebnisse der Fixed- Effects-Regressionen der Renditen von Green Corporate Bonds und konventio- nellen Unternehmensanleihen in Basis- punkten zum Emissionszeitpunkt, Panel B die Renditen von grünen Staats- und supranationalen Anleihen im Vergleich zu konventionellen Govies und Supras. Dies legt den Schluss nahe, dass obwohl Green Bonds im Schnitt – nicht zuletzt wegen der hohen Nachfrage institutioneller Investoren zum Emissionszeitpunkt – zu höheren Prei- sen gehandelt werden als konventionelle Anleihen, Reputationsaspekte in die Über- legungen einbezogen werden sollten, wenn man die Pricing-Auswirkungen von Green Bonds bewertet. Green Bonds handeln zum Emissionszeitpunkt zu höheren Preisen Sieben Modelle mit fixen Effekten (FE) führen im Wesentlichen zum gleichen Ergebnis: negative Renditeprämien für Green Bonds. Renditen zum Emissionszeitpunkt Modelle (1) (2) (3) (4) (5) (6) (7) PANEL A: UNTERNEHMENSANLEIHEN Grüner Faktor –0,268*** – 0,325*** – 0,226*** 0,106 – 0,218*** – 0,182*** – 0,037 in Basispunkten (0,080) (0,080) (0,072) (0,098) (0,073) (0,072) (0,067) Besicherung – 0,176*** – 0,185*** – 0,032 (Collateral) (0,029) (0,028) (0,028) Anz. Green Bonds 793 793 793 364 793 793 793 Beobachtungen 102.813 102.813 102.813 41.123 102.813 102.813 102.813 R² 0,020 0,807 0,815 0,700 0,815 0,816 0,821 Adj. R² 0,016 0,785 0,793 0,666 0,794 0,795 0,801 PANEL B: STAATSANLEIHEN UND SUPRANATIONALS Grüner Faktor 0,344*** – 0,249*** – 0,034 – 0,098 – 0,374*** – 0,342*** – 0,271*** in Basispunkten (0,092) (0,089) (0,079) (0,082) (0,100) (0,103) (0,102) Besicherung 0,004 – 0,136*** – 0,128*** (Collateral) (0,039) (0,039) (0,039) Anz. Green Bonds 739 739 739 611 547 547 547 Beobachtungen 115.512 115.512 115.512 89.523 68.221 68.221 68.221 R² 0,115 0,674 0,688 0,628 0,696 0,709 0,717 Adj. R² 0,111 0,670 0,684 0,623 0,691 0,704 0,712 Emittent FE nein ja ja ja ja Yes Yes Jahr/Monat FE ja ja ja ja ja Yes Yes Währung FE nein nein ja ja ja Yes Yes Rating FE nein nein nein ja nein No No Fälligkeit FE nein nein nein nein nein Yes Yes Emissionsgröße FE nein nein nein nein nein No Yes Im Panel A (Corporate Bonds) ist die negative Renditeprämie für grüne Anleihen geringer als im Panel B (Staats- und supra- nationale Anleihen). Die meisten Ergebnisse sind statistisch signifikant (***/**/* = Signifikanzniveau 99/95/90%). Quelle: Studie 98 N o. 4/2019 | www.institutional-money.com T H E O R I E & P R A X I S : GR E EN BONDS