Institutional Money, Ausgabe 3 | 2024

Hohe Hedgefondsgewichtung Die Ergebnisse des Quartetts der University of Richmond zeigen beispielsweise, dass Hedgefonds in optimierten Port- folios im Allgemeinen beträchtliche Positionen einnehmen. Während Universitäts- und College-Stiftungen in den USA ihre Allokation in Hedgefonds von etwa 5,1 Prozent im Jahr 2000 auf 14,87 Prozent im Jahr 2022 erhöht haben – diese Zahlen sind der NACUBO-(National Association of College and University Business Officers )-TIAA-Studie zu Stiftungen entnommen –, zeigen die Mean-Variance-Portfoliooptimie- rungen, dass wesentlich größere Hedgefondsallokationen in vielen Fällen zu höheren Sharpe Ratios geführt hätten. Darüber hinaus zeigt die NACUBO-TIAA-Untersuchung von 2022, dass Stiftungen etwa 18,5 Prozent in nicht US- amerikanische Aktien investieren, aber die Autoren müssen feststellen, dass internationale Aktien in optimierten Port- folios selten eine Allokation erhalten. Angesichts der erheblichen Unterschiede bei den Be- schränkungen, denen Stiftungen unterliegen, beabsichtigen Arnold, Earl, Farizo und North, ihre Ergebnisse eher infor- mativ als normativ zu gestalten. Georg Cejnek, Richard Franz, Otto Randl und Neal Stoughton wiesen 2023 in „Portfolio Choice with Endogenous Donations-Modeling University Endowments“, veröffentlicht im Journal of Economics and Business, darauf hin, dass erhebliche Unter- schiede bei der Größe der Stiftung, den Ausgabenquoten und den Spenden zu Unterschieden bei den optimalen Stiftungsportfolios führen. Darüber hinaus machen Stif- tungsauszahlungen einen zunehmend größeren Anteil der Universitätseinnahmen aus, und die Auszahlungsaktivität weicht nach negativen Schocks häufig von der erklärten Politik ab, wie Jeffrey Brown, Stephen Dimmock, Jun-Koo Kang und Scott Weisbenner 2014 in „How University Endowments Respond to Financial Market Shocks: Evi- dence and Implications“, publiziert in der American Econo- mic Review, herausfanden. Daten Die Auswertungen der Autoren von Januar 1997 bis Juli 2023 basieren auf monatlichen Total Returns für mehrere Indizes, die stellvertretend für ihre Assetklassen stehen: der S&P 500 Index für US-Aktien, der MSCI EAFE Index für internationale Aktien, der Large und Mid Caps aus 21 ent- wickelten Märkten mit Ausnahme von USA und Kanada abdeckt, der Bloomberg Global Aggregate Bond Index für Investment-Grade-Staats-, Kommunal- und Unternehmens- anleihen. Dazu kommen die Renditen des Credit Suisse Hedge Fund Index, ein führender assetgewichteter Hedge- fondsindex, der die Performance von etwa 9.000 Hedge- fonds abbildet. Die im Index enthaltenen Fonds mussten mindestens 50 Millionen US-Dollar an Assets, einen opera- tiven Betrieb von einem Jahr und geprüfte Jahresabschlüsse aufweisen. Der Index spiegelt die Nettoperformance wider. Der Index versucht, die Auswirkungen von Backfill und Sur- vivorship Bias zu minimieren: Neue Fonds, die dem Index hinzugefügt werden, treten nur auf „Going Forward“-Basis bei, und Fonds im Liquidationsprozess bleiben im Univer- sum. Private Equity misst sich an der Gesamtrendite des Thomson Reuters Refinitiv Private Equity Buyout Index, der die Gesamtperformance des US Private Equity Index durch liquide, öffentlich notierte Assets nachbilden soll. Real Estate ist durch den S&P US REIT Index repräsentiert, der die Gesamtrendite von öffentlich gehandelten Real Estate Investment Trusts mit Sitz in den USA abbildet. Natural Resources werden durch den S&P North American Natural Resources Index dargestellt, der in den USA gehandelte Wertpapiere umfasst, die unter dem GICS-Sektor Rohstoffe und Energie subsumiert werden. Ausgenommen sind hier Chemikalien und Stahl. Als Proxy für den risikofreien Zins- satz dienen den Autoren die Einmonatsrenditen von US- Schatzwechseln von der Website von Kenneth French. Die somit abgedeckten Anlageklassen machen zusammen mit Cash laut Stephen G. Dimmocks Erkenntnis in „The Endowment Model and Modern Portfolio Theory“ fast 98 Prozent der Assets des durchschnittlichen akademischen Stiftungsfonds aus. Eckdatenvergleich Stellt man die durchschnittlichen monatlichen Renditen, Standardabweichungen und Sharpe Ratios für die relevan- Kennzahlen Assetklassen Hedgefonds haben interessanterweise bei der Sharpe Ratio die Nase vorn. Assetklassen Return (%) 25. Perz. (%) 75. Perz. (%) Stabw. (%) Sharpe Ratio US Treasury, 1-Monat 0,161 0,010 0,320 0,167 – US-Aktien 0,831 –1,667 3,726 4,516 0,148 Internationale Aktien 0,558 –2,178 3,483 4,817 0,082 Globale Anleihen 0,287 –0,715 1,286 1,673 0,075 Hedgefonds 0,542 –0,227 1,140 1,811 0,211 Private Equity 1,374 –1,844 4,646 6,882 0,176 Real Estate 0,556 –2,529 3,969 5,842 0,068 Natural Resources 0,785 –3,225 4,952 6,936 0,090 Übersicht über die durchschnittlichen monatlichen Indexrenditen sowie deren 25. und 75. Rendite-Perzentil, Standardabweichungen der monatlichen Renditen sowie die Sharpe Ratios über den gesamten 319-monatigen Stichprobenzeitraum von 1997 bis Juli 2023. Quelle: Studie 96 N o . 3/2024 | institutional-money.com THEORIE & PRAXIS | Asset Allocation FOTO: © UNIVERSITY OF RICHMOND » Wir vergleichen theoretisch optimale Portfolios mit jenen, die tatsächlich von US-Universitätsstiftungen gehalten werden. « Joseph Farizo, Assistant Professor of Finance an der University of Richmond, Virginia