Institutional Money, Ausgabe 3 | 2017

hängige Variablen in Bezug auf die Fakto- ren Market, Size, Value und Momentum als unabhängige Variablen mithilfe von Regres- sionsrechnungen kontrolliert. Hier kann man anhand der hohen Alphas (Ausnahme: Growth-Ansätze) feststellen, dass die Qua- lity-Composites Anomalien aufweisen, die nicht durch die Faktoren Markt, Value Size und Momentum zu erklären sind. Momentum und Quality vereint Nachdem sich sowohl Momentum als auch Quality-Strategien als Hedge gegen Aktienrückschläge gut zu eignen scheinen, aber auf völlig unterschiedlichen Kriterien aufsetzen, könnte es sinnvoll sein, diese in einem Hedge-Portfolio zusammenzufassen – so es kaum Korrelationen zwischen den beiden Strategieblöcken gibt. Die Tabelle „Korrelationszusammenhänge“ gibt da- rüber Aufschluss. Tatsächlich zeigen die drei Momentum-Strategien, die auf 1-, 3- beziehungsweise 12-Monats-Signalen beru- hen und einen Aktienpositions-Cap bei null aufweisen, eine vernachlässigbare Korrela- tion mit einer der Quality-Strategien, gleich- gültig ob die Strategie hier auf Profitabilität, Payout, Wachstum oder Sicherheit oder ei- nen Composite davon abstellt. Diese niedri- ge Korrelation zwischen Momentum und Quality bleibt im Übrigen auch dann beste- hen, wenn man nur die Krisenzeiträume oder die normalen Perioden betrachtet. So- mit ergibt die Zusammenführung von Mo- mentum- und Quality-Ansätzen zusätzliche positive Diversifikationseffekte. Um die Wirksamkeit dynamischer Hed- ging-Strategien in Krisenperioden zu unter- suchen, simulieren die Experten der Man Group Portfolios mit variierenden Alloka- tionen im S&P 500, dem 3-Monats-Mo- mentum ohne Aktien-Long-Positionen und der Quality-Composite-Faktor-Strategie. Zuerst werden die Transaktionskosten der Momentum-Strategie und der Quality-Stra- tegie von 0,7 beziehungsweise 1,5 Prozent pro Jahr von den Returns abgezogen. Dann werden die Renditen nach Kosten der bei- den Strategien auf eine Zielvolatilität von 15 Prozent skaliert, damit die Volatilität der Kombi-Hedge-Strategie in etwa der lang- fristigen am US-Aktienmarkt entspricht. Dabei kann das kombinierte Hedge-Port- folio mit diesem Leverage ohne zusätzli- ches Funding implementiert werden. In 10-Prozent-Schritten wird dem S&P 500 Index das dynamische Hedge-Portfolio beigemischt. Die Tabelle „Effektivität dyna- mischer Hedges“ zeigt, dass etwa eine 50- Prozent-Beimischung des Hedge-Portfolios nötig ist, um in Krisen positiv zu perfor- men. Aber schon eine zehnprozentige Allo- kation in die kombinierte Momentum-Qua- lity-Strategie würde die Krisenperformance um acht Prozentpunkte verbessern, konkret von minus 43,5 auf minus 35,8 Prozent. Auch die All-over-Performance würde um 1,6 Prozentpunkte besser. Die oft als „Safe Haven“ gepriesenen US-Treasury-Bonds liefern zwar langfristig positive und vorher- sagbare Renditen, gelten aber als unzuver- lässiger Hedge in Krisenszenarien, da die seit 2000 beobachtete negative Korrelation zu den Aktienmärkten historisch betrachtet selten auftritt. Long Gold und Credit-Absi- cherung scheinen langfristig sowohl in Be- zug auf Kosten als auch Verlässlichkeit zwi- schen den teuren, aber verlässlichen ATM- Puts und Treasuries angesiedelt zu sein. Im Gegensatz zu diesen passiven Ansätzen un- tersuchen die Man-Group-Experten mit den Momentum- und Quality-Ansätzen zwei dynamische Strategien, die beide sowohl langfristig als auch besonders in Krisenzei- ten positiv performen. Der Futures-Momentum-Ansatz weist dabei Parallelen zu Long-Positionen in Op- tions-Straddles auf, denn die Strategie pro- fitiert von länger andauernden Sell-offs am Aktienmarkt. Als vorteilhaft erweist sich dabei der Ausschluss von Aktien-Long- Positionen. Die Long/Short-Quality-Aktien- Strategie profitiert in Krisen von der Flucht in Qualität. Diese beiden dynamischen Stra- tegien haben historisch betrachtet unkorre- lierte Ertragsprofile und fungieren als kom- plementäre Hedges in Krisenzeiten. Praktiker sollten Hedge-Portfolios als fixe Beimischung in ihre Allokation einbauen, denn dynamische Hedges in Form geringer Drawdowns auf Portfolioebene und an- schließend kürzere Catch-up-Phasen wer- den sich in der nächsten Krise unbestreitbar bezahlt machen. DR. KURT BECKER 132 N o. 3/2017 | www.institutional-money.com T H E O R I E & P R A X I S : R I S I KOS T EUE RUNG Effektivität dynamischer Hedges Die Beimischung des dynamischen Hedgeportfolios, bestehend aus mittelfristiger Momentum- und L/S-Quality-Aktienstrategie, verringert Drawdowns. Portfolio Total return Annualisierte Rendite Statistische Kennzahlen Hedge- Schwarzer Golf- Asien- Tech- Finanz- Euro- Euro- Krisensz. Normal- Alle Sz. Sharpe Korr. zum IR zum Vola- Portfolios Montag krieg krise blase krise krise I krise II (14 %) sz. (86 %) (100 %) Ratio S&P 500 S&P 500 tilität 0 % –32,9 % –19,2 % –19,2 % –47,4 % –55,2 % –15,6 % –18,6 % –43,5 % 24,5 % 11,0 % 0,71 1,000 0,00 16,7 % 10 % –29,1 % –15,1 % –15,6 % –33,0 % –48,5 % –13,5 % –15,2 % –35,8 % 23,8 % 12,6 % 0,89 0,995 1,81 14,7 % 20 % –25,1 % –10,9 % –11,9 % –15,0 % –40,9 % –11,4 % –11,6 % –27,1 % 23,1 % 14,1 % 1,10 0,975 1,81 12,9 % 30 % –20,9 % –6,4 % –8,0 % 7,6 % –32,5 % –9,2 % –7,9 % –17,3 % 22,4 % 15,6 % 1,34 0,926 1,81 11,3 % 40 % –16,7 % v1,8 % v3,9 % 35,8 % –23,0 % –7,0 % –4,2 % –6,5 % 21,6 % 17,1 % 1,61 0,828 1,81 10,2 % 50 % –12,3 % 3,1 % 0,2 % 70,8 % –12,4 % –4,8 % –0,3 % 5,6 % 20,8 % 18,5 % 1,83 0,664 1,81 9,6 % 60 % –7,7 % 8,1 % 4,6 % 114,2 % v0,7 % –2,5 % 3,7 % 19,0 % 19,9 % 19,8 % 1,94 0,445 1,81 9,6 % 70 % –3,0 % 13,4 % 9,1 % 167,8 % 12,3 % –0,2 % 7,7 % 34,0 % 19,0 % 21,1 % 1,92 0,212 1,81 10,3 % 80 % 1,8 % 18,9 % 13,8 % 233,8 % 26,6 % 2,1 % 11,9 % 50,5 % 18,1 % 22,3 % 1,82 0,007 1,81 11,5 % 90 % 6,8 % 24,6 % 18,7 % 314,8 % 42,4 % 4,5 % 16,1 % 68,8 % 17,1 % 23,5 % 1,68 –0,154 1,81 13,1 % 100 % 11,9 % 30,6 % 23,7 % 413,9 % 59,7 % 6,9 % 20,5 % 89,0 % 16,1 % 24,6 % 1,55 –0,275 1,81 15,0 % Schon eine 10-prozentige Beimischung des Hedging-Portfolios zum S&P-500-Index-Portfolio führt zu einer Verbesserung der Gesamtperformance in Krisenphasen um fast acht Prozentpunkte. Untersuchungszeitraum: 1986 bis 2016. Quelle: Man Group Studie