Institutional Money, Ausgabe 1 | 2024

dass der Verdienst eines Managers stark von den erzielten Renditen abhängt. Die offensichtlich falsche Vermutung ba- siert wahrscheinlich auch darauf, dass die Vergütungsverträge vieler Gesellschaften einen von der erzielten Rendite abhän- gigen Bonus enthalten. Laut einer früheren Studie setzen knapp vier von fünf Fonds auf eine solche mehr oder weni- ger stark ausgeprägte erfolgsabhängige Vergütung.Doch die- se Wahrnehmung ist verzerrt, so die Autoren, und spiegelt nicht die tatsächlichen Vergütungsstrukturen wider. Die zweite spannende Erkenntnis ist, dass Mittelzuflüsse einen viel stärkeren Einfluss auf die Karriere der Manager haben als die erzielte Performance. Das gilt insbesondere für das Karriererisiko nach unten. Um zu diesem Ergebnis zu kommen, untersuchen die Forscher die Daten aus zwei Richtungen. Zum einen analysieren sie die prozentuale Ver- änderung des Verdienstes vor und nach dem Stellenwechsel eines Fondsmanagers. Hier zeigt sich, dass höhere Mittelzu- flüsse (Mittelabflüsse) vor dem Wechsel im Durchschnitt mit einem höheren Zuwachs (Verlust) an erzieltem Einkom- men einhergehen. Im Gegensatz dazu scheinen die Verän- derungen beim Verdienst im Zuge des Wechsels nicht mit der zuvor erzielten Performance zusammenzuhängen. Zum anderen untersuchen die Forscher die Wahrscheinlichkeit, dass ein Wechsel des Arbeitgebers zu einem signifikanten Zuwachs beziehungsweise einem Verlust von mindestens 20 Prozent des Einkommens führt. Aus der Analyse ergibt sich, dass die hohen Zuflüsse (Abflüsse) die Wahrscheinlichkeit für Wechsel mit erheblichem Zuwachs (Verlust) an Einkom- men erhöhen. Interessant ist dabei, dass sich abseits der Kapitalflüsse eine stark negative Fondsperformance nur geringfügig auf die Wahrscheinlichkeit für einen Wechsel mit signifikanten Einkommenseinbußen auswirkt. Im Gegenzug unterstützt eine sehr positive Performance unab- hängig von den Flows die Wahrscheinlichkeit eines Wech- sels mit signifikantem Einkommensanstieg. Die Studie verdeutlicht damit den hohen Stellenwert der laufenden Verwaltungsgebühren für die Vergütung von Fondsmanagern. Dabei sind vor allem Mittelzuflüsse ent- scheidend, um ein höheres Grundgehalt zu erzielen, wäh- rend sich die erzielten Renditen naturgemäß in erster Linie auf die Bonuszahlungen auswirken. Zusammenfassend lässt sich sagen, dass die Manager bei einemWechsel ihres Arbeit- gebers insbesondere dann ein höheres Gehalt aushandeln können, wenn ihre bisherigen Fonds hohe Mittelzuflüsse hatten. Die erzielte Performance spielt dabei erstaunlicher- weise kaum eine Rolle. Die Ergebnisse decken sich mit ähnlichen Untersuchun- gen aus der Vergangenheit. Schon eine frühere Studie zum schwedischen Markt zeigte eine nur schwache Abhängigkeit der Fondsmanagervergütung von der erzielten Performance. Ein anderes Paper kam zu dem Ergebnis, dass Mittelabflüsse eine entscheidende Rolle spielen, um die Auflösung von Fonds vorherzusagen, nach denen die Manager die betref- fenden Gesellschaften häufig verlassen. Selling the Dream Aus Sicht der Fondsgesellschaften passen die Ergebnisse ins Bild. Für sie ist vor allem die Höhe des verwalteten Vermö- gens entscheidend, das in erster Linie durch Zu- und Abflüs- se beeinflusst wird und in der Regel erst in zweiter Instanz durch die erzielte Performance.Doch warum betonen dann so viele Gesellschaften die erfolgsabhängige Vergütung ihrer Manager? Den Forschern zufolge könnte die Diskrepanz aus vermuteter und tatsächlicher Vergütungsstruktur ganz bewusst auf Basis strategischer Marketingüberlegungen erzeugt werden. Denn auf diese Weise lässt sich die glaub- hafte Kulisse schaffen, dass die Anreize von Fondsmanage- ment und Anlegern zur Erzielung attraktiver Renditen im Einklang sind. In Wahrheit dürfte den Managern aber bewusst sein, dass sie hauptsächlich über Zuflüsse und die Höhe des verwalteten Vermögens verdienen und Karriere machen können. Mit anderen Worten: Man verkauft den Traummöglicher Outperformance, während man hauptsächlich auf Zeit spielt und an der laufenden Management Fee mitverdient. DR. MARKO GRÄNITZ Verzerrte Wahrnehmung Durchschnittlicher Anteil von intern und extern zugewiesenen Einflüssen Diese Grafik stammt aus einer anderen Studie, in der Selbsteinschätzungen von Fonds- managern in den Berichten an die Anteilseigner analysiert werden. Dabei zeigt sich eine klare Diskrepanz. Von den Faktoren, die positiv zur erzielten Rendite beitragen, werden im Durchschnitt 59 Prozent als interne, persönliche Faktoren dargestellt. Bei den Faktoren, die negativen Einfluss hatten, wurden dagegen durchschnittlich 83 Prozent mit externen, situativen Effekten erklärt. Das bedeutet, dass Fondsmanager dazu neigen, sich Erfolge selbst zuzuschreiben, aber Misserfolge auf externe Einflüsse abzuwälzen. Quelle: Wang, M. (2023), Heads I Win, Tails It’s Chance: Mutual Fund Performance Self-Attribution 41 % 59 % 83 % 17 % Externe, situative Faktoren Interne, persönliche Faktoren Positive Einflüsse Negative Einflüsse 172 N o . 1/2024 | institutional-money.com THEORIE & PRAXIS | Fondsmanager-Karriere FOTO: © NYHEADSHOTS.COM » Mittelzuflüsse sind für die Karriere der Manager viel wichtiger als Performance. « Xiao Cen, Assistant Professor, Mays Business School, Texas A&M University Die Manager kön- nen vor allem über die Höhe des ver- walteten Vermö- gens sowie Zuflüsse verdienen und Karriere machen.