Institutional Money, Ausgabe 3 | 2024

ausgegeben wurden, sich aber in einem (aber vielleicht nicht dem einzigen) wichtigen Punkt unterscheiden. Eine Anleihe hat eine Klausel, die die Juraprofessoren als potenzielle Tret- mine betrachten (die Landminenanleihe), die andere nicht (die Kontrollanleihe). Sie konzentrieren sich auf den Preis- unterschied zwischen den Landminen- und Kontrollanlei- hen, sind sich jedoch bewusst, dass diese Preisunterschiede auf das Wording bei den Klauseln oder auf andere unabhän- gige Faktoren zurückzuführen sein könnten. Um die Ergeb- nisse im Hinblick auf jene Faktoren, die nicht mit der For- mulierung der Klauseln zusammenhängen, zu kontrollieren, nutzen sie eine Reihe von Schockereignissen für den Markt, die demMarkt öffentlich bekannt gemacht haben könnten, dass die Landminenanleihe eine einzigartige Vertragsklausel aufweist oder dass diese Klausel an Bedeutung gewonnen hat. Die Autoren konzentrieren sich auf ein enges Zeitfens- ter um diese Ereignisse herum und verwenden die relative Preisänderung für die Landminen- und Kontrollanleihen, um die Preisreaktion des Marktes abzuschätzen. Die Jura- professoren gehen davon aus, dass die Offenlegung der Klau- sel den relativen Preis der Landminenanleihe nicht beein- flussen sollte, wenn der Markt bereits Informationen über den Wert der Klausel vollständig in die Anleihenpreise auf- genommen hat. Wenn der Markt jedoch nicht reagiert hat, sollte die Offenlegung den Preis der Landminenanleihe im Verhältnis zur Kontrollanleihe verändern. Diese Verände- rung wird besonders stark bei Staaten sein, die kurz vor dem Zahlungsausfall stehen. Unbeabsichtigte Experimente Zwei der fünf Autoren sind Co-Moderatoren eines Podcasts über Staatsschulden, und drei von ihnen schreiben manch- mal Blogbeiträge für die „Financial Times“ (FT). Gelegent- lich diskutieren sie in ihren Kolumnen und Podcasts inte- ressante Vertragsklauseln, die in Staatsanleihen vorkommen, darunter auch in Anleihen von Ländern, die in finanziellen Schwierigkeiten stecken. Normalerweise ist die Klausel, die ihr Interesse geweckt hat, entweder in allen Staatsanleihen enthalten oder, wenn sie nur in einer Teilmenge von Anlei- hen vorkommt, sie weckt deren Interesse, nachdem der Handel mit den betreffenden Anleihen eingestellt wurde. In zwei Fällen war die betreffende Klausel jedoch nur in einer Serie von Staatsanleihen enthalten. In beiden Fällen profitierte die Anleihe mit der ungewöhnlichen Klausel zu- fällig von einer Garantie. Diese garantierte Anleihe inter- agierte im Rahmen einer Umstrukturierung, die viele der anderen „Standard“-Anleihen des Staates einschließen wür- de, auf ungewöhnliche und, wie die Autoren dachten, uner- wartete Weise. In einem Fall (Ghana) machten die unge- wöhnlichen Merkmale der garantierten Anleihe sie anfälli- ger für eine Umstrukturierung, als viele erwartet hatten – oder zumindest glaubten die Autoren das. Im anderen Fall (Sri Lanka) schien die garantierte Anleihe weniger anfällig für eine Umstrukturierung zu sein als allgemein angenom- men. Und beide Länder waren in Schwierigkeiten. Die Pro- fessoren diskutierten beide Anleihen in ihrem Podcast und auch in Beiträgen für den Blog „FT Alphaville“. Obwohl es ihnen damals nicht in den Sinn kam, führten sie versehent- lich zwei Preisexperimente durch und verkündeten öffent- lich die Existenz ungewöhnlicher Vertragsklauseln, die – wie sie dachten – den weit verbreiteten Ansichten über die An- leihen widersprachen. Diese Ankündigungen boten poten- zielle Möglichkeiten, den Unterschied zwischen Landminen- und Kontrollanleihen für Ghana und Sri Lanka zu bewer- Ghanaische Bonds Garantierter Bond 2030 versus zwei andere Ghana-Bonds Gegenüberstellung des Kurses der garantierten Anleihe Ghana 2030 (durchgängig rote Linie, linke Achse) und der Kurse der zwei Vergleichsanleihen (gestrichelte blaue Linien, rechte Achse) sowie deren Durchschnitt. Die vertikalen Linien markieren die Ereignisse vom 29. November 2022 (FT-Alphaville-Beitrag) und 12. Dezember 2022 (Blog-Beitrag). Quelle: Studie November 23. 24. 26. 28. 25. 27. 29. 30. 2. 3. 4. 5. 6. 7. 8. 9. 10. 11. 12. 13. 14. 15. 16. Dezember 67 68 69 70 71 32 33 34 35 36 37 Vergleichsanleihen & Durchschnitt Garantierte Anleihe Ghana 2030 Anzunehmen, dass in den Kursen von Staatsanleihen alle relevanten Informationen stets eingepreist sind, ist nicht ungefährlich. Die Praxis zeigt mitunter beträchtliche Ineffizienzen. N o . 3/2024 | institutional-money.com 107 EMD-Preiseffekte | THEORIE & PRAXIS FOTO: © ANDREAS WOLF | STOCK.ADOBE.COM