Institutional Money, Ausgabe 3 | 2024

ten Assetklassenindizes (siehe Tabelle „Kennzahlenvergleich Assetklassen“) gegenüber, ergibt sich folgendes Bild: Die In- dizes mit den höchsten durchschnittlichen monatlichen Renditen sind Private Equity (1,37%), gefolgt von US-Ak- tien (0,83%) und Rohstoffen (0,79%). Hedgefonds liegen bei der durchschnittlichen monatlichen Rendite unter den nicht risikofreien Indizes zwar nur über globalen Anleihen, bieten aber mit einer Sharpe Ratio von 0,211 die höchste Rendite pro Risikoeinheit. Immobilien haben die niedrigste Sharpe Ratio (0,068) und liegen hinter den internationalen Aktien (0,082) und globalen Anleihen (0,075). Die Grafik „Risiko-Ertrags-Profil“ stellt die durchschnittli- chen monatlichen Renditen (y-Achse) und Standardabwei- chungen (x-Achse) der Anlageklassen über den gesamten Stichprobenzeitraum dar sowie den Verlauf des optimalen Portfolios nach der Markowitz-Methode. Die Tabelle „Korre- lationsübersicht“ gibt einen Überblick über die Korrelationen zwischen den monatlichen Renditen über den gesamten 319-monatigen Stichprobenzeitraum. Es zeigt sich: US- und internationale Aktien sind stark korreliert (ρ = 0,850), wäh- rend sie relativ niedrige Korrelationen zum Global Bond Index aufweisen (ρ = 0,227 beziehungsweise ρ = 0,385). Die Korrelationen von Hedgefonds zu US- und internationalen Aktien sind recht ähnlich (ρ = 0,612 beziehungsweise ρ = 0,650), und ihre Korrelation zum Global Bond Index (ρ = 0,174) ist niedriger als die Korrelation von Global Bond zum US- oder internationalen Aktienindex. Private Equity ist stark mit US-Aktien (ρ = 0,808) korreliert, jedoch nicht stark mit anderen Anlageklassen. Sowohl Immobilien als auch Rohstoffe weisen tendenziell moderate bis niedrige Korrelationen mit den anderen Anlageklassen auf, was darauf hindeutet, dass sie einen Diversifizierungsvorteil bie- ten könnten. Ihre Sharpe Ratios sind jedoch möglicherweise nicht groß genug, um ihnen in einem optimierten Portfolio eine bedeutende Allokation zu verschaffen. Vier Hypothesen getestet Aufgrund der Statistiken und Korrelationen formulieren die Autoren vier Hypothesen: • Hypothese 1 (H1): Attraktive Sharpe Ratios und Korre- lationen bestimmter Anlageklassen wie Hedgefonds und Private Equity führen dazu, dass diese in optimierten Port- folios beträchtliche Zuteilungen erhalten. • Hypothese 2 (H2): Andere Anlageklassen wie interna- tionale Aktien, natürliche Ressourcen und Immobilien bieten aufgrund ihrer hohen Korrelationen mit anderen Anlageklassen und/oder unattraktiven Sharpe Ratios keine wesentlichen Diversifikationsvorteile. • Hypothese 3 (H3): Optimale Allokationen werden im Lauf der Zeit erheblich schwanken. • Hypothese 4 (H4): Optimale Allokationen werden auf- grund von Investitionsbeschränkungen von den durch- schnittlich beobachteten Zuteilungen der Stiftungen ab- weichen. In Bezug auf Hypothese 1 legen die relativ großen Sharpe Ratios von Hedgefonds und Private Equity (0,211 bezie- hungsweise 0,176) nahe, dass sie in Mittelwert-Varianz-opti- mierten Portfolios beträchtliche Allokationen erhalten wer- den.Die dokumentierten Verzerrungen bei der Berichterstat- tung in Hedgefondsdatenbanken können jedoch zu sinken- den Hedgefondsallokationen führen, wenn deren Renditen wegen dieser Biases angepasst werden, um Verzerrungen zu korrigieren. Da man erwarten könnte, dass die Hedgefonds- allokationen sinken, wenn ihre Renditen angepasst werden, untersuchen die Autoren das Ausmaß ihrer Allokations- reduktion und wie Kapital effizient auf andere Hedgefonds- strategien und Anlageklassen verteilt werden könnte. Jeden- falls besteht das Mittelwert-Varianz-optimierte Portfolio zu 13,7 Prozent aus globalen Anleihen, zu 75,5 Prozent aus Hedgefonds und zu 10,7 Prozent aus Private-Equity-Invest- ments. US- und internationale Aktien, Immobilien und Rohstoffe werden nicht berücksichtigt. Die durchschnitt- liche monatliche Rendite dieses optimierten Portfolios beträgt 0,60 Prozent, die Standardabweichung 1,92 Prozent, und die Sharpe Ratio liegt bei 0,227. Die durchschnittliche annualisierte Rendite dieses Portfolios beträgt somit unge- fähr 7,44 Prozent. Steckt man dem Portfolio jährliche Renditeziele zwischen sieben und zehn Prozent, vereinigen in der Version „Uncon- Risiko-Ertrags-Profil Bestandteile der Uni-Stiftungsportfolios Manche Assetklassen erscheinen auf den ersten Blick aus Risiko-Ertrags-Sicht inferior – etwa internationale Aktien versus US-Aktien oder Rohstoffe und Immobilien versus Private Equity. Doch ein sehr entscheidender Faktor sind auch die Korrelationen der einzelnen Assetklassen zueinander. Das optimale Portfolio ist das Mean-Variance-Port- folio nach Markowitz. Untersuchungszeitraum: 1/1997 bis 7/2023. Quelle: Studie 0,2 % 0,4 % 0,6 % 0,8 % 1,0 % 1,2 % 1,4 % 8 % 7 % 6 % 5 % 4 % 3 % 2 % 1 % 0 % Durchschnittliche monatliche Rendite Private Equity Natural Resources International Equity Domestic Equity Hedge Fund Optimal Portfolio Global Bond Real Estate Standardabweichung N o . 3/2024 | institutional-money.com 97 Asset Allocation | THEORIE & PRAXIS FOTO: © UNIVERSITY OF RICHMOND » In Unconstrained-Portfolios sind globale Aktien, Immobilien und Rohstoffe kaum in relevantem Umfang enthalten. « Dr. John H. Earl, Associate Professor of Finance an der University of Richmond, Virginia