Institutional Money, Ausgabe 2 | 2024

aktuell einen Bewertungsabschlag aufweisen, der so zuletzt vor 20 Jahren gesehen wurde – genau zu dem Zeitpunkt, als sie begannen, Developed Markets zu übertreffen“, erklärt der auf fundamentale Ansätze spezialisierte de Bruijn. Konkret sind Emerging Markets mit einem erwarteten Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) von 11,3 (Stand: Ende Januar 2024) um mehr als 35 Prozent günstiger als entwickelte Märkte mit einem erwarteten KGV von 17,7. Zudem gehen die Robeco-Manager davon aus, dass die entwickelten Märk- te mit ihrem Kampf gegen die Inflation viele makroökono- mische Vorteile der letzten Jahre verlieren. „Die quantitative Lockerung ist Geschichte, die Realzinsen normalisieren sich, während Emerging Markets von niedrigerer Kerninflation, wachsenden Devisenreserven, Handelsüberschüssen und umsichtiger Fiskalpolitik profitieren.Möglicherweise haben Investoren auch Bedenken hinsichtlich nachhaltiger Investi- tionen in Emerging Markets“, so de Bruijn. Auch aus Sicht der Governance gibt es laut Robeco bezüglich der Emer- ging Markets relative Entwarnung – demnach befänden sich die nachhaltigsten Unternehmen in den Emerging Markets auf Augenhöhe mit jenen in entwickelten Märkten. Quantitativ versus fundamental Vor diesem Hintergrund hat Robeco die Performance von quantitativen und fundamentalen Investmentstilen in den Emerging Markets untersucht.Muss man fundamental vor- gehen, um in Schwellenmärkten erfolgreich zu sein? Oder sind fundamentale Investoren nur verkappte Faktorinvesto- ren? Oder bietet die Kombination das Beste beider Welten? Um diese Fragen zu ergründen, zog die Analyseabteilung die Datenbank von eVestment, einem führenden Datenan- bieter für institutionelle Vermögensverwalter, die mehr als 27.000 institutionelle Strategien in über 700 Universen ab- deckt, heran.Die Analysten wenden dabei mehrere Filter an, um sicherzustellen, dass nur Strategien Eingang finden, die in Large- und Mid-Cap-Aktien von Emerging Markets investieren. Dazu schließen sie etwa Mischfonds oder Stra- tegien aus, die nur in einzelne Länder investieren. Der Start der Analyse ist auf April 2011 festgelegt – das entspricht dem ersten Monat der Emerging-Markets-Con- servative-Equities-Strategie von Robeco in der eVestment-Da- tenbank. Die Stichprobe umfasst auch vier weitere EM-Ak- tienstrategien von Robeco: die zwei fundamentalen Strate- gien EM Core und EM Stars sowie die zwei quantitativen Strategien EM Enhanced Indexing und EM Active Quant. Insgesamt umfasst die Auswertung 162 Strategien, beste- hend aus 123 fundamentalen und 39 quantitativen Strate- gien. Das Ergebnis hat das Haus in seinem Anfang 2024 er- schienenen White Paper „Embracing fundamental and quant investing in emerging markets“ zusammengefasst. Information Ratio Insgesamt zeigt sich in der Arbeit, dass beide Gruppen mit einer durchschnittlichen Überperformance von rund zwei Prozent per annum den Markt schlagen. Eine weitergehen- de Analyse zeigt jedoch auch Unterschiede zwischen den beiden Anlagestilen. So gehen fundamentale Manager typi- scherweise höhere aktive Risiken (Tracking Error, TE) ein, was zu relativ höheren Information Ratios (IRs) für quan- titative Strategien wie Robeco Emerging Markets Enhanced Indexing oder Robeco Emerging Markets Active Quant führt. „Höhere TEs sind jedoch meist eine Voraussetzung für hohe Outperformance. Interessanterweise leiten sich die hohen TEs der leistungsstärksten Strategien oft von einer unterdurchschnittlichen absoluten Volatilität ab, was die Wirksamkeit von Low-Risk-Strategien in Schwellenländern hervorhebt“, erklärt de Bruijn. Risikoreduzierung Bei der Betrachtung der Investmentstile zeigt sich, dass quan- titative Strategien typischerweise durch die vier Stilfaktoren „Size“, „Value“, „Quality“ und „Momentum“ getrieben sind. Dagegen weisen fundamentale Strategien oftmals ein nega- tives Value-Exposure auf, was eher einem Growth-Anlagestil entspricht.Diese Unterschiede unterstreichen die strategische Möglichkeit, die Portfoliodiversifikation durch die Kom- bination von quantitativen und fundamentalen Stilen zu verbessern. Tatsächlich ist die durchschnittliche Outperformance-Kor- relation von Strategien innerhalb der Gruppe fundamenta- Teuer oder billig? Bewertungsvergleich zwischen Emerging und Industrie Anhand des KGV, des Kurs-Buch-Verhältnisses, des Kurs-Cashflow-Verhältnisses und der Dividendenrendite errechnen die Analysten von Robeco, wann Aktien der Emerging Markets verhältnismäßig günstiger oder teurer sind als Aktien der Industrienationen. Wie diese Kennzahlen zeigen, hält sich die Bewertung derzeit die Waage. Quelle: Robeco 1995 1999 2003 2007 2011 2015 2019 2023 0,2 0,4 0,6 0,8 1,0 1,2 1,4 Spread anhand von KGV, Kurs/Buch, K/CF, Dividendenrendite Punkte Teurer als Industrieländer Günstiger als Industrieländer 206 N o . 2/2024 | institutional-money.com PRODUKTE & STRATEGIEN | Emerging Markets » Höhere Tracking Errors sind meist eine Voraussetzung für hohe Outperformance. « Jan de Bruijn, Robeco