Institutional Money, Ausgabe 4 | 2019

der Managerauswahl wird hier diffiziler: Die Herausforderungen steigen, die Kosten ebenfalls. Man hat es mit höheren Gebüh- renbelastungen und Undurchsichtigkeit von Strategien zu tun. Dazu kommen stark kon- zentrierte Portfolios und eine hohe Streuung der Performances (Dispersion) der Anbieter. Hier die besten Teams zu selektieren, die über einen ganzen Zyklus hinweg Perfor- mance bringen, ist eine Herkulesaufgabe. Dies auch deshalb, weil sich die Zyklen durch die unorthodoxe Geldpolitik im Zuge der Finanz- und Wirtschaftskrise verlängert haben und ein noch längerer Track Record – so vorhanden – untersucht werden muss, um zu einem validen Urteil zu gelangen. Liquid Alternatives Auch wenn den illiquiden Assets in den letzten Jahren seitens der Investorenschaft mehr Aufmerksamkeit geschenkt wurde, so sollte man laut bfinance das Segment der liquiden alternativen Anlagen nicht außer Acht lassen, denn dieses bietet eine andere – und oftmals auch explizitere – Form der Diversifikation. Durch die Breite der Strate- giepalette über verschiedene Assetklassen und Instrumente und deren unterschiedli- ches Korrelationsverhalten zu Aktien eröff- nen sich hier Diversifikationsmöglichkeiten. Dabei ist grundsätzlich zwischen direktiona- len und nichtdirektionalen sowie liqui- den und weniger liquiden Ansätzen zu unterscheiden. Das Grundmodell der Strategieeinordnung zeigt die gleichna- mige Grafik. In der Praxis ist vieles hochkomplex, etwa wenn man an Glo- bal-Macro- oder Event-Driven-Strate- gien mit ihren unterschiedlichen Ausma- ßen an Direktionalität, Investmentstilen und Risikoprofilen denkt. Die Consul- tingerfahrungen von bfinance zeigen, dass Investoren Investments auf zwei unterschiedlichen Ebenen suchen. Das sind zum einen Hedgefondsstrategien mit Konvexität wie beispielsweise CTAs und Global Macro, zum anderen Strate- gien mit geringeren Kosten als Hedge- fonds wie etwa Alternative-Risikoprä- mien-Ansätze, die die Diversifikation verbessern, aber keine Performance- Highflyer sind. Trendfolgestrategien und Global Macro haben in den letzten Jah- ren schlecht performt, und die schwache Performance 2018 vieler Risikoprämien- ansätze hat deren steigende Nachfrage aus den Jahren 2013 bis 2017 nunmehr ein- gebremst. Insbesondere einige große Adres- sen auf diesem Gebiet haben versucht, die Value-Risikoprämie bei Aktien abzugreifen und dabei Schiffbruch erlitten. Im ersten Halbjahr 2019 konnten CTAs oft zweistellig positive Renditen generieren, und auch Risikoprämienansätze konnten positive Resultate vermelden. Noch immer leiden Hedgefondsmanager darunter, dass sie 2008 nicht die in Aussicht gestellte Diversifikation liefern konnten. Nun beklagen viele hinter verschlossenen Türen die Skepsis der Investoren sowie den Umstand, dass die Kapitalzuflüsse an ihnen im Wesentlichen vorübergehen und haupt- sächlich bei illiquiden Privatmarktstrategien landen. Dazu kommt die zunehmende Be- deutung des ESG-Themas und von Impact Investing, das mit Privatmarktinvestitionen in die Realwirtschaft viel besser gespielt werden kann als mit Finanzmarktakrobatik. Aktien-Overlay-Strategien Wie die Experten von bfinance berichten, hat die Nachfrage nach Beratung in diesem Segment der direkten Absicherung von Aktienquoten in den letzten zwei Jahren deutlich zugenommen. Vor der Implemen- tierung der Overlay-Strategie sind mehrere Fragen zu beantworten: Wie lange soll die Absicherung dauern? Abhängig vom Hed- gingzweck und den Kosten der Optionen zum Zeitpunkt des Absicherungsbeginns kann es Sinn machen, eine Put-Spread-Col- lar-Strategie (siehe gleichlautende Grafik) für jeden Zeitraum zwischen einem und drei Monaten respektive zwischen einem und drei Jahren aufzusetzen. Zu bedenken ist, dass ein frühzeitiger Ausstieg aus diesen Optionsstrategien die Partizipation an der Upside substanziell verringern kann. Die nächsten Fragen lauten: Wie viel Manage- mentleistung kann man tolerieren? Die Ka- tegorien reichen hier von „Set and Forget“ (statisch) bis zu aktivem Trading der Opti- onspositionen (dynamisch). Und: Welche Kosten ist man zu übernehmen bereit? Die einen befürworten einen Null-Prämien-Stra- tegie, bei der die vereinnahmten Prämien aus den geschrieben Calls den bezahlten Prämien für die gekauften Puts entsprechen. Andere Investoren wollen sich die Upside offen lassen und gehen durch das Bezahlen der Put-Prämien in Vorleistung. Dazu kom- men dann noch Managergebühren für das Overlay-Management, die von drei bis 30 Basispunkten reichen. Zu klären ist auch noch: Wo platziert man die Strike-Preise der Optionen? Sie bestimmen, wie viel Upside man aufgibt und wie hoch die Bärenmarkt- Partizipationsrate aussieht. Letztere liegt in der Regel bei zehn bis 30 Prozent. Wer ganz Korrelationen und Verhalten in Abschwüngen Quality zeigt in der Baisse um 15 bis 20 Prozent bessere Ergebnisse als der MSCI World. Neben dem Quality-Investmentstil ist es vor allem der Minimum-Volatility-Ansatz, der in Rezessionen das Portfolio stabiler hält. Quelle: Bloomberg Direct Lending O 0,85 0,87 Korrelation mit MSCI World ab 1970 0,91 0,93 0,94 0,95 0,98 -60 % -40 % -50 % -30 % -20 % -10 % 0 % Emerging Markets Momentum Minimum Volatility High Dividend Small Cap Value Quality MSCI World Emerging Markets Momen- tum Minimum Volatility Small Cap High Dividend Quality Value am meisten korreliert am wenigsten korreliert Mai 1998 – Aug. 1998 März 2000 – Sept. 2002 Okt. 2007 – Feb. 2009 Sept. 2018 – Jan. 2019 -12,59 % -41,13 % -6,16 % -52,62 % 202 N o. 4/2019 | www.institutional-money.com P R O D U K T E & S T R A T E G I E N : AK T I ENR I S I K EN