Institutional Money, Ausgabe 3 | 2024

steigen sollte, da eine Umstrukturierung der garantierten Anleihe mehr Mittel zur Verfügung stellen würde, um die anderen zu bezahlen. Dieser zweite Effekt sollte geringer sein, da es nur eine garantierte Anleihe und zahlreiche her- kömmliche Anleihen gibt.Wichtiger für die Analysezwecke ist, dass das Ereignis die relative Rendite der beiden Anlei- hen hätte beeinflussen und ihren Preisunterschied verrin- gern müssen. Die Grafik „Ghanaische Bonds“ stellt den Kurs der Landminenanleihe zusammen mit den Kursen der Kon- trollanleihen und deren Durchschnitt um die beiden Ereig- nisse des FT-Alphaville-Artikels und des Blog-Beitrags dar, markiert durch vertikale Linien. Sie illustriert, dass die Preise der Landminenanleihe und der Kontrollanleihen nach dem ersten Ereignis konvergieren, was mit der Annahme über- einstimmt, dass der Marktpreis Informationen über die un- gewöhnlichen Merkmale der garantierten Anleihe Ghana 2030 nicht vollständig berücksichtigt hat. Diese Anleihe ver- lor an Wert, und die gewöhnlichen ghanaischen Anleihen stiegen. Nach dem zweiten Ereignis, der Veröffentlichung des Podcasts, stiegen beide Anleihen imWert, aber der Preis der Kontrollanleihen stieg stärker als jener der Landminen- anleihe. Die Tabelle „Eventstudie Ghana“ zeigt die Ergebnisse der Eventstudie für die garantierte Anleihe Ghanas.Die Autoren stellen einen großen – zwischen 1,1 und 1,6 Prozent pro Tag – und statistisch signifikanten Effekt des ersten Ereignisses (FT-Alphaville-Beitrag) in Form einer abnormalen Rendite fest. Auch nach dem zweiten Ereignis (Blog-Beitrag) gibt es Bewegung. Aber es gibt nur im Basismodell ein statistisch signifikantes Resultat, und die Werte sind viel kleiner. Sie liegen nur in etwa bei einem Drittel dessen, was man im Modell erhält, das das erste Ereignis untersucht. Dieses erste Experiment steht im Einklang mit dem Ver- säumnis des Marktes, Informationen über die einzigartigen vertraglichen Merkmale der Ghana-2030-Anleihe vor den beiden an die Fachöffentlichkeit gerichteten Beiträgen zu berücksichtigen. Nach beiden Ereignissen gibt es eine Preis- bewegung für die Anleihe in die vorhergesagte Richtung, nämlich nach unten. Das erste Event führte jedoch zum Großteil der Bewegung. Der Fall Sri Lanka Die zweite Anleihe wurde von der staatlichen Fluggesell- schaft SriLankan Airlines begeben und von Sri Lanka selbst garantiert. Der Zweck der Garantie bestand darin, das Kre- ditprofil der Fluglinienanleihe zu verbessern und sie effektiv auf die gleiche Qualität wie eine Staatsanleihe zu heben. Unerklärlicherweise – so schien es uns zumindest – bauten die Verfasser der SriLankan-Airlines-Anleihenbedingungen eine veraltete CAC ein, die zum Zeitpunkt der Ausgabe nicht mehr Standard für staatliche Emissionen war. Die CAC erlaubte nämlich nicht, die Anleihe zu Abstimmungs- zwecken mit anderen Anleihen zusammenzufassen. Stattdes- sen hätte sie eigenständig umstrukturiert werden müssen, und die geringe Größe der Anleihe würde es den Gläubi- gern leicht machen, eine Position zu erlangen, die groß genug wäre, um eine Umstrukturierungsabstimmung zu blockieren. Entgegen den wahrscheinlichen Erwartungen würde die Umstrukturierung der Fluglinienanleihe schwie- riger sein als die der eigenen Anleihen des Staates (die ent- gegengesetzte Dynamik, als oft auf dem Markt angenom- men wird), wodurch das Kreditprofil der Fluglinienanleihe gegenüber einer Staatsanleihe verbessert würde. In einem Podcast vom 25. April 2022 erklärten die Profes- soren, dass diese ungewöhnliche Klausel es wahrscheinlicher macht, dass die Fluggesellschaftsanleihe einer Umstrukturie- rung entgehen würde,wodurch die Inhaber der Anleihe viel besser dastünden als andere sri-lankische Anleihengläubiger. Am 9. Juni 2022 wiederholte man dieses Argument in einem FT-Alphaville-Beitrag. Mit anderen Worten, die Rei- henfolge des Blogs und des Podcasts wurde im Vergleich zum Ghana-Fall vertauscht. Hier kam der Podcast zuerst. Die Grafik „Sri-Lanka-Bonds“ stellt den Kurs der SriLan- kan-Airlines-Anleihe – also der Landminenanleihe – dar, eine US-Dollar-Anleihe, die am 25. Juni 2019 mit einem Kupon von 6,85 Prozent ausgegeben wurde und mit einer Fälligkeit im Juni 2024 ausgestattet ist. Die Vergleichsanlei- hen sind drei ganz normale US-Dollar-Anleihen: (i) eine sri- lankische Staatsanleihe, die am 14. März 2019 mit einem Sri-Lanka-Bonds Staatsgarantierte SriLankan Airlines versus drei Staatsanleihen Vergleich des Kurses der sri-lankischen Fluggesellschaftsanleihe (durchgängige rote Linie) zusammen mit dem Preis von drei Vergleichsanleihen (gestrichelte blaue Linien) und deren Durchschnitt (durchgängig graue Linie). Sowohl nach dem Podcast (1. Event) als auch nach dem Alphaville-Blogpost (2. Event) ging es mit dem Fluglinien-Bonds nach oben und mit den drei Vergleichsanleihen nach unten. Quelle: Studie April Mai Juni 19. 22. 28. 3. 6. 9. 12. 15. 18. 21. 24. 27. 30. 3. 6. 12. 15. 17. 9. 25. 35 40 45 50 Preis N o . 3/2024 | institutional-money.com 109 EMD-Preiseffekte | THEORIE & PRAXIS FOTO: © COLUMBIA UNIVERSITY » Statistisch signifikante Wirkung scheint vom jeweils ersten Post beziehungsweise Blog ausgegangen zu sein. « Robert E. Scott, Alfred McCormack Professor Emeritus of Law an der Columbia University – Law School